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1、-股票证券论文证券投资股票论文机构投资者类型与股票市场波动实证研究摘要:通过2005~2008年我国A股上市公司数据,实证了机构整体持股对于股价波动的影响;在考虑了变量内生性的问题之后,采用2SLS方法检验了机构稳定市场假说。研究同时发现,机构的交易行为和持股机构的数量加剧了市场波动;在对于机构分类的实证研究中发现,保险、社保、信托和一般法人持股的机构显著地稳定了市场波动,而券商持股显著加剧了市场波动,其它类型的机构投资者对于股价波动的作用并不显著。关键词:机构投资者;市场波动;2SLS;机构类型1 引言机构投资者的特性决定了其既有稳定市场的一面,又有可能加剧市场波动的一面。信息优势学派认为机
2、构投资者拥有更多的信息、更强的信息处理能力和经济规模效应。Potter[1]认为信息披露减少了市场投资双方的信息不对称性,降低了对于公司绩效的意外程度,从而使得股票价格的波动减少。而机构可以通过交易把所拥有的信息更多地在市场中反应,使得市场价格更加有效、更真实的反映价值,从而减少了股票市场的波动[2]。Christophe[3]的研究发现在纳斯达克2000年的下跌市场中,机构偏好于更稳健的公司股票,机构持股比例与股票市场的波动呈负相关关系。机构的代理责任决定了机构在选择股票时更愿意选择波动性小的股票,从而减少代理风险。.---机构偏好假说的支持者认为这些特性都使得机构能够发挥稳定市场的作用。与
3、此同时,我国机构存在广泛的羊群和正反馈交易行为[4]。短视羊群行为和正反馈交易者更加关注于股票价格的短期信息而忽视了长期信息。Delong[5]发现机构投资者倾向买入正回报的股票卖出负回报的股票,这样的交易策略加剧了股票市场的波动。Dennis、Strick-land[6]研究认为特别是当市场活跃时,机构羊群行为至少在短期内加剧了市场的波动。Sias[7]研究结果表明,机构偏好于持有波动性小的股票。但是在机构加大了持股比例之后股票的波动性增大,这说明机构的交易行为加剧了股票市场的波动。分析认为机构对于市场的稳定作用没有绝对的单向性影响,在机构私利的驱使下不同机构参与市场会表现出不同的特性和作用
4、,片面的强调机构整体是稳定了市场还是加剧了波动都是不恰当的。本研究与以往研究最大的不同在于,从机构细化的角度出发研究不同机构的特性和作用,并运用工具变量的方法解决了以往研究中忽视的变量内生性问题。研究的意义在于,通过研究发现不同种类机构投资者的特性和对市场的不同作用,在我国逐步完善和发展的资本市场中便于政策制定者和市场监管方突出重点、有的放矢,进一步发展促进市场稳定的机构种类,限制对市场产生不利影响的机构投资者,本文也进一步深化了对于我国机构投资者的实证研究。2 研究设计2.1 模型设计.---为了验证机构投资者是加剧了市场波动还是稳定了市场,本文首先运用机构整体的季度持股数据实证检验稳定性假
5、说是否成立。在研究的计量模型中使用季度期间股票每日普通收益率的标准差作为衡量上市公司股价波动性的指标作为因变量,在Sias的研究中也采用此种衡量方法。V=∑ni=1(ri-r)2n, rt=pt-pt-1pt-1其中P为股票每日收盘价,r为股票日普通收益率,n为季度内股票交易天数,V为衡量波动性的股票季度日收益率的标准差,在实证研究中作为因变量进入计量方程。考虑到机构投资者的持股数据可以公开获得的只有季度末持股数,研究采用的是以季度为期间的研究方式,这也是此类研究中所常用的观测期间。依据以前的研究,影响股票价格波动的因素有很多,机构的整体持股比例将作为本文首先要检验的因素,如若回归系数显著为负
6、则证实了机构的信息优势和机构偏好假说,如回归系数显著为正则验证了机构的羊群效应和正反馈假说。同时研究设计在自变量中观测季度末的机构持股比例变化和持股机构的数量,前一指标动态反映了机构交易对于股价波动的影响,而后一指标可以从一定程度上反映机构是否存在羊群行为。因为持股机构的数量越多,在市场动荡期间同向性的机构行为更为明显,这更有可能产生市场羊群行为造成股价波动加剧。国内外对于机构和市场波动的诸多研究中纷纷提到机构持股和市场波动之间变量的内生性问题,但是对此问题运用适当方法进行检验的并不多见。本研究设计采用计量方程中的两阶段最小二乘法(2SLS)运用工具变量实证检验机构持股比例和股价波动之间的因果
7、关系,相对于Sias研究中采用滞后一期变量的方法,.---2SLS方法的计量回归结果更为真实,排除了计量回归的残差中可能对于因变量的影响。最后研究将依据此前介绍的方法分拆总体的机构持股比例,不再停留在此前研究所采用的整体机构持股的角度,从不同类型的机构特性出发,实证检验不同机构投资者持股对于股价波动的影响。活跃在我国市场上的机构类型主要还是以基金、券商、QFII、社保基金和保险基金为主。由于受到国
