2019年银行业投资策略：静待融资需求修复.docx

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1、摘要•经济环境：外围市场经济数据走弱，加息预期减弱；同时国内杠杆周期处于短周期末端。周期错位将暂时拟合。•社融信贷：货币宽松的边际效用在逐渐降低。推动企业融资需求回升更有效的手段是以财政或预算软约束部门加杠杆，或者推进结构性改革以提高实体企业长期回报率。•业务经营：对公信用风险受上中下游利润重分配的影响，另一方面零售信用卡逾期率有所抬头。结构性存款占比下降、贷款定价难升，息差或小幅波动。•投资建议：2019年上半年静待政策加码，修复融资需求；下半年观察宏观指标拐点。个股推荐：建设银行、农业银行•风险提示：企业偿债

2、能力下降，资产质量大幅恶化；金融监管与货币政策出现重大变化。2请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明概要1.经济环境：内外周期暂时走向同步2.社融信贷：静待企业融资需求修复3.业务经营：机遇与挑战并存4.投资要点：政策改善与经济触底的期权5.风险提示3请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.经济环境：内外周期暂时走向同步第一节要点：•1.1银行投资有很强的宏观属性•1.2中国处于周期的尾巴上•1.3经济周期错位是2018年中美贸易摩擦的背景音•1.4周期错位将暂时弥合4请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.

3、1银行投资有很强的宏观属性银行的净利润增速与经济增速高度相关：银行是经济体最大的债权人。在以间接融资为主的中国，商业银行是宏观经济的晴雨表100.0080.0060.0040.0020.000.00-20.00图：银行利润增速与名义GDP增速同步16.0014.0012.0010.008.006.004.002.000.00上市银行净利润资料来源：Wind，同比增速(%,左轴)GDP不变价单季同比增速(%,右轴)4请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.1银行投资有很强的宏观属性除2014-2015年的大牛

4、市以外，银行股涨跌与社融存量同比增速正相关。2017年初社融增速的提升预示着银行股的上涨，2018年初社融增速的下降则伴随着银行股的回调。40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%图：社融增速与银行股走势有很强同步性4500400035003000250020001500100050002003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018社融存量同比增速（左轴）申万行业指数

5、:银行（右轴）资料来源：Wind，4请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.2中国处于经济周期的尾巴上图：中国经济的一种短周期划分法图：改革开放以来的一个朱格拉周期划分25.020.015.010.05.00.0GDP:现价:累计值:同比(%)40.035.030.025.020.015.010.05.00.0GDP:现价:累计值:同比(%)资料来源：Wind，1998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152

6、0162017201819781980198219841986198819901992199419961998200020022004200620082010201220142016资料来源：Wind，4请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.3经济周期错位是2018年中美贸易摩擦的背景音•中国本轮杠杆周期在2008年走到一半，而2008年是美国债务杠杆的顶点。•过去10年中国的加杠杆为美国去杠杆提供了良好对冲，而美国去杠杆结束后就与我们发生了贸易冲突。图：中国国有企业部门的资产负债率变化图：美国居民部门200

7、8年后去杠杆成效明显71.0%69.0%67.0%22.0%65.0%20.0%63.0%18.0%61.0%16.0%59.0%14.0%57.0%12.0%美国:居民和非营利机构部门:资产负债率1998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201755.0%10.0%19701973197619791982198519881991199419972000200320062009201220158.0%资

8、料来源：Wind，国有工业企业负债率国有企业负债率资料来源：Wind，4请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明1.4周期错位将暂时弥合•美国近期经济数据走弱，油价下挫。进而加息预期减弱、贸易战缓和。•美国经济数据走弱的本质与国内不同，并非是杠杆周期的末端。图：国际大宗商品价格回落图：美国耐用品消费增速下滑16014012010080604020012000100008