凯雷徐工一案引发国家经济安全讨论

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1、凯雷徐工一案引发国家经济安全讨论2007-01-2517:22:58《国际融资》记者/周程历时3年、风波迭起的凯雷收购徐工机械一案，已经进入收官阶段。凯雷与徐工重新签订协议，其中最重要的改变是：凯雷收购比例由原来的85%降低至50%，收购完成后，徐工的控制权仍在中方手中。目前这一方案已获国资委批准，还在商务部的审批过程中。对于急切希望进入中国、在国企改制等领域找到投资与并购机会的私募股权投资基金以及外资投行来说，凯雷徐工一案无疑是它们观察杠杆收购在中国的可行性的最佳窗口。　　透过凯雷徐工案看未来外资收购之阻碍　　凯雷徐工一案给外资造成的

2、第一印象是外资并购国企还有诸多障碍。美国美迈斯律师事务所主管合伙人张新华列出了数个障碍：　　西方意义上的杠杆收购很复杂，对法律和财会等基础设施要求较高，这方面中国相距甚远。收购的复杂性在于，其涉及不同的参与方，包括公司管理层和公司的投资者，其中，公司投资者包括私募股权投资基金、贷款银行，甚至生意往来的客户。　　由于各方的出发点、期待以及回报机制都不相同，所以需要更多自由，对合同做更多层次的分割，比如，优先股、普通股，对债权有更多的分割，有次级债和高级债等等。而中国这些支撑体系远未成熟。　　中国的资本项目未完全开放，导致资本不能自由进出中

3、国。中国的资本市场也缺乏活力、透明度和深度。这使得投资的退出成为障碍。中国不允许银行给企业贷款购买股权，也是一个障碍。　　从交易结构来看，大部分在中国进行的收购，都是通过在境外设立特殊目的公司，然后在中国收购资产或者股权来进行。这样一来，就不能拿国内的资产做抵押，只能拿境外公司持有的国内公司的股权作抵押，后者的贷款偿还优先程度不如前者，这也限制了西方意义上的杠杆收购。　　2006年8月，在凯雷徐工一案尚在拉锯之时，商务部出台了《关于外国投资者并购境内企业的规定》，提高了重点行业和著名品牌的外资进入门槛。这也被认为不利于大规模资本通过杠杆

4、收购股权。　　“短期内，到2010年之前，我们很难做出一个完善的法制体系和好的产权交易市场来。”商务部的高级研究员马宇直言：“3年内非常困难。”　　他补充说，“在中国做事，理念的储备、公众认识的储备非常重要。”凯雷徐工一案，一度曾酿成关于国家经济安全的全民讨论。重重障碍并没有令外资却步。中信资本行政总裁张懿宸认为，国企改制虽然“整体宏观条件上并不成熟”，但是回过头去看，近几年国企本身的发展势头已经比以前好得多。其根本原因是，在1998年亚洲金融危机时，当时的国务院总理朱镕基花了非常大的力度进行国企改革，做出国企职工下岗和重新安置等抉择，

5、以求让相当多的国企能够轻装上阵。在2002年和2003年经济又一次起飞时，改制的优势发挥出来了。　　张懿宸曾经成功主导过大型国企哈药集团有限公司的重组。2004年12月，中信资本、美国华平投资集团、黑龙江辰能哈工大高科技风险投资有限公司以现金20.35亿元对哈药集团进行增资。增资完成后，哈药集团由一家纯国企改制成中外合资企业，股权结构变更为哈尔滨市国资委持有45%的股权、中信资本投资持有22.5%的股权、美国华平持有22.5%的股权、黑龙江辰能持有10%的股权。　　在中科招商投资（基金）管理公司执行副总裁谢勇看来，中央政府也有国企改制的

6、动力。他分析，由于2007年的换届因素，中央政府特别是主管大型国企的国资委，现在需要更好的业绩表现。除了中央政府的努力，张懿宸认为，地方政府也绝对有国企改制的动力，这就是为什么已经遭受这么多的指责，江苏与徐州政府还在全力以赴地促成此事。张懿宸分析，其一，各个地方政府要承担新的固定资产投资、建立和谐社会等所需的各种各样的成本，而收入方面，除了正常税收，卖地的收入基本上被卡死。在这种情况下，地方政府肯定有从国有资产上套现一部分资金出来的动力。其二，很多地方政府知道，企业今天不卖，过两年卖得更便宜，甚至不值钱了，即所谓“冰棍理论”。哈药就是一

7、例，地方政府知道这个企业很有发展潜力，但让它自已管下去，企业迟早是死，所以他们要引入外资。　　徐工一案中，凯雷得到了地方政府的支持，坚持了整整3年多，亦是证明。　　商务部高级研究员马宇还从凯雷的“不放弃”看出了新的含义。他说，“即便存在这么多的问题，有些甚至是直接的限制，中国永远存在众多外资并购的机会。”3年内，凯雷遭遇重重挫折，固然有天时与地利的因素，但对于凯雷本身的操作手法，也是不乏批评者。一位商务部前官员曾分析，“凯雷把自已放在一个尴尬的位置。”他说，凯雷在中国用的人只是按资本的方式做事，其逐利的方式没有考虑到中国的国情。中国引入

8、外资是波浪型的，不是直线型的。1992年邓小平南巡后，中国对外资都往好的方向去看，1998年后的形势则对外资相当不利。从2001年开始，“民族主义”情绪在一些地方抬头，情况更加不乐观，但是凯雷没有意识到这点