上公司简评报告化肥

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1、中信建投证券研究发展部CHINASECURITIESRESEARCH华鲁恒升（600426）上市公司简评报告化肥下半年尿素毛利率偏低，影响公司全年业绩事件2008年报：公司实现营业收入344366万元，净利润37690万元，同比分别增长20.08%和15.79%，EPS0.76元。维持增持梁斌liangbin@csc.com.cn010-85130913赵献兵zhaoxianbing@csc.com.cn021-68825012分析日期：2009年03月31日当前股价：14.18元目标价格6个月：15.00元主要数据股票价格

2、绝对/相对市场表现（%）1个月3个月12个月26.5/13.236.8/7.2-41.7/-9.612月最高/最低价（元）26.90/0总股本（万股）49,575流通A股（万股）49,575总市值（亿元）维持流通市值（亿元）维持近3月日均成交量（万）1,287主要股东山东华鲁恒升集团有限公司38.98%股价表现相关研究报告简评公司四季度微利08年公司实现营业收入34.4亿元，净利润3.76亿元，分别同比增长20.08%和15.79%，由于公司08年没新建项目投产，公司收入和利润增长主要是公司产品价格在前三季度大幅上涨，带来收

3、入和利润增加；受经济危机影响，从三季度始，公司盈利能力就出现下滑，公司盈利主要集中在上半年，从毛利率来看，1-4季度公司产品综合毛利率分别为25.4%、27.4%、20.96%和13.34%，净利率分别为13.42%、14.75%、13.75%和2.20%，而4个单季收入相差不大，公司前三季度实现净利润35822万元，但四季度公司净利润出现大幅下滑，第四季度公司净利润仅1868万元，仅占到全年净利润的4.95%。下半年尿素毛利率仅12.58%，尿素毛利率出现大幅波动08年公司DMF毛利率较07年下降2.4个百分点，但从年内看

4、，DMF产品盈利能力下半年还略好于上半年，DMF上半年收入5.98亿元，毛利率16.75%，下半年营业收入5.49亿元，毛利率18.58%；08年公司尿素毛利率22.47%，较上年21.45%略有增加，但分半年来看，尿素产品毛利出现大幅波动，上半年公司尿素收入10.47亿元，毛利率30.42%,这也是公司尿素毛利率最高水平，但下半年公司尿素毛利率出现大幅下滑，下半年尿素收入8.42亿元，但毛利率仅12.58%，这主要是上半年国内尿素受国际市场影响，尿素大量出口，国内尿素价格高企，而煤炭价格处于相对低位，因而尿素产品盈利大幅增

5、强，国家为保障国内化肥供应，对尿素征收了100%的特别关税，国内尿素价格在8月份达到高点时，价格急转直下，而下半年煤炭价格延续涨势，尤其是无烟煤价格；2008年9月1日公司的蒸汽价格由33.33元/GJ调整为53.33元/GJ，提价幅度为60%，从9月到年底，公司预计对外采购蒸汽510万GJ，执行新价格后，将减少公司08年度净利润6800万元，因而下半年公司尿素毛利率较低。下游需求萎靡，将影响公司09年业绩受春耕影响国内尿素价格前期出现大幅上涨，近期价格出现回落，这符合我们先前判断，预计随着新建产能投放和开工率提高，国内尿素

6、价格还有继续下滑的空间，目前公司尿素出厂价格在1820元/吨，较前期高点2020元/吨大幅下降，而目前块煤价格依旧处于高位，这将会影响公司尿素盈利水平；HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN华鲁恒升上市公司简评报告公司23万吨DMF装置开工率9成左右，行业内大部分DMF生产厂家生产正常，整体开工约在7-8成，由于下游需求不畅，加上09年新建产能投放，DMF行业竞争将更为激烈，公司自产甲醇，具有成本优势,这也就是公司DMF毛利率要高于其他公司的重要原因，目前公司DMF出厂价在5150元/吨；3月30日，公司20万

7、吨醋酸试车投产，由于下游需求不振，我们对公司醋酸盈利保持谨慎乐观。盈利预测和评级由于国内尿素产能过剩，尿素价格冲高回落，而DMF受下游聚氨酯需求萎缩影响，09年公司业绩可能略有下降，而公司具有先进煤气化技术，成本优势明显，我们预计公司09年的EPS0.72元，维持“增持”评级。预测和比率2008A2009E2010E2011E营业收入（百万元）3433343842634504营业收入增长率20.08%0.15%24.00%5.65%净利润（百万元）376.9359500.9615.4净利润增长率15.79%-4.75%39.

8、53%22.86%EPS（元）0.760.721.011.243HTTP://RESEARCH.CSC.COM.CN华鲁恒升上市公司简评报告评级说明以上证指数或者深证综指的涨跌幅为基准。买入：未来6个月内相对超出市场表现15％以上；增持：未来6个月内相对超出市场表现5—15％；中性：未来6