基于行为金融理论的a股市场投资策略研究

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1、基于行为金融理论的A股市场投资策略研宄摘要:本文在对行为金融理论介绍基础上,揭示出在非理性行为时有发生的我国证券市场,借鉴行为金融理论进行投资操作具有重要的现实意义。之后,参考jegadeesh&Titman(1993)等的方法,利用A股主板市场数据按股票收益率、换手率、市盈率的选股标准在研究期内选择赢家组合和输家组合,考察其在持有期的超额收益率,分析各种投资策略的盈利性,以期寻找适用于我国A股市场的投资策略。关键词:行为金融;投资策略;主板市场;选股标准JEL分类号:G1中图分类号:F832文献标识码:A文章

2、编号:1006-1428(2011)10-0107-05一、行为金融理论概述及A股市场投资行为传统现代金融理论起源于20世纪50年代。在Arrow-Debreu一般均衡理论和VonNeumann&Mor-genstem建立的预期效用函数理论分析范式下,1952年Markwitz提出了资产组合理论,1958年Modigiani&Miller提出了资本结构理论,上世纪八十年代Sharpe、Lintner等人在资产组合理论基础上发展了资本资产定价模型,Ross在1976年提出了套利定价理论,Black&Scholes

3、于1972年发明了期权定价模型.上述理论统一于Fama等在1970年代建立的有效市场假说,它们共同构筑起了近乎完美的现代金融理论大厦,被广泛地应用于金融理论与实务中,定量指导人们的金融投资行为。然而,上述金融理论模型在现实统计检验中出现了很多异常现象。主要表现为以下两个方面:首先,传统金融理论一般假设投资者是理性的,但是大量的心理学研究表明,人们的实际投资决策行为会出现系统性的偏差,如过度自信、后悔规避、心理账户、锚定效应等,从而导致投资者行为的非理性;其次,传统金融学理论一般认为市场是有效的,价格反映一切,但

4、由于上述投资者行为偏差及一些制度因素,价格经常并不能反映真实信息,市场常常是非有效的。人们开始日益注重投资者行为在金融理论中的特殊作用,从投资者心理和行为关系出发研究金融投资活动,由此开创了行为金融学的研究。Burrel&Bauman教授在1951年发表的《投资研究实验方法的可能性》中首次明确提出将心理学和金融学研究结合起来,用实验方法来验证投资理论,并认为将行为方法和定量投资模型相结合具有重要意义。1979年,斯坦福大学的Tversky和普林斯顿大学的Kahneman教授提出了著名的前景理论(Prospect

5、Theory),该理论是行为金融理论的核心内容和代表学说.为行为金融理论的发展奠定了理论基础,Kah-neman本人也因此荣获2002年度诺贝尔经济学奖1985年,Bondt&Thaler发表的《股票市场过度反应了吗?》一文引发了对行为金融理论的关注,开启了行为金融理论研究的新阶段,此后,Shleifer对“噪声交易者”和“套利限制”的研究、Odean对“处置效应”的研宄、Shiller对股价异常和股市羊群效应的研宄等进一步丰富了其内涵,行为金融理论的影响日渐扩大。传统金融理论把金融投资过程看作一个动态均衡过程

6、,有效市场假说是传统金融理论的核心。Shleiferf2000)总结有效市场假说建立在三个逐渐弱化的假设上:第一,假设投资者是理性的,可以理性评估资产价值;第二,即使有些投资者不是理性的,由于他们交易的随机性,可以抵消彼此对资产价格的影响;第三,即使投资者的非理性行为并非随机而是具有相关性,市场可以利用“套利”消除其对资产价格的影响。行为金融学以前景理论为基础,针对上述三个假设分别质疑,形成了相对应的三个层次研宄:有限理性的投资者个体行为;投资者的群体行为;有限套利的非有效市场。沪、深证券交易所相继在1990年

7、和1991年成立,标志着我国证券市场开始形成。作为一个新兴资本市场,我国股市存在着严重的非理性投资行为:1、证券投资主要以投机行为为主,股票价格严重偏离股票的基础价值。具体表现为:波动性较大,市盈率过高,换手率过高。2、投资理念不成熟。具体表现为:第一,暴富心理波段操作频繁过度;第二,羊群行为十分明显。3、强烈的政策依赖性。我国股市一直以“政策市”饱受诟病,政治、经济政策及证券市场政策、法规常常直接干预市场,对市场造成巨大影响。4、机构投资者对股市操纵现象时有发生,中小投资者存在“跟庄”情结。这些非理性行为都制

8、约了证券市场自身功能的发挥,阻碍了证券市场的健康发展。因此,借鉴行为金融理论,研究适合我国投资者的投资策略显得十分必要。二、A股市场量化投资策略盈利性研宄根据行为金融理论,由于投资者存在各种认知偏差,容易产生过度反应或反应不足,从而导致非理性的投资行为,而且这种非理性行为会长期存在,证券市场上将出现系统性偏差,资产也会错误定价,可以藉此制定有效的投资策略获取稳定的投资回报,即行为金融投

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