宏观研究专题报告：货币政策周期视角，货币还会放松

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1、目录1如何判断货币政策松紧61.1定性来源：《货币政策执行报告》61.2定量指标：信贷和货币供给61.3综合判断：定量对定性的检验和细化72第一轮周期（1998-2002）：稳健偏松-稳健偏紧-稳健偏松82.11998年一季度至1999年三季度（稳健偏松）82.21999年四季度至2001年二季度（稳健偏紧）92.32001年三季度至2002年四季度（稳健偏松）92.4总结：以从间接调控到直接调控、以反通缩为主的四年103第二轮周期（2003-2009）：适度宽松-稳健偏紧-适度从紧-适度宽松103.12003年一季度至2004年

2、一季度（适度宽松）103.22004年二季度至2006年四季度（稳健偏紧）113.32007年一季度至2008年三季度（适度从紧）123.42008年四季度至2009年四季度（适度宽松）143.5总结：以稳定物价为单目标、大开大合的六年154第三轮周期（2010-2015）：稳健偏松-稳健偏紧-稳健中性-稳健偏松164.12010年一季度至2012年一季度（稳健偏松-稳健偏紧）164.22012年二季度至2014年四季度（稳健中性）184.32015年一季度至2016年一季度（稳健偏松）194.4总结：多目标制约操作空间有限的六年

3、205第四轮周期（2016-2018）：稳健中性-稳健偏紧205.12016年二季度至2016年四季度（稳健中性）215.22017年一季度至2018年二季度（稳健偏紧）215.3货币政策周期的启发与总结235.4展望本轮货币政策周期：结构性微调预调的未完待续24图表目录图表1：定性方法大致参考：2001年以来《货币政策执行报告》的措辞6图表2：定量和定性综合判断货币政策周期7图表3：货币政策第一轮周期（1998-2002）8图表4：1998年一季度至1999年三季度货币政策工具8图表5：1998年首次出现通货紧缩8图表6：199

4、8-1999年三降息+两降准8图表7：2000年下半年为对冲增加的外汇占款正回购9图表8：2000年M2适度增长，CPI低位运行9图表9：2000年存准率与利率未变，信贷适度增长9图表10：2001年三季度至2002年四季度货币政策工具10图表11：2001年下半年出现通货紧缩10图表12：2002年一次降息+宽信贷10图表13：货币政策第二轮周期（2003-2009）10图表14：2003年一季度至2004年一季度主要货币政策工具11图表15：2003年M2同比增速创新高11图表16：2003年贷款增速平均超20%11图表17：

5、2006年油价连续上涨12图表18：2006-2008年电价连续上涨12图表19：2004年二季度至2006年四季度主要货币政策工具12图表20：2005-2006年CPI回落，M2稳中有升12图表21：2005-2006年多次升准升息12图表22：2006年-2008年国际收支顺差加剧13图表23：2006年二季度至2008年三季度货币政策工具14图表24：2007年CPI同比加速上涨14图表25：2007-2008年多次升准+多次升息+稳信贷14图表26：2008年四季度至2009年四季度货币政策工具15图表27：2009年M

6、2增速远超GDP增速15图表28：2008年降息降准，2009年新增信贷15图表29：第四轮周期（2010-2015）16图表30：2010年一季度至2012年一季度货币政策工具17图表31：2010年CPI同比连续增加17图表32：2010年升准升息，信贷增速放缓17图表33：2011年10月-12月外汇占款边际减少18图表34：2011年10月-12月股债双跌18图表35：2012年一季度至2012年四季度货币政策工具18图表36：2012年前三季度物价涨幅回落18图表37：2012年两次降准、两次降息18图表38：2013年

7、一季度至2014年四季度货币政策工具19图表39：2013年物价持续低位，内生增长乏力19图表40：2013年无降息降准19图表41：2015年一季度至2016年一季度货币政策工具20图表42：2015年经济下行压力大，物价持续低位20图表43：2015年-2016年多轮降息降准+刺激信贷20图表44：第四轮周期（2016-2018）21图表45：2016年物价持续低位21图表46：2016年无降息降准+稳信贷21图表47：2017年一季度至2017年四季度货币政策工具22图表48：2018年一季度至今货币政策工具22图表49：2

8、017年以来物价持续低位23图表50：2018年至今三次定向降准231如何判断货币政策松紧货币政策目标指引货币政策工具，工具力度决定货币政策周期松紧。目前中国货币政策实行多目标制，即稳定币值、经济增长、充分就业、国际收支平衡和金融稳定。其中，稳定物