商业银行业基本面研究系列之四：债券配置分析框架，概念、方法与实战

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1、行业一般研究目录1.概念基本功31.1.银行为什么需要投资债券？31.2.债券投资在报表上的体现？31.2.1.资产负债表：金融工具四个科目41.2.2.利润表：产生四大损益一个权益62.分析方法论82.1.配多少债？银行表内可用资金分析框架82.2.配什么债？资本、收益与流动性的平衡103.实战与运用113.1.债券配比：国有行债券占比最高113.2.券种配置：利率债和金融债最多133.3.投资风格：配置为主、交易为辅133.4.投资能力：分部利润表杜邦分解164.风险提示17请务必阅读正文之后的免责条款部分2of18行业一般研究债券投资是上市

2、银行表内第二大资产，对银行的盈利能力有重要影响。又因为商业银行是债券市场的主要买方力量，是债券市场上举足轻重的投资者，且银行行为往往具有趋同性，因此研究商业银行债券投资行为不仅对理解商业银行的盈利能力有重要意义，而且能够对债券市场研判提供有益的帮助。本篇报告分为三个部分：第一部分介绍银行投资债券的目的，并梳理债券投资在银行资产负债表的体现和对利润表的影响；第二部分提出银行债券投资需求的框架，从总量和结构两个层面进行研究；第三部分针对上市银行进行重点分析，对其债券配比、券种结构、投资风格和投资能力进行刻画。1.概念基本功1.1.银行为什么需要投资债

3、券？银行为实现“安全性、流动性和盈利性”的目标，需在资产和负债结构配置上做好功课。银行资产端主要分为四大类资产，即信贷资产、债券投资、同业资产和准备金。其中，债券投资正是平衡“安全性”、“流动性”和“盈利性”的重要抓手。安全性：银行表内投资债券，主要是配置国债、政策性金融债、地方债等利率债，违约可能性低，即“安全性”高。流动性：债券资产（尤其是利率债）是标准化资产，流动性强，能够快速、低成本地变现，比如债券资产可以作为质押物进行回购融资，也可以通过现券买卖进行资金融通，从而为银行的流动性管理带来便利。盈利性：正如我们的系列报告《信贷配置分析框架：

4、概念、方法与实战——基本面研究系列之一》指出的，银行资产端收益率的大致排序为：信贷>债券>同业>准备金。一般来说，为了保证流动性，银行必须留存部分资金配置高流动性资产以应对信贷和结算需求；此外，由于资本金和流动性限制，信贷投放用不完资金，从而会导致闲置。债券投资是收益率仅次于信贷资产的生息资产，能够对闲置资金进行有效利用，创造收益。1.2.债券投资在报表上的体现？针对债券投资，投资者主要关心两点，一个是余额是多少，另一个是能够创造多少收益。为了进一步分析，我们需从财务报表出发，分别研究资产负债表和利润表的细项。值得注意的是，2018年以来，10家

5、上市银行率先使用IFRS9（后文简9”）计量金融资产；2019年开始，所有上市银行都需要使用I9。称“I请务必阅读正文之后的免责条款部分3of18行业一般研究由于I9实施后，债券投资的会计科目发生了变化，特此详细论述。1.1.1.资产负债表：金融工具四个科目广义的银行金融资产投资，既包括传统的债券投资，也包括基金（主要是货币基金和债券基金）、理财和资管计划投资等。债券：I9实施前，在四类金融工具中都有列示，“应收款项类投资”中的债券较少，其中国有行主要是处理不良包袱留下的特别国债、金融资产管理公司债券等。I9实施后，债券投资在三类金融工具中都有列

6、示。基金：主要是货币基金和债券基金。由于穿透底层资产，银行表内基金投资仍为货币市场工具和债券，且流动性好、安全性高，因此属于“类债券”资产。与债券类似，I9前基金投资主要列示于前三类金融工具，I9后主要列示于“以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产”（后文简称“FVPL”）。理财资管：包括理财、资管计划、资产支持证券等，I9实施前主要列示于“应收款项类投资”，I9实施后符合现金流测试的进入“以摊余成本计量的金融资产”（后文简称“AMC”）和“以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产”（后文简称“FVOCI”），不能通过测试的则进入F

7、VPL。由于资管计划等多投向类信贷资产，在《信贷配置分析框架：概念、方法与实战——基本面研究系列之一》已经进行分析，本篇报告不再赘述。下文将集中于对银行表内债券、基金配置行为的分析。图1：银行证券投资I9前后资产负债表科目变化数据来源：财政部，国泰君安证券研究主要重分类方向，虚线为次要重分类方向。注：I9实施前至I9实施后方框间连线，实线指向请务必阅读正文之后的免责条款部分4of18行业一般研究银行对债券是“配置”需求为主，还是“交易”需求为主，可以从金融资产的科目划分中一窥究竟。I9实施前，银行如果多配“交易性金融资产”和“可供出售金融资产”，

8、就说明更看重当期的资本利得（进入损益表或者权益）；而如果多配“持有至到期投资”，则说明更看重配置债券获得的利息收入。I9实施后，由于科目