我国上市公司债权融资对公司绩效影响的研究

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1、重庆大学硕士学位论文[13]阿洪和波尔顿Aghion&Bolton,1992认为债权融资和股权融资不仅收益索取权不同而且控制权安排也不相同股权融资将公司资产的剩余控制权配置给股东在公司进行债权融资时如果能够按规定偿还债务则企业的剩余控制权配置在经理手中但如果企业不能按规定偿还债务则其剩余控制权将配置给债权人由此负债通过剩余控制权的配置影响代理成本以上是关于资本结构理论的研究文献最近几年来关于公司资本结构实证研究的文献主要有[14]拉贾和吉普斯(Rajan&Zingales,1995)发现其它工业化国家上市公司在资本结构的选择上与美国的大致相似比如日本德国法国意大利英国和

2、加拿大公众公司的财务杠杆与有形资产和公司规模(德国除外)正相关而与投资机[15]会(托宾Q值)利润率负相关但是沃德(Wald,1999)则强调不同的国家的上市公司在资本结构的选择上有很多不同比如美国公司对违约风险比日本公司更敏感公司规模对法国及德国公司的资本结构的选择似乎没有影响美国高增长公司比其他国家的相似公司利用较低的债务融资沃德认为各国间的制度差异可能是这些不同的原因比如美国的风险资本业比其他国家发达[16]对于来自发展中国家的证据布施(Booth,2001)等人通过对十个发展中国家(巴西墨西哥印度韩国约旦马来西亚巴基斯坦泰国土耳其和津巴布韦)样本数据的分析发现总

3、的来说影响发展中国家公司债务比率的因素似乎与影响发达国家的相似且作用方式也类似但是这些财务比率也受诸如GDP增长速度通胀率和资本市场发展水平等国别因素的影响另外布施[16][17](Booth,2001)等人以及佑帕那(Yupana,1999)发现发展中国家的公司长期负债水平比其在发达国家的同行要低得多许多学者从单个行业的角度分析了这些行业中公司资本结构的决定因素如[18]奥斯特博格和汤姆森(Osterberg&Thomson,1996)研究了银行最优资本结构的决定因素还有学者从股价的惯性(inertia)这个角度分析了资本结构的决定因素[19]威尔森(Wlech,20

4、02)认为公司资本结构取决于外部股票市场的影响而不是公司内部的最优化决策[20]加布里埃尔哈瓦维尼和克劳德维埃里(GabrielHawawini&ClaudeRiallet,1999)则通过对负债融资利弊的分析将影响企业融资结构的因素分为基本因素(所得税财务危机成本)和次要因素(股权与债务代理成本保持控制权信息不对称股利政策财务弹性等)正是这些因素的相互作用相互影响为企业融资结构提供了更多的选择可能[21]西门尼和礼(Simerly&Li.,2000)提出在高度动态环境下资本结构与公司绩效负相关在相对稳定的环境下资本结构与公司绩效正相关41绪论[22]格林汉姆(Grah

5、am,2000)对负债的税收利益作了估计他发现负债的税收利益经过资本化后约占企业市场价值的9.7%一个典型企业如果发行负债直到使其边际税收利益开始下降的水平则该企业能使其税收利益增加一倍在实证分析中格林汉姆还发现越是盈利能力强规模大的企业在融资中越倾向于审慎地使用负债但是不论怎样税收的确对企业资本结构具有不可忽视的影响[23]贝克尔和瓦格勒(Baker&Wurgler,2002)认为证券市场上的相机抉择是影响公司实际融资政策的重要因素而且他们通过回归分析发现在非完美的资本市场上企业的相机抉择行为对企业资本结构有持久的影响同时企业历史上的市场价值对其资本结构有显著持久的影

6、响在此基础上贝克尔和瓦格勒提出了一个新的资本结构理论市场相机抉择理论该理论认为对企业而言没有一个最优的资本结构企业的资本结构只是企业历史上有意的市场相机抉择行为的累积结果1.2.2国内研究现状[24]张维迎1995认为公司治理结构就是这样一种机制它规定着企业内部不同要素所有者股东债权人经营者等的关系特别是通过显性和隐性的合同对剩余索取权和控制权进行分配从而影响企业家和资本家的关系股权与债权两方面控制权的有机组合完善了公司治理结构他认为最优的公司治理结构应当是一种状态依存控制结构也就是说控制权应当由不同的利益要求者控制因为在一个契约不完备的世界里只有状态依存控制才能使经营

7、者和资本所有者股东或债权人的利益达到最好的一致[25]陆正飞1996对企业适度负债问题进行了理论分析与实证研究他认为对于具有既定经营风险的企业适度负债主要取决于负债利息减税利益与预期财务拮据及代理成本之权衡对于具有不同经营风险的企业适度负债水平应随经营风险提高而下降并认为中国企业的适度负债水平应在50%左右[26]王娟和杨凤林1998以上海证券交易所上市公司中的461家上市公司作为样本对它们在1997年12月31日的资本结构状况做了实证分析他们认为随着负债比率的提高上市公司的净资产收益率增加上市公司的盈利能力随负债率的提高而呈现上升趋势[