投资者有限理性行为的认知、心理基础

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1、投资者有限理性行为的认知、心理基础　　摘要：行为金融目前已经成为金融研究和实践的前沿领域。本文通过对国内外投资者有限理性行为的相关研究进行梳理，对投资者认知偏差和心理偏差进行分析，得到一个结论：只有准确把握有限理性投资者的各种认知、心理偏差，才能更深入理解市场异象和行为金融模型、优化投资决策。　　关键词：有限理性；认知偏差；心理偏差；市场异象　　：F830.59：A：1674-2265（2013）08-0079-05　　一、引言　　传统金融学构建于有效市场基石之上，从而开创性地对现实经济世界进行解释和预测。但随着经济金融活动的日趋复杂、多样化，常有异常现象冲击着传统金融分析理论

2、。因此，行为金融学应运而生。行为金融学较为系统地对现代金融理论提出挑战并有效地解释了众多市场异常行为。它以心理学的研究成果为依据，从投资者的实际决策心理出发，重新审视主宰金融市场的人的因素对市场的影响。　　希尔弗（Sheilfer，2000）认为有效市场假说基于三个逐渐放松的假定：（1）投资者理性；（2）某些投资者并非理性，但交易是随机进行的，他们的非理性会相互抵消；（3）非理性的投资者会犯错误，但理性的套利者会消除其对价格的影响。　　针对有效市场假说的三个假设，现有文章大都从有限理性个体、群体行为、非有效市场这三个层次来对行为金融进行综述，而缺乏对投资者有限理性的更深层次的分

3、类综述。对此，本文将进行梳理，其逻辑体系如图1所示。　　二、投资者判断与决策中的认知偏差　　理性人的一个重要假定就是行为人在不确定性条件下对事件发生概率的思考判断符合贝叶斯准则。贝叶斯准则反映了理性人在不确定条件下判断的动态特征，这必须以思考者能获得正确的信息和有无限信息处理能力作为前提。但现实中投资者并非完全按照贝叶斯准则决策，他们的信息获取和处理能力有限，即投资者在投资判断决策过程中存在着一系列偏差。　　（一）启发式偏差　　菲斯克和泰勒（Fiske和Taylor，1991）认为，由于有限的信息加工能力，人们总是竭力节省认知能量，试图采用将复杂问题简化的策略。当人们对一个既复

4、杂又不确定的事件进行判断时，往往会走一些捷径。即根据某些原理、过去的经验或有限的相关信息进行分析处理，这种解决问题的策略被称为启发式或经验法则、拇指法则。阿伦森（Aronson，2001）指出当人们没有时间、信息过多、缺乏可靠信息和问题不重要时容易使用启发式判断。　　1.代表性启发式偏差。代表性启发式是一种用于估计似然性的经验法则。人们在不确定性情况下，假定将来的模式与过去的相似，并寻求用熟悉的模式来判断，不考虑模式产生的原因和概率。　　小数定律是一种典型的代表性启发式偏差，它是指人们错误地认为小样本可以反映总体特征。在股票市场上，小数定律的直接后果是人们倾向于认为随机事件结果

5、序列在某种程度上隐含了自相关的关系。对历史结果序列的外推包括两种截然不同的形式：一种形式叫热手效应，指人们倾向于认为随机事件结果序列的当前游程会持续；另一种形式叫赌徒谬误，指人们倾向于认为随机事件结果序列的当前游程会发生反转。约瑟夫（Joseph，2001）对投资者行为进行了实验研究，发现投资者面对上市公司每股盈利率连续涨跌时，在初期他们认为序列的趋势将持续，表现出热手效应；当序列一直加长时，投资者则表现出了赌徒谬误。林树等（2006）运用心理学实验研究发现，无论股价连续上涨还是下跌，在中国资本市场上具有较高教育程度的个人投资者或潜在个人投资者中赌徒谬误效应对股价序列变化的作用

6、均要强于热手效应。约瑟夫和林树等都是在实验室环境下通过心理学实验向被试者征集他们对随机事件未来结果的预期数据。显然，实验室环境与真实的市场环境还是有一定差别的。方勇等（2010）对中国股票市场中的热手效应、赌徒谬误两种偏差从时间尺度、投资者类型、不同的市场阶段、市场累积收益等视角进行统计检验，结果却是热手效应主导着市场。　　2.可得性启发式偏差。决策者在获取信息过程中会重视某些赋予权重较高的信息，忽略某些赋予权重较低的信息，其好处在于决策者会依据容易想起来的事例判断一类事件出现的频率或概率，进而将困难的决策内容简化，但同时也易产生可得性（便利性）启发式偏差。斯蒂芬（1999）以

7、德国公司为对象考察了可得性启发，如广告宣传对投资者决策的影响。科尔卡和韦伯（Kilka和uch？[J].AmericanEconomicRevieily:微软雅黑,Helvetica;font-size:16.363636016845703px;line-height:29.09090805053711px;"/>　　[4]Hirshleifer.2004.InvestorPsychologyandAssetPricing[J].JournalofFinance，56.　　[5]Shefri