程序法视野下的“欺诈市场理论”研究

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1、程序法视野下的“欺诈市场理论”研究对证券诉讼中的“欺诈市场理论”，我国学界多从实体法角度阐述其价值；[1]对其局限及缺陷，则无论在实体法还是程序法角度，尚未发现研究成果。本文从程序角度着手，以证券集团诉讼的确认为中心，兼顾相关实体问题，对该理论的产生背景、理论依据、主要内容、意义、缺陷及其近年在美国证券集团诉讼中地位的动摇进行探析，从而提出未来我国证券集团诉讼程序设计中集团确认环节的思路。一、“欺诈市场理论”诞生的背景与原因：信赖问题的提出（一）共同性问题占优越性的证明：证券集团诉讼确认的需要1966年，美国在改革《联邦民事诉讼规则》时确立了退出制集团诉讼，但其在证券民事侵权领域的适用

2、并不是一帆风顺的，其瓶颈之一就是集团诉讼的确认程序。《联邦民事诉讼规则》第23条将对集团诉讼成立的审查分为两个部分：第一部分是对包括共同问题在内的先决条件[2]即得以“集团诉讼形式”受理的条件的审查；第二部分是对集团诉讼成立的维持条件即得以集团诉讼形式进行的条件的审查，也即集团诉讼的确认。集团诉讼的确认（或证明）(CertificationofClassAction)，在美国简称集团确认（ClassCertification)，其审查对象包括：集团成员共同的法律和事实上的问题，相对于仅影响个别成员的问题是否占优越性；集团诉讼对纠纷做出公正和有效的裁判是否优越于其他可用的方法，等等。如学

3、者所言：“在此阶段，法院具有相当大的自由裁量权。法院可以只对纠纷中的某些部分确认为集团诉讼，也可以在认为适当时，将大的集团诉讼分为若干小的子集团诉讼…”{1}(P.125)。可见集团确认对集团诉讼的重要意义。由上可知，美国集团诉讼与传统的单一诉讼在诉讼成立上的差别之一就是：前者有一个诉讼形式的确认程序，后者没有，而且在此阶段，法官的审查涉及实体问题，即：程序形式的成立需要实体问题的支撑。同样，在证券集团诉讼中，集团诉讼形式成立本身需要对被告欺诈行为成立的初步证实和判断，没有对此实体问题的涉及，就不可能做出对共同问题与个别性问题孰优孰劣的判断。（二）合理信赖的证明：证券集团诉讼中共同性问

4、题占优越性证明的需要依美国侵权法理论，虚假陈述或其他欺诈行为民事责任的成立，一般需要欺诈行为、欺诈的故意或过失、被欺诈者的信赖、损害与因果关系五个要件{2}(P.186-)；而依据《美国证券交易法》10b的规定，证券欺诈行为的成立，信赖也是一个必须的要素。在证券集团诉讼的确认中，损害额的大小是一个如同在其他类型集团诉讼的共同性问题中一样显然不需要考虑的因素，而欺诈的故意或过失、损失的因果关系也须在审理的最后阶段才能判定。所以，证券集团诉讼确认阶段或者说交易因果关系问题的证明[3]方面，需要考虑的实体问题实际上主要是原告对被告欺诈行为的信赖问题，也即：如果集团成员对陈述的共同信赖问题优越

5、于个人问题，则一个证券集团诉讼即可确认。依据美国普通法原理，证券诉讼中原告主张被告的行为构成欺诈，不仅要证明其对于被告的虚假陈述有信赖，而且该信赖必须是“合理的信赖”(justifiablereliance)。而在证券民事纠纷中，中小投资者必须证明对被告虚假陈述的信赖是正当的{2}(P.191)。但关于合理信赖的证明会产生以下问题：(1)需要证明合理信赖的案件类型及内容。如，一些法院认为，信赖要求包括证明交易因果关系即是被告的行为诱发了原告的交易，[4]但另一些法院并不认为交易因果关系包括在信赖证明之内。(2)合理信赖的标准问题。在美国的证券诉讼实践中，多数法院采用主观标准，另有一些法

6、院采纳客观标准。[5](3)合理信赖的主体问题。如，有观点认为虚假陈述做出时的交易主体才是适当的信赖主体，另有观点则认为合理的信赖主体应做广义解释。综上所述，在没有统一的司法标准或认识的情况下，在证券民事侵权领域，或者说法官完全可以否定共同的法律或事实问题占优势，从而使集团确认难以成功，这也是美国虽于1966年确立了退出制集团诉讼但证券集团诉讼在此后十几年中仍然举步维艰的关键原因。但是，在这一历史时期，刚刚确立的集团诉讼退出制的目的与精神氛围超越了保守的思想，使人们认为：集团诉讼的目的并不意味着诉求必须相同；除非共同事实明显地不占优势，原则上应允许集团确认{3}(P.688)。“欺诈市

7、场理论”(fraud-on-the-markettheory）就是在上述背景下诞生的。二、“欺诈市场理论”的基础、产生及意义（一）“欺诈市场理论”的基础：“有效市场理论”“欺诈市场理论”源于20世纪的“有效市场假说”。“有效市场假说”(EfficientMarketsHypothesis,EMH)概念系经许多学者的努力发展而成，并在20世纪70年代达到顶峰、“统治”着主流金融学的“意识形态”{4}。在这些学者中，尤以法玛（EugeneFama）