地产行业地产融资深度解读之二：如何解读企业债新政

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1、01目录CONTENTS目录•发改委新政扩容企业债发行主体至优秀房企•直接受益主体较小，潜在受益主体范围超过市场判断，但仍提升融资集中度•放开非公开发债，实质形成发行规模要求放松和融资渠道扩容•负面清单限定资金投向，补充营运资金比例上升，申报存在困难•审批流程改进，发行方式灵活•政策带来融资减压，支持民企融资政策必有后续支持•结论：扩容、简政、操作困难•附件：潜在新政受益对象财务数据梳理图民生证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明1政策回顾Ø发改委新政扩容企业债发行主体至优秀房企。2018年12月12日发改委

2、发布《关于支持支持优质企业直接融资，进一步增强企业债券服务实体经济能力的通知》将企业债的发行主体扩容至优质房企，特别是优秀的民营地产企业。•以往政策规定，企业债由中央政府部门所属机构、国有独资企业或国有控股企业发行的债券，归发改委审批。房企一般很少发企业债，通常房企融资基本都是公司债，由交易所和证监会审批。•此次企业债发行主体扩容至优质企业，符合一定条件的优质房企、包括民营房企（4大条件：1、资产总额大于1500亿；2、年收入大于300亿；3、负债率不超过85%；4、3A评级的房地产企业），也属于此次被支持的优质企业范畴，也可以发行企业债

3、，由此对于优质房企而言新增了一种融资渠道。2受益主体与非公开发行Ø直接受益主体较小，潜在受益主体范围超市场判断，头部房企均有可能受益。•在当前新政的要求下，潜在收益主体远超市场预期。四大标准中，资产总额超过1500亿且营收超过300亿的主体，在全市场存在30家左右。而符合3A评级的地产企业，也在逐年增多。•而对应要求地产企业资产负债率在85%以下的要求，也不会对地产公司形成实质性约束。一方面，地产公司的负债存在出表等可能，另一方面，地产公司存在以预收账款为主的大量经营性负债，可以伴随房地产公司加快结算进度而降低负债率。•预计未来受益于新政

4、的地产公司主体将会逐渐增多。（具体受益名单详见附件）•头部房企受益，整体上仍然推升了行业的融资集中度。Ø而市场目前观点忽视的是，此次新政放开非公开发债，实质形成发行规模要求放松和融资渠道扩容。新政规定，允许优质企业依法依规面向机构投资者非公开发行企业债券。之前企业债中，只有少数绿色债、项目收益债可以选择非公开发行。而新政出台之后，优质地产公司选择发行企业债。•从而实质上对前期规定的“企业债券和公司债券余额不超过净资产40%的口径进行计算”标准进行了放松。3负面清单与审批流程Ø负面清单限定资金投向，补充营运资金比例上升。此次新政在负面清单中

5、，限制了房地产投资，同时提升用于补充营运资金的募集资金比例到50%。•目前市场对于“房地产投资”限定的范围解读有争议。房地产投资限定的范围包括是否长租公寓、旧城改造、产业园区的开发建设投入，存在不确定性。在资金用于补充营运资金50%上限的背景下，可以考虑部分多元化房企在非地产领域投资的项目。•另外，政策规定，负面清单”领域可根据企业自身经营业务范围进行补充和调整，对企业来讲存在变通的空间。•可以得出结论：此次新政直接受益的项目申报主体虽然扩容，但是可申报企业债的项目范围极小。仍需政策进一步明确或者边际放松。Ø审批流程改进，发行方式灵活。从

6、此次新政规定企业债审批的流程和批文有效期来看，一方面审批流程大幅缩短，原先的流程要经历半年，现在要求即报即审，另一方面有效期加长，批文原来一般债是12个月，不同品种不一样，现在统一24个月。在这一点上，构成对发债企业的实质性利好。4政策基调及后续判断Ø政策带来融资减压，支持民企融资政策必有后续支持。本次融资新政虽然直接受益的主体有限，但是发债标准空间较大，潜在受益者包含了50强房企中的大多数。但是负面清单限制了地产投资，也没有对旧改等项目方向进行说明。后续房企申报企业债，仍然需要政策进一步明确，操作上存在一定困难。•本次新政的负面清单包含

7、了房地产投资方面的限制，但我们可以看到新政对于优质地产公司的融资端减压，实际上也隐喻了政策端的探底以及边际松动。政策的基调一直是帮助优质的发债主体，控制行业总的信用风险。结合未来2019年的偿付高峰期，此次新政的推出一定程度上反映了监管的支持。•此外，本次企业债新政，也是前期支撑民营企业融资一系列政策的延续。预计2019年开始，优质民营企业面临的融资环境会得到实质性改善。Ø结论：扩容、简政、操作困难。此次企业债新政，针对房地产公司实现了主体扩容，潜在受益对象范围扩张。同时，在发行方面，新政一定程度上放开了非公开发行的限制，并简化了流程。只

8、是新政对于房地产资金投向领域的限制，仍然不够清晰，后续地产企业申报企业债，在操作中有一定困难。5附件：潜在受益主体整理