2018年a股4季度策略展望：水穷处，候佳音

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1、2报告摘要n流动性是影响A股的重要因素。股权风险溢价波动是主导A股2018年1-9月运行的核心因素，金融去杠杆与中美贸易摩擦虽未结束，但对A股的负面影响已经开始边际钝化。展望四季度，流动性是影响A股的重要因素：全球流动性拐点进一步确认带来的跨国资金流动的压力。本轮A股的估值底确立取决于：1）中国信用扩张是否在四季度见效；2）美国中期选举是否加快美联储缩表进程；3）中国降低税费的举措是否能有效降低A股股权风险溢价—X因素。n下半年A股盈利增速继续回落，无风险利率下行受限。受上半年紧信用的滞后影响，我们预计18Q4A股非金融企业的盈利下

2、滑更为明显，全年录得14%的盈利增速。美国经济增长持续强劲，美缩表与欧日退出量宽进程使得全球流动性拐点进一步确认，新兴市场资金流出增大，11月初的美国中期选举结果将决定外部压力是否进一步放大。中国货币政策8月份以来受到稳汇率的制约，当前历史较低的国债期限利差以及中美利差都将制约中国十年期国债利率进一步下行。n股权风险溢价能否回落是影响A股的“X因素”。A股熊市见底规律沿“政策底→股市底→经济底”顺序传导，我们提出的从政策底到市场底的时机之一“强势行业补跌“从时间和空间看基本结束。等待时机之二“政策底见实效”，若信用扩张见效或降税费等

3、改革举措超预期则有利于改善A股企业盈利前景并降低股权风险溢价。11月初美国即将中期选举，海外不确定性因素也是影响A股的变量。如果美国减税与基建计划受挫，美国经济增长过热风险降低，美债利率与美元指数上行风险降低，中美贸易摩擦加剧风险降低。反之则反。消费股获得超额收益相对最高，宜金融股取得超额收益的概率很高（n水穷处，候佳音，配置必需消费+大金融。A股历史上季线最长记录是“五连阴”（两次）,本轮上证综指已经历“季线四连阴”，最近一个月A股市场的运行特征接近历史底部区域但未达极值。水穷处，次贷危机后的3次全球流动性类拐点下，先配置必需消费

4、品（医药生物、食品饮料、零售），从政策底到市场底的历史复盘中，银行、保险、房地产），候佳音，“X因素“降税费等改革政策与美国中期选举。3目录CONTENTS1大势研判：流动性是影响Ａ股的重要因素2基本面：紧信用的滞后影响将显现3贴现率：全球流动性拐点制约无风险利率下行4市场风格：继续以龙为首5行业配置：必需消费+大金融17921401/36139/2018100816:396主题投资：寻觅结构性机会的三条线索数据来源：新华网，国务院官网，USTR，17921401/36139/2018100816:3941.1三季度回顾：股权风险溢

5、价先上后下主导A股波动1-9月股权风险溢价主导A股波动—去杠杆、中美贸易摩擦以及对长期问题担忧n7月下旬去杠杆转向稳杠杆；9月中旬美国公布2000亿加征关税中国产品最终清单，中美贸易摩擦对A股影响边际钝化；9月下旬促消费、降税费改革政策细则落地小幅修复长期问题的担忧图：2018年以来去杠杆、中美贸易摩擦以及对长期问题担忧先后驱动A股ERP上行51.1四季度展望：全球流动性拐点是影响Ａ股的重要因素全球流动性拐点可能取代股权风险溢价成为影响A股的核心因素nQ3A股盈利增速向下；无风险利率上行；股权风险溢价先上后下nQ4业绩增速可能加速向

6、下（受上半年紧信用的滞后影响）；无风险利率上行（全球流动性拐点进一步确认）；股权风险溢价取决于降税费和改革的力度是否超市场预期，成为“X”因素Q3Q4业绩因素向下=估值因素紧信用滞后影响Q4业绩加速向下全球流动性拐点Q4利率继续向上业绩因素加速向下估值因素+无风险利率向上风险溢价先上后下主导因素17921401/36139/2018100816:39数股权风险溢价X因素降税费与改革力度+风险溢价改革预期？无风险利率向上主导因素据来源：Wind，数据来源：Wind，17921401/36139/2018100816:3961

7、.1“政策底”已夯实，等待向“市场底”传导图：05年“政策底”到“市场底”数据来源：Wind，历史上“市场底”往往滞后于“政策底”Ø05年4月股权分置改革试点，6月见“998”底；Ø08年9月央行大幅双降，10月见“1664”底；Ø11年11月央行宣布了2010年以来首次降准，但“市场底”却迟迟至12年12月的“1949”底。图：08年“政策底”到“市场底”图：12年“政策底”到“市场底”数据来源：Wind，数据来源：Wind，。数据更新至217921401/36139/2018100816:3971.1A股“市场底”特征如何？最近

8、一个月A股市场的运行特征接近但尚未达到极值Ø上证综指已迎来“季线四连阴”，A股历史上季线仅有过三轮出现“四次以上连阴”(其中两轮“五连阴”，市场大底出现在最后一根阴线中Ø从A股下跌公司占比、上证综指日均换手率等指征来看，当前A股接近但