【CareerNote整理】经销渠道研究报告

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1、•研究报告•评级看好维持汽车经销商行业深度报告：拐点已现，把握两条投资主线长江证券汽车团队分析师：黄细里SAC执业证书编号：S0490516030003联系人：高伊楠联系人：邓晨亮2017年1月22日目录一、角色：周期性增量零售商→稳定性存量服务商二、新车：产业链地位提升，盈利中枢逐步上移三、后市场：正处黄金时代，保险金融二手车接力维修四、投资建议：把握两条主线，重点看好广汇和宝信2角色：周期性增量零售商→稳定性存量服务商1我国汽车经销商行业正处大变革时代汽车经销商业务主要包括新车销售和售后服务，随着经销商盈利来源由新车零售逐步过渡

2、到后市场服务，经销商扮演的角色也由周期性增量经济的新车零售商逐步转变为稳定性存量经济的社会服务商图1：我国汽车经销商盈利来源由新车零售逐步过渡到后市场服务销量增速呈周期波动，长期新车盈利企新车销售看增速中枢在下滑稳，但占比逐步下降盈利能力毛利率企稳，长期有望回升至历史中位汽车经销商行业空间未来五年复合增速20%后市场盈利后市场市场份额快速增长，占比提升凭借渠道优势，有望提升盈利能力毛利率较高，且非常稳定资料来源：长江证券研究所3角色：周期性增量零售商→稳定性存量服务商2借鉴美国，后市场为汽车经销商主要盈利点借鉴美国，新车市场成熟后，

3、新车盈利占比呈下降趋势，后市场业务对经销商盈利贡献在提升图2：2000年以后美国新车基本没有增长图3：2000年以后美国最大经销商新车毛利占比呈下降趋势2,00020%120%Autonation毛利结构1,80015%1,60010%100%1,4005%80%1,2000%1,000-5%60%800-10%40%600-15%400-20%20%200-25%0%0-30%2000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015199019911992199

4、31994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015新车销售二手车销售养护维修金融&保险其他业务美国新车销量/万辆YOY资料来源：Wind，长江证券研究所4角色：周期性增量零售商→稳定性存量服务商2借鉴美国，后市场为汽车经销商主要盈利点美国经销商基础盈利来自新车销售和养护维修，金融保险、二手车也为重要盈利点中国经销商盈利主要来自新车和维修业务图4：2015年美国经销商毛利来自后市场业务高达图5：2015年中

5、国百强经销商毛利来自新车和80%维修高达80%其他其他汽车金融和保险1%0%16%新车销售新车销售汽车金融和保险20%29%27%二手车销售11%零部件和维修服零部件和维修服务51%务41%二手车销售4%资料来源：中国汽车流通协会，长江证券研究所5角色：周期性增量零售商→稳定性存量服务商3回看中国，我国汽车经销商盈利模式正在变迁卖车只是入口业务，后市场业务才是经销商主要赢利点我国汽车经销商盈利模式变迁会经历3个阶段，目前在往第三阶段变迁。未来经销商新车销售和养护维修的毛利占比有望下降至50%，金融保险（融资租赁+佣金代理）毛利贡献

6、有望达到30%，二手车毛利贡献有望达到20%图6：汽车经销商的流量入口和变现渠道图7：我国汽车经销商盈利模式在往第三阶段变迁养护维修其他二手车金融保险新车销售新车销售流量入口流量变现新车销售养护维修养护维修第一阶段第二阶段第三阶段新车销售金融和保险3,50060%3,00050%2,50040%2,000二手车30%1,500养护维修20%1,000销售50010%00%2005200620072008200920102011201220132014201520162017E2018E2019E2020E乘用车销量/万辆YOY资料来源

7、：长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所6目录一、角色：周期性增量零售商→稳定性存量服务商二、新车：产业链地位提升，盈利中枢逐步上移三、后市场：正处黄金时代，保险金融二手车接力维修四、投资建议：把握两条主线，重点看好广汇和宝信7新车：产业链地位提升，盈利中枢逐步上移1回顾：车市增速下台阶，经销商业绩承压图8：我国乘用车销量增速2011年开始下台阶图9：2011年经销商盈利比例下降到29%3,00060%80%70%2,50050%60%2,00040%50%1,50030%40%30%1,00020%20%50010%10%

8、00%0%2009201020112012201320142015200520062007200820092010201120122013201420152016乘用车销量/万辆YOY盈利比例持平比例亏损比例资料来源：W