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1、我国资产证券化中SPV的组织模式选择内容:资产证券化20世纪70年代起源于美国以来,迅速发展成为当今世界资本市场中倍受推崇的创新型金融工具。其关键原因是其独特的风险隔离机制——特殊目的的载体。因此,选择适合我国证券市场的SPV式,就成为我国资产证券化能否迅速发展的关键因素。 关键词:资产证券化;PV;组织模式;选择 :F0 :A 资产证券化成功的关键在于构建有效的风险隔离机制——即特殊目的的载体(SpecialPruposeVeicle,即SPV),防范和化解资产证券化的潜在风险,实现基础资产现金流传输和重组变换。结合我国现
2、行的法律法规来看,纵观世界各国现在的实际情况来看,有限合伙型SPV也很少被采用了。因此,本文探讨的SPV组织模式仅针对信托型、公司型两种。 一、选择SPV组织模式的考量因素 在选择SPV的组织模式时,考虑的主要的因素包括以下三个方面: 第一、SPV组织模式的独立性与风险隔离的效果。为了保证证券化资产本身的质量或内在价值,使其不受发起人破产的影响,SPV应该在法律上和经济利益上都应该独立于发起人。其次,SPV还应该独立于投资者,如果SPV与投资者串通,发起人的利益便受到损害;最后,SPV应独立于信用评级者、信用增级者。 第
3、二、法律关于SPV的规定及监管。如采用SPC模式,法律规定的发债条件要求则不能过于严格,否则将导致资产证券化成本过高;对SPC的法定资本金也不能要求过高,因为SPC应该是一个空壳实体,其运行只涉及资产证券化的操作,不涉及其它业务,不需要多少资金。 第三、各国税法对于资产证券化的相关规定。税收决定了证券化融资成本的高低和融资结构是否有效,相关主体都会关注相关的税收政策对于自身权益的影响,并进行相应的博弈。从西方国家资产证券化的实践看,选择何种形式的SPV,某种程度上是基于避税的考虑。 二、我国SPV组织模式的比较研究 (一)
4、SPV的独立性与风险隔离效果 根据《信托法》证券化的基础资产设立了信托,与发起人、SPT的其他财产是相区别的,这就隔离了证券化资产与相关主体的破产的风险。而采取SPC模式虽然隔离了发起人破产的风险,但是SPC的破产风险仍无法隔离。一旦PC破产,证券化的资产会被纳入破产财产。当然,SPC可以通过章程或设立独立董事等方式,降低自身破产的风险;也可以借鉴我国台湾地区的做法,由法律进行规制。 (二)法律关于SPV及相关行为的规定 2005年发布的《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》、《信贷资产证券化试点管理办法》,都将资产证券化
5、的开展形式规定为信托型。但是,以上的规定都只是针对信贷资产,而且被限定在银行间债券市场上发行和交易,不仅可以证券化的资产范围窄,而且受益权证的流动性缺乏。《信托公司集合资金信托计划管理办法》对单个信托计划的自然人人数不得超过50人进行了限制,对“合格投资者”进行了严格的规定。这样的规定显然不利于资产证券化的募集。 我国法律法规未明确规定SPV可以采取SPC模式,但却有实践的先例。1996年珠海以车辆登记费和过路费为基础资产支撑的资产证券化中,就采取了SPC模式。新《公司法》对注册资本、对外投资限制的修改降低了SPC开展资产证券化的交易
6、成本。但是《证券法》发行公司债券时净资产的规定,对于作为空壳的SPC来说,其设立成本仍然过高。 (三)资产证券化中SPV的税务负担 从我国现有的税收规定来看,2006年财政部、国家税务总局发出了《关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知》,明确了我国银行业开展信贷资产证券化业务试点中有关税收的有关优惠政策。但以上的规定的适用范围仅限于SPT。对SPC而言,作为公司法人要缴纳企业所得税,作为证券持有人也要缴纳所得税,似乎存在双重征税的难题。但如果使SPV的融资成本与其经营收益相等。被征税的所得则为零。另一种避免双重纳税的方法就是在
7、资产证券化的过程中采用双重结构,先由发起人向一个SPC转移资产,做到“真实销售”,达到风险隔离的目的,然后再由该SPC把资产转移给一个SPT,由后者发行证券筹资。此外,一个常用的办法是在税金避难地设立SPC。 三、结论 根据以上的分析,笔者认为从我国目前来看,SPT作为主管部门试点的模式,在一定时期内将处于优势地位。但是从长远的角度来看,SPC特别是具有国有背景的企业(如资产管理公司)更具有发展潜力。因为,SPC可以扩大资产池的规模,摊薄证券化交易费用;可以对资产产生的现金流进行任意分割组合,发行不同档次或支付的多种类型的证
8、券。只要SPC能在政策层面得到支持,在税收上取得优惠政策(如作为国家专门处理国有商业银行不良资产的管理公司,就拥有国家免征营业税、印花税的优惠政策),通过完善公司治理结构,凭借其在发行债券上的制度优势,能受
