论人民币汇率双重均衡

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1、论人民币汇率的双重均衡本文为国家自然科学基金课题：“全球视角下的人民币汇率动态政策博弈”部分成果，课题号70341027浙江工商大学金融学院陈志昂陈志昂，1953年，男，教授，浙江工商大学金融学院院长。通信地址：杭州市教工路149号浙江工商大学金融学院，电话：057188841858，13515715789，Email:zachen@sina100.com；王义中，1979年，浙江工商大学研究生。王义中310035摘要：本文试图在理论和实证上证明，发展中国家的汇率实际上存在着双重均衡，即实际汇率与名义均衡汇率的均衡，实际汇率对购买力平价低估基础上与其

2、他发展中国家的竞争性均衡，从长期看，实际汇率与名义均衡汇率的均衡，是以对长期购买力平价的低估为基础的。为此，我们在理论上提出了发展中国家基于金融脆弱性的低汇率、高储备假说，建立了非合作博弈模型，说明汇率低估政策的博弈会产生系统性的低估效应，在实证上证明了东亚8个经济体的长期购买力平价成立，东亚主要经济体的货币在东亚金融危机后均出现对长期购买力平价的低估。我们认为，保持人民币汇率的双重均衡政策，对稳定我国和全球经济具有重要意义。关键词：实际汇率，均衡汇率，购买力平价，东亚Abstract:Thispapertriestoexplorethedouble

3、equilibriumsofexchangeratesindevelopingcountries,namelytheequilibriumbetweenrealexchangeratesandnorminalequilibriumexchangerates,andthecamparativeequilibriumbetweendevelopingcountriesonthebasisofundervaluationtothepurchasingpowerparity.Wesetahypothesisofcurrencyundervaluationan

4、dhighreservepolicyonthebasisoffinancialfragibilityfordevelopingcountries,andconstructagamemodeltoexplainsystematicundervaluationindevelopingcountries.Throughempiricalinvestigationwefindthatthe8EastAsiancurrenciesisundervaluatedtothePPP.Ourresultssuggestthatourcountryshouldtaket

5、hedoubleequilibriumexchangeratespolicies.KeyWords:RealExchangerates,EquilibriumRates,PurchasePowerParity,EastAsian19一、引言在人民币汇率水平的实证研究中，一直存在着两种互相矛盾的现象：一是在名义均衡汇率的研究上，许多研究（张晓朴，1999；Zhang，2001；刘莉亚和任若恩，2002；林伯祥，2003）均认为，改革开放后尽管出现过人民币实际汇率对均衡汇率的低估，但总体看，人民币实际有效汇率总是趋近于均衡汇率，不存在严重的低估；而在购买

6、力平价的研究上，几乎一致认为实际汇率存在低估（易纲，1997；杨帆，1999；ICP，2003；Preeg,2003；陈志昂，2004），区别主要在于低估程度的高低ICP（世界银行国际比较项目）对1985-2001PPP的研究认为，人民币汇率低估23%。Preeg则认为低估程度高达40%；根据我们对1990-2002相对购买力平价的研究，一般购买力平价的低估程度为18%，贸易品的低估程度为26%。。对于这两种互相矛盾的结论，一种解释认为购买力平价是条件决定的，一价定律难以实现。在资本流动条件下，汇率并不仅仅是两国商品的转换比例，而是宏观经济均衡状况的

7、反映。Wiliamson（1994）认为名义均衡汇率其应是能在中期内（1-3年）保持经常帐户均衡，并与实际汇率相一致的汇率，是非条件决定的，因而均衡汇率更能反映实际汇率的偏离度；另一种看法认为，尽管大量的文献均证明购买力平价不宜作为估计均衡汇率水平的依据，但理论界至今还不能提出替代购买力平价的长期均衡汇率决定理论。特别从发展中国家的角度看，由于其资本流动的规模相对较少，贸易是国际经济的联系主要渠道，购买力平价应该更适合评估其长期均衡均衡水平。Mckinnon（1997）坚持认为购买力平价，特别是贸易平价，应成为估算长期均衡汇率的基础。大量的实证研究证

8、明了发展中国家长期购买力平价是成立的。Mcnown和Wallance（1989）用20世纪70年代和80年代