公司治理风险与证券市场安全

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1、公司治理风险与证券市场安全摘要：在中国证券市场国际化、全流通、多层次的背景下，上市公司面临着更加特殊、复杂、多样的公司治理风险。尤其中小板和创业板“大跃进”式发展使其隐藏着比主板市场更大的公司治理风险。目前是公司治理风险集中凸显的时期，治理问题复杂化、潜在风险显性化，对证券市场的安全构成了很大威胁和挑战。公司治理风险是法律体系不健全、投资者保护弱、监管薄弱、公司与市场缺陷的集中体现。公司治理改革是一项系统工程，治标不治本的做法不能从根本上解决公司治理风险。　　关键词：公司治理风险；证券市场安全；投资者法律保护；政府行为　　：F830

2、.91：A：1008-2670(2012)03-0009-006　　与中国资本市场近年来迅猛发展形成鲜明对比的是，中国上市公司治理水平并未出现质的飞跃，不仅痼疾犹存，而且在股权结构发生巨变（全流通）及制度创新（如股权激励）的新格局下，在中国证券市场国际化、多层次（主板、中小板、创业板）、规模化（成为全球第二大股票市场，上市公司数量大增尤其小公司和新公司迅速增加）的背景下，出现了新的公司治理问题和风险。公司治理问题复杂化、潜在风险显性化，对证券市场的安全构成了很大威胁和挑战。　　一、文献综述　　学术界对公司治理风险的研究，着重从股权结

3、构的角度入手，根据股权的集中度将公司治理风险分为两种，一是股权分散情况下基于所有权与经营权分离而产生的管理层侵害风险或内部人控制风险，二是股权集中情况下基于资本多数决的大股东侵害风险或掏空风险。早期的研究侧重于前者，以Jensen和Meckling的代理成本理论为代表，他们认为，经营者为追求自身利益最大化，倾向于高风险的投资项目，而忽略或放弃追求公司价值与股东价值最大化，造成公司和股东权益的损失［1］。而近些年来的研究更注重后者，突出表现在以LLSV(LaPorta,Lopez-de-Silanes,Shleifer,Vishny的

4、简称)为代表的“法与经济学派”的研究成果中，他们还对法律、监管、政府行为、投资者保护对公司治理及证券市场的影响进行了开创性研究。LaPorta等人认为一个国家法律对投资者权利保护的程度是公司融资市场和公司治理水平发展的决定性因素，对投资者保护较好的国家，证券市场也比较健全［2］。　　中国证券市场的特殊性在于上市公司股权集中与分散并存（以集中为主），国有控股公司与民营公司同在（以国有为主），因此，公司治理风险既有股权集中情况下的大股东侵害风险或掏空风险，又有股权分散情况下基于所有权与经营权分离而产生的管理层侵害风险或内部人控制风险。李

5、增泉、余谦、王晓坤选取我国资本市场1998-2001年间发生的416起上市公司收购兼并非上市公司事件为研究样本,实证考察了控股股东和地方政府的支持或掏空动机对上市公司长期绩效的影响，结果表明,当公司具有配股或避亏动机时进行的购并活动能够在短期内显著提升公司的会计业绩,而无保资格之忧时进行的并购活动目的在于掏空资产,会损害公司的价值［3］。胡汝银等对我国上市公司治理现状与问题进行了比较全面、深入的分析［4］。姜国华、徐信忠、赵龙凯在整理和总结了公司治理与投资者保护的相关文献后认为，投资者保护机制的作用主要在于保障投资者在资本市场获得合

6、理回报并树立对资本市场的信心［5］。俞红海，徐龙炳，陈百助从投资行为视角,研究控股股东侵占与公司治理问题,发现股权集中、控股股东的存在会导致公司过度投资,控股股东控制权与现金流权分离进一步加剧了这一行为,同时自由现金流水平也对过度投资有正向影响,相对于私人控股,政府控股公司过度投资更严重［6］。　　公司治理风险势必导致证券市场风险，但目前国内对该问题的研究非常薄弱。李维安提出，金融机构治理体系的不完善蕴含着金融机构自身的治理结构风险、治理行为风险、治理对象风险，累积到一定程度，必然会爆发金融风险事故［7］。但他并未作深入分析且主要针

7、对次贷危机中的国外金融机构。　　将公司治理风险与证券市场安全结合起来进行研究，目前尚付阙如。尤其近年来随着中小企业板和创业板的开设，大量非国有的民营公司上市，导致上市公司与治理结构发生了重大变化，并增加了上市公司治理风险的复杂性和紧迫性，进而导致我国证券市场风险陡增。有鉴于此，本文拟结合近年来我国证券市场的深刻变化，全面论述公司治理风险与证券市场安全之摘要：在中国证券市场国际化、全流通、多层次的背景下，上市公司面临着更加特殊、复杂、多样的公司治理风险。尤其中小板和创业板“大跃进”式发展使其隐藏着比主板市场更大的公司治理风险。目前是公

8、司治理风险集中凸显的时期，治理问题复杂化、潜在风险显性化，对证券市场的安全构成了很大威胁和挑战。公司治理风险是法律体系不健全、投资者保护弱、监管薄弱、公司与市场缺陷的集中体现。公司治理改革是一项系统工程，治标不治本的做法不能从根本上解