资本资产定价模型论文资产定价模型论文.doc

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1、资本资产定价模型论文资产定价模型论文资本资产定价模型与套利定价模型的比较研究［摘要］资本资产定价模型和套利定价模型是在当今的资产定价领域有重要影响的两个定价模型。本文从模型前提假设、模型推导过程、模型形式与内涵以及模型应用四个方面对两个模型展开了对比分析，剖析了两个模型的共同点和差异，最后合理的界定了两个模型在理论和实际应用上的地位和作用。　　［关键词］资本资产定价模型套利定价模型因素模型　　一、前提假设的比较与分析　　资本资产定价模型（capitalassetpricingmodel,CAPM）是由夏普（Sharpe,1964）、林特勒（Lintner,1

2、965）和莫辛（Mossin,1966）等人在现代投资组合理论的基础上提出的。　　其前提假设主要包括:(1)完美市场假设；（2）投资者均理性；（3）对各证券的收益和风险具有一致性预期；（4）各种证券的投资期限相同，并且仅考虑单一投资期的收益和风险的影响；（5）投资者可以按照相同的无风险利率进行无限制的借贷。　　套利定价模型（arbitragepricingmodel,APM）是由罗斯（Ross,1976）在套利定价理论的基础上提出的。其前提假设主要包括：（1）完美市场假设；（2）投资者对各证券的收益和风险具有一致性预期；（3）在风险既定情况下追求尽量多的财富

3、（但没有对投资者的风险态度做出明确规定）；（4）投资者相信各种证券的收益率均受到k个共同因素影响，但并不在意总共有多少因素以及这些因素是什么。　　通过上述的比较可以看出，资本资产定价模型的前提假设较多而且比较苛刻，很难符合投资的实际情况。相比之下，套利定价理论的假设条件较少而且更为宽松：它不要求将投资分析限定在“单一投资期”；也不需要投资者可以按“无风险利率无限制借贷”；同时对投资者的风险态度没有作出明确的规定，允许投资者持不同风险态度；而且也不需要投资者按照风险-收益的权衡构建最优投资组合，因此，模型的成立并不依赖最优投资组合—市场组合的存在。这些假设条件

4、的放松大大的提高了模型对现实的解释能力。　　二、模型推导过程的比较与分析　　资本资产定价模型所要求的市场均衡表现为一种静态的效率均衡。其均衡是市场上的所有投资者都持有效用最大化投资组合的状态。各个投资者效用最大化的投资组合的构建都以马科维茨（Markowitz）的分散投资与效率组合投资理论为基础。当市场上所有投资者都持有了最优投资组合时，市场达到均衡。通过对均衡状态的分析，逐一推导得到以下结论：（1）所有投资者持有的效用最大化投资组合(即:有效组合)都是由无风险资产和最优风险资产组合构成；（2）每个投资者持有的最优风险资产组合都相同，都等于市场组合；（3）市

5、场组合是充分分散风险的投资组合，仅包含系统性风险，市场组合的预期收益率仅被系统性风险解释，而市场组合中的每个证券的预期收益率也仅被对市场组合的风险有贡献的风险部分(即单个证券的系统性风险)解释；（4）在上述3点的基础上，最后推导出：各种风险证券的预期收益率与代表该证券系统性风险大小的系数的线性关系式，即CAPM模型。　　套利定价模型所要求的市场均衡表现为一种动态的套利均衡，理性投资者总是试图通过套利活动获得无风险的超额利润，而随着套利者构建套利组合时对证券的买进与卖出，有价证券的供求状况将随之改变，套利空间逐渐减少直至消失，有价证券的均衡价格得以实现。因此，

6、这种推论实际上隐含了对一价定律的认同。套利行为有多种形式，这里的套利基于因素模型的假设。因素模型是指各种证券都随意受到k个共同因素的影响，各种证券的收益率之所以相关，是因为会对这些共同因素起反应。因素模型的基本形式为：。其中，rit表示证券i在t时期的收益率；Fkt表示第k种因素（称为系统因素或宏观因素）在t时期的值；bik表示证券i对第k个因素的敏感度；为证券i在t时期的随机扰动项（由随机误差和非系统性风险构成），其均值为零，标准差为；ai为常数，表示要素值为0时证券i的预期收益率。因素模型认为，随机扰动项与因素F是不相关的，且两种证券的随机扰动项之间也是

7、不相关的。这样投资组合的方差可表示为：；其中，表示投资组合对第k种因素的敏感度，它等于组合中每个证券对第k种因素敏感度的加权平均值；表示组合的随机扰动项的方差，若投资组合中证券的数额为N，并且每个证券的投资比例相同，都为，那么，当N→8时，将趋于零。也就是说，当投资种类非常多的时候，资产组合的风险将主要来自因素风险，非系统风险将会非常低。换句话说，多元化可以有效消除非系统性风险，使投资组合仅剩下系统因素引发的系统性风险。这一结论与现代投资组合理论的结论一样。每个投资者都可以根据自己的偏好，持有各种不同类型的多元化组合，这些多元化组合的预期收益率都仅包含因素风

8、险补偿，而不包括非系统性风险补偿。每个投资者都想使用