当前货币金融和实体经济割裂问题依然突出

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1、当前货币金融和实体经济割裂问题依然突出9月末，市场资金面紧张已经非常明显。根据中国货币网的统计，9月23日，隔夜、7天、14天、：L月的Shibor利率就出现了全面的上升。7天Shibor利率再跳升20.8个基点至4.44%,14天利率跳升45.33个基点至4.8%。9月24日，央行公开市场业务交易公告显示，以利率招标方式开展了逆回购操作，规模为880亿元，创下了自2013年春节以来的新高。虽然，自从央行对市场流动性管理的态度明确以后，预计不会出现6月份那种资金面紧张的情况，但是，总体上市场流动性依然持续是'‘紧平衡”的状态。市场流动性持续紧张的实质是什么？不是货币供给短缺，

2、而是总体经济有问题。今年一季度与去年一季度相比，M2增长由13.2%上升到15.8%,社会融资总量的增长由-7.4%上升到58.8%,整个非金融部门的债务，由2012年的76.4万亿元上升到2013年的91.5万亿元，增长了15万亿元，增长将近20%。静态看，货币总量总体上是非常宽松的。然而，市场流动性却并不宽松，这绝不是传说中的大量货币在银行体系内“空转”造成的，因为不管是用票据还是理财，影子银行等金融形式融通的资金最终都一定流向了实体经济。所以，一定是总体经济有问题。随着经济增速的下降，实体经济过去大量的投入，其产出却在显著减少，有的企业没有现金流，有的企业收入不用说本金

3、，连利息也抵付不了，有的甚至已资不抵债。具体说，在制造业，产能过剩严重，在库存指数创今年最低位47.4%的情况下，4月份应收账款上升到8.5万亿元,同比增加13%。产出形不成收益，企业为维持最低限生产，只能靠银行不断增加贷款。在基础设施领域，过去的在建工程要继续，新一届政府的新项目又已开工，而长期以来可以靠土地收入做担保向银行申请贷款，最近由于新供地指标未能预期实现，土地收入在减少，只能转向高息债券、理财市场，有的地方甚至伪造假财务报表进行“非法集资”。这些项目投入基本没有收益，只能靠不断地从银行'‘借新还旧”来维持。房地产业相对前两项投资领域，情况相对好些，但这是在房市的长

4、效调控机制未到位，政策“乱象”较多，整个社会对房价不断上涨的预期基本还未消除的情况下勉强实现的，若市场预期发生改变，急转恶化是可想而知的。实体经济的问题最终直接影响了总体经济。国民经济的资金运用效益明显下降。据测算，2005〜2008年，1元社会融资量能带动4元GDP,到了2012年，1元社会融资量只能带动1.93元GDPO工业增加值与M2、社会融资总量增长也出现了背离。历史上，M2、社会融资总量累计同比增速，与工业增加值累计同比增速同方向变动。但2012年以来，这三者之间的走势出现背离，M2和社会融资总量累计同比持续上升，但工业增加值累计同比却持续下降。导致资金市场扭曲、货

5、币金融与实体经济割裂的原因是多方面的，既有实体经济层面的体制机制原因，也有金融体系转型和监管不足因素，当然还有货币金融环境事实上宽松的政策因素。市场是理性的，追逐的是经风险调整后的收益，但产出效率低的企业何以能持续不断地获得融资，甚至能获得正规金融体系外相当市场化的民间借贷融资？最根本的原因就是，实体经济的风险收益特征，被政府干预和政府隐性担保等行为所扭曲。比如光伏等新能源产业，甚至钢铁、有色金属行业，这些严重产能过剩的行业，或多或少都有产业政策支持和地方政府主导的影子。地方政府的干预也影响了部分银行对这些行业贷款的及时退出。由于地方融资平台支持的基础设施建设，并不都具有充足

6、的经济合理性，但通过土地收入、土地抵押以及政府隐性担保，支撑着资金源源不断流入这些领域。房地产的融资，则受到房价不断上涨预期和现实的推动，而后者又与地方土地收入不断攀升，地方政府有很强的动机维持高地价，甚至通过设立国有的房地产公司，直接介入房地产行业,以支持地方平台的现金流平衡。总之，正是由于政府的直接、间接的干预和担保，使得这些产出效率较低的部门获得了资金的支持。而其他实体部门却无法得到充足的资金支持，一是因为资金被政府信用主导的低风险领域挤出，需要面对较高的融资成本；二是因为实体经济的收益率有所下降，内在的投资动力不足。过去农业、农村向工业、城镇转移，计划经济向市场经济转

7、变，封闭经济向开放经济转型所激发的结构性增长动力仍然存在，但都已趋于弱化；资源禀赋（劳动力、资源、环境）特别是人口红利也减弱甚至逐渐消失，中国经济潜在增速已下降。更重要的是，中国经过30年的快速增长，增长机制已悄然发生变化。具有明确方向，能集中资源办大事的领域和机会快速消失，跑马圈地式的粗放扩张时代基本结束。未来中国的经济增长将从粗放走向精细，专业化程度进一步提升，以生产为中心转向以生产效率和消费需求为中心，进入成本节约、效率提升、分工深化、需求导向的新阶段，专业人才和降低社会交易成本（建立社会互信为基