基于风险函数的资产泡沫模型与拟合

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1、基于风险函数的资产泡沫模型与拟合Ma和Kanas通过比较研究证实了内在性泡沫模型在预测方面优于其他泡沫模型。 Froot与Obstfeld(1991)[12]建立了包含内在性泡沫的非线性定价模型。在此基础之上，Ackert和Hunter在价格模型中进一步加入了股利政策因素，该模型被称为 控制股利模型。该非线性模型表明，价格与股利的长期关系与内在性泡沫无关。 对理性泡沫的检验方法主要有两类：一类是将股票价格与内在价值比较来判断是否存在泡沫。Shiller(1981)[13]提出了方差有界的方法，其研究的结果是股指的标准差远大于内在价

2、值的差，说明股份存在过度波动。另一类方法是通过股份的统计特征来判断是否存在泡沫，其根据是：若股价存在泡沫，则收益或超额收益序列存在和自相关等征。Blanchard&Watson(1982)用“自相关法”检验发现黄 金市场不能拒绝无泡沫假说，但“峰度法”检验却支持泡沫存在的论点[14]。Grant McQueen&StavenThorley(1994)[15]则用一种基于期限相关的泡沫检验方法对泡 沫进行判断。随着研究的进行与深入，一个新的问题又出现，即投资者的行为是否是完全 理性的。由此，一个与有效市场假说完全相对，主张市场非有效

3、的学派——行为金融学诞生了。该领域的研究基于对投资者非理性决策的认识，致力于论证解释 市场的非有效性。非理性泡沫的研究主要是基于行为金融学的发展和完善。行为金融学与泡沫 的研究虽是密切相关的但并非等同。简而言之，行为金融学对市场主体的研究基 于对市场非有效的认知，即泡沫的存在是其行为研究的前提，其研究旨在解释泡沫(或非有效性)的成因而非验证泡沫的存在。Allen和Gorton认为投资经理人是泡 沫形成的主要原因之一，并将该因素表述于理论模型中。White建立了经纪人贷 款市场模型，他发现将泡沫因素考虑到模型中能提高模型的适用性。K

4、raus和 Smith在其太阳黑子模型中提出了“幻觉泡沫”(pseudobubble)，该泡沫有别于真 实泡沫或理性泡沫，产生于市场主体对大众认知的不确定性，并拥有永不破灭的特性，且可能为负。不少经济心理实验和众多市场调查的结果表明投资者具有价 格倾向的趋势，因此并不总是理性的。l988年，Andreassen和Krass，Case和Shiller 等人的实验证明了这种的非理性行为。在这样的理论基础上许多学者提出了非理性泡沫的观点(或是“受限制”理性的观点)，认为泡沫是估价过程中市场行为 与心理机制共同作用的结果。于是，正反馈交易

5、论(Positivefeedbacktrading)、羊 群效应(HerdBehaviour)、流行(Fads)、噪音交易者(NoiseTrading)、模仿传染说 (Mimeticcontagion)等术语越来越频繁地出现在相关的理论文献中[16]。Topol(1991)[17]讨论了股票市场上竞价时对他人出价(开价)的参照，模仿行为蔓延传播开来对泡沫形成的影响。他建立了一个买者与卖者相分割的股票市场模型，在这个市场上，竞买股票的人在出价时既要参照自己所认为的基本价值，也 要参照与自己最拉近的竞买者的出价，因为他知道自己的信息是

6、不完全的，别人的出阶中包含有有价值的信息；类似地，竞卖股票的人在开价时也是既要参照 自己所认为的基本价值，也要参照与自己最接近的竞卖者的开价，以弥补自己信息的不足。研究的结论是：只要市场参与者参照别人的出价(开价)或是对股票基 本价值的判断有相关性，就会产生泡沫并因此导致股价波动性的增加。Lux(1995) 也研究了从众行为对泡沫形成的影响。在Lux(1995)[18]的模型中，市场上存在不 那么老练或者说幼稚的交易者，他们关于股票基本价值的信息是不完全的，这些幼稚交易者的预期主要取决于别人的行为和预期。尽管市场上有老练的交易者(

7、他们拥有基本价值的完全信息)，但在一定条件下市场上仍有可能出现正的或负的泡沫。第3页共54页基于风险函数的资产泡沫模型与拟合1.3本文的研究目标、方法及思路本文的研究目标是在理性预期的基础假设前提下，对Evans(1991)提出的周期 性泡沫破裂模型进行推广与扩展，并将其与信用衍生产品定价中约化方法结合起 来，通过风险函数的应用，得到一个推广的泡沫破裂模型。并基于该模型进行数值模拟及数据拟合，以达到一定程度上预测泡沫破裂时间的目的。 本文的研究通过以下几个方面进行。第二章中，本文将对泡沫的定义进行讨论，同时总结前人对泡沫产生原因、

8、 机理的研究成果，结合实际进行分析。同时，对资产泡沫研究的重要理论及重要 成果进行概述及总结，分析比较这些理论成果的异同，找到研究的突破点。第三章中，本文将对Evans于1991年提出的基本的周期性泡沫破裂离散模型 进行推广与改进，将其与风险函数相