同仁堂分拆上市经济动因的实证研究

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1、同仁堂分拆上市经济动因的实证研究2004年第6期南京财经大学总第130期JournalotNanjingUniversityofFinanceandEconomicsNo.6,2004SerialNo.130同仁堂分拆上市经济动因的实证研究赵敏（南京财经大学会计学院，江苏南京210003）摘要:分拆上市是一种特殊的资产重组方式，它能够导致母公司股东财富的增加,西方对这一经济现象的解释主要为两大财务假说一一信息不对称假说和资产剥离价值假说，本文运用这两大假说探讨了同仁堂分拆上市的经济动因，并对分拆宣告期同仁堂的同业竞争者的股价反应进行了实证，实证结果支持了信息

2、不对称假说，从而得出了同仁堂分拆上市的一个经济动因.关键词:分拆上市;信息不对称;资产剥离价值中图分类号:F275文献标识码:A文章编号:1672—6049（2004）06一0064—042000年10月31日，同仁堂分拆旗下的子公司（同仁堂科技）在香港创业板上市，这是屮国资本市场1000多家上市公司中成功完成分拆上市的第一家，它为广大学者研究分拆上市这一新型的资产重组方式提供了一个现实的视角.王化成，程小可在期权理论的基础上,研究了分拆事件对同仁堂股权价值的影响，并对分拆宣告期同仁堂的股价反应进行了实证，实证结果表明:在董事会决议公告期的［0,5］的5个事

3、件窗口中，母公司获得17.96%的累计超额报酬率;在股东大会决议公告的［一2,0］的3个事件窗口中,母公司获得了7.08%的累计超额报酬率.本文在他们的研究基础上,进一步探讨导致母公司股东财富增加的原因，即同仁堂分拆上市的经济动因.，分拆上市的概念分拆上市(EquityCarve・outs)是指一家被母公司全资所有的分部或子公司从母公司屮独立出去，且通过首次公开发售(IPO)将子公司的部分股票出售给广大投资者•分拆上市的概念有广义和狭义之分,广义的分拆上市是指已上市公司或未上市的集团公司将部分业务或某个全资子公司从母公司独立出来单独上市;狭义的分拆是指已上市

4、的公司将其部分业务或全资子公司独立出来，另行公开招股上市.本文讨论的分拆上市是狭义的分拆上市的概念.二，西方两大财务假说理论分拆上市能够带来母公司股东财富的增加，对于这经济现象的解释西方主要有两大财务假说一一信息不对称假说和资产剥离价值假说.(一)信息不对称假说(AsymmetricInformationHy—pothesis)南达(Nanda,1991)首次提出了信息不对称假说,他认为由于公司管理者与投资者之间信息不对称的存在，导致市场对公司价值的估计与公司的真实价值是不一致的，母公司的管理者只有在母公司整体价值(或者母公司所处行业的整体价值)被市场相对低

5、估，而子公司价值被市场相对高估时，才会采取分拆上市的方式来筹集资金.因为分拆上市要求母子公司披露更详细的成本和利润信息，减轻了信息不对称的程度，有利于投资者更好的理解母公司的价值•如果母公司的整体价值被市场低估(或至少相对于子公司的价值而言)，而子公司的价值被市场高估时，这对于母公司的投资者来说是个好消息，因为母公司的规模通常比分拆子公司的规模大很多，这样对于母公司资产价值的利好消息要大于对于子公司资产的利空消息，因此市场的净反应是积极的，分拆上市必然导致母公司股价的上涨和股东财富的増加.基于以上的分析，信息不对称假说对分拆宣告期的股价反应提出了三个预测:(

6、1)母公司由于在分拆前价值被低估，因此其股价反应积极;(2)母公司的竞争者由收稿日期：2004—04—14作者简介:赵敏(1978—)，女，江苏淮安人，南京财经大学会计学院教师.64.-——于与母公司属于同一行业,因此其股价反应也应积极；(3)子公司竞争者的股价反应消极.(二)资产剥离价值假说(DivestitureGainsHypothe—sis资产剥离价值假说主要由筹资策略假说(FinancingStrategyStrategyHypotheses),理者激励假说(ManagerialIncentivesHypothesis)和核心化战略假说(Corpo

7、rateRefo一cusingstrategyHypothesis)组成.该假说认为分拆上市使母公司获得了资产剥离价值，比如:分拆能够降低股东与管理者之间的代理成本,节约资金使用成本;分拆使得子公司管理者的利益与股东利益之间的联系更加紧密，激励子公司的管理者更好的工作，为公司股东创造财富;分拆使得母公司业务核心化程度提高，增加了母公司股东的财富.资产剥离价值假说对分拆宣告期股价反应的预测是:(1)母公司通过分拆加强了自身的竞争实力,因此其股价反应积极.(2)母公司的竞争者的实力由于被相对削弱，其股价反应消极・(3)子公司的竞争者股价反应消极.信息不对称假说与

8、资产剥离价值假说最本质的区别是:前者认为母公司的竞争