长周期中的蓄势2012商品缓步下行中证期货研究部商品策略小组.doc

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1、2011年12月商品策略·定期报告2012年度商品投资策略长周期中的蓄势2012商品缓步下行中证期货研究部商品策略小组王晓黎电话：0755-83200841邮件：wxly@citicsf.com刘建电话：0755-83212739邮件：liujian@citicsf.com摘要：v2011年回顾及2012年展望：2011年商品震荡回落，全年下跌幅度为11%；展望2012年，年内最大跌幅（最低点较2011年收盘）可能在10%以内，而全年呈现弱势震荡格局，年终跌幅可能在5%左右，可能的路径是：1季度弱势分化寻底，1季末至2季度初企稳，2季度承接反弹，3~4

2、季度，再次调整，本次调整深度上品种之间差异会较大，之后走出年内第二波反弹。v分析逻辑：全球去杠杆化，实体需求及货币需求疲弱导致通货紧缩；还是全球货币超发，货币政策失控引发严重通胀？将是商品价格表现的两极。从需求、流动性及微观比较去观察，2012年向任何一个极端发展都还是小概率事件，我们看淡总体商品年度表现，主要来自需求放缓及美元上行两个因素。但是，我们也看到，商品身处格局没有差过2008年；而且长周期里，还处于价格重心上移区间。所以，我们在看淡2012年商品表现的同时，对下跌幅度持谨慎态度，以CRB指数计，年最低调整幅度可能在10%以内，出现2008年

3、、2011年式的大幅下跌概率减小，我们定位为长周期中的蓄势阶段，缓步下行是主调。而围绕欧债、中国政策、美元等几个关键的影响因素，我们预期2012年商品选择的可能路径是：1季度弱势寻底。判断依据：（1）在2012年欧债偿债高峰到来前，市场将有一个提前预期，而2月再次召开的欧盟峰会，也令市场不确定性增加；（2）中国政策放松力度有限；（3）再加上2011年底美元第三次上攻80后，有利于强势维持。1季度末至2季度初企稳，并在2季度承接反弹。判断依据：（1）意大利如果顺利渡过偿债高峰，市场迎来短暂平静；如果处理过程不顺利，在1季度也提前释放这种利空；（2）中国经

4、济可能触底，政策有进一步放松可能；（3）季节性因素会使得各个品种需求陆续释放；3~4季度，调整有可能是技术性的，有可能是重归弱势，系统风险上取决于我们预期条件的转好或者改变程度，但基于我们整年是个蓄势过程的判断，在此阶段品种自身的基本面以及季节性规律的影响会起到较大影响，除非出现某一系统因素的突变。v总需求放缓：世界经济增速放缓。美国经济缓慢复苏，商品需求稳中有升；中国经济周期下行中的平稳回落，商品需求稳中有降；欧元区经济有衰退风险，商品需求还将出现更差的时候。2011年12月商品策略·定期报告2012年度商品投资策略v美元成为避风港，中期反弹仍可期：

5、在欧债危机难于解决、发展中国家风险加大以及美国经济相对向好等大方向相对明确的条件下，美元延续2011年的格局，展开中期反弹的可能性较大，我们预期幅度为10%左右的上行。美元对商品价格的影响，取决于这些影响因素权重的不同，如果美元上行更多来自其他经济体的风险，成为避风港，那么商品受此制约；而如果美元的上行，更多来自美国经济持续好转，那么不排除美元与商品同涨的情况。我们在长周期里分析，美元大部分时候与商品是负相关关系，出现正相关关系的4次周期里，有两次是美元与商品同涨，但在那个过程中，都是美国经济处于上升周期，或者远远超过其他经济体的发展。而在2012年，

6、我们更倾向于美元是因为相对优势，被动上行，所以仍是商品主要的制约因素。v商品身处格局没有差过2008年；长周期里，还处于价格重心上移区间：我们从危机冲击方式、需求放缓格局以及货币环境三方面来比较，目前还没有差过2008年。而长周期里的分析，从1956年以来商品的周期变动，商品经历了三大波动区间，如果从2005年商品上一个新的台阶，至2011年，商品还运行在重心上移的区间中。所以我们对2012年商品格局的判断为长周期中的蓄势阶段，回到第三个大区间下沿，出现38%跌幅的可能性较小，而如果是2001年以及2008年以来的长上行趋势中，年度累计的调整幅度应该在

7、10%以内。v总结及应对策略：我们综合以上分析，将2012年商品可能出现的六种情景做出归纳，我们选择情景四。下行过程中，选择配置可能依次是：金属、农产品、能源；贵金属上行；在反弹过程，选择配置可能依次是：农产品、能源、金属、贵金属。而情景四向情景一及情景六的极端情况发展以及在发展过程中动态调整的条件，依然是是否会出现过激的量化宽松政策。会更关注阶段性机会、市场间和品种间的套利机会出现。v分品种观点及应对：金属：弱势探底，把握阶段性机会。综合来说，我们认为明年整体市场仍然偏弱，但下跌幅度上，我们也保持谨慎，未如2011年全面看空，而是会把握阶段性行情。金

8、属价格或将在一季度继续弱势震荡下行，一季度末、二季度初可能迎来底部，之后二、三季度震荡或再度下