多元化程度对资本成本影响的实证研究——以沪深两市制造业上市公司为例

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1、第一章引言第一章引言自从多元化战略的概念提出以来，多元化领域的相关研究便成为学术界的一个热门话题，与之伴随的是实务界也确实有很多公司实施多元化战略。有学者形容多元化领域的相关研究像是“百货商店”，可见该领域有丰富的研究资源。总体看来，学术界对多元化问题的研究主要集中于多元化战略与公司绩效的关系，多元化的动因研究以及多元化的进入方式等方面。自从删理论提出以来，融资结构及资本成本理论被广泛运用，优序融资理论、代理理论以及权衡理论等新资本结构理论也随之发展起来。学术界对于资本成本相关方面的研究不断深入。其中，有些学者研究了公司战略与资本

2、成本的关系。本章从理论和现实的双重角度，说明本文的研究背景与研究意义、研究内容与研究方法、研究目的与文章框架，以及文章的创新点。一、研究背景第一节研究背景与研究意义在上个世纪20年代初期，美国很多具有实力的大公司就开始实施多元化战略，并以此作为企业扩张的重要手段之一。著名学者安索夫在上个世纪50年代末期对多元化战略进行了具体阐述，他定义的多元化战略是指产品多元化，即公司进入到新产品的领域。随后，多元化战略在企业界日益盛行，到了20世纪60年代，形成了著名的多元化浪潮。但在高峰期过后不久便出现了大量公司倒闭的现象，这是由于公司盲目的

3、实施多元化战略，涉及过多的行业和产品，使其负担过重、难以支撑、最终宣告破产。这种现象使得理论界与实务界都在一定程度上对多元化战略产生了质疑。多年来，在多元化研究领域，学者们主要从两个角度进行研究，即多元化战略的动因研究和多元化战略引起的经济后果的研究。多元化动因研究主要涉及公司实施多元化战略的内外部动因，即公司为何要进行多元化经营。多元化引起的经济后果的研究主要涉及公司实施多元化战略后，公司的相关利弊得失，第一章引言即公司由于进行多元化经营而导致其经济效益、公司价值发生何种变化。然而，对于多元化战略的动因研究及其经济影响的研究，一

4、直以来都是智者见智、仁者见仁，学术界并没有达成共识，仍存在很大的争议，甚至有些学者的研究结论是对立的。就多元化战略的经济后果及其影响方面来说，存在著名的“多元化悖论’’。近些年来，国内外林林总总的研究结论主要形成了两种观点——即多元化折价观和多元化溢价观。国外学者Berger(1995)等认为多元化战略使得公司价值下降，产生负面影响。国内学者朱江(2000)，姚俊(2004)的研究结果也支持“多元化折价”的观点。而有的学者认为，很多公司通过实施多元化战略使其内部资本市场得以充分利用，从而公司绩效随之改善、价值随之上升，产生“多元化

5、溢价’’。国外学者Villalonga(2004)，国内学者苏东蔚(2005)等的研究都认为多元化战略存在积极的溢价效应。总体看来，多年来国内外的研究成果中，多元化战略的折价效应占主导地位，而多元化战略的积极作用主要表现为分散风险，使收益更加稳定。尽管存在着多元化悖论，但我们也不能轻率的根据某种研究成果来简单判断其结论的正确与否。多元化折价或溢价效应都有相应的理论基础和有力的证据支持，具有较强的解释力。同时应该注意到，多元化战略的研究尚处在不断摸索前进的过程中，在运用不同的理论解释公司多元化战略时，由于每种理论的解释力有限，加之理

6、论依据和出发点不同，就很可能得出不同的结论。因此，本文认为，在对多元化战略进行相关研究时，运用合适的理论与选择恰当的研究视角十分重要。随着现代资本结构理论的发展，学术界与实务界对融资结构和融资成本问题给予了关注和探讨。其中，对于资本成本影响因素的研究结果认为公司规模、财务绩效以及公司的成长性会对融资策略及融资成本产生影响，国内外的一些的研究结果还说明，实施多元化战略的公司可能更容易从债权市场筹集到债务资本。二、研究意义研究多元化战略对公司资本成本的影响具有深刻的理论意义和现实意义。现代公司的经营本质上是一种资本经营。而权益资本和债

7、务资本的归属主体不2第一章引言同，且成本不同，加之不同公司有不同的资本结构，会影响企业的加权平均资本成本。而资本成本作为多元化战略的经济后果之一，与多元化战略密切相关，是研究多元化战略的经济影响时不应该忽略的重要因素，值得广泛关注和深入研究。通过对公司资本成本的分析和考察，能够间接了解到与之关联的公司各项资本的使用效率。另外，资本成本也会对公司的经营风险、经济绩效及公司价值产生重要影响。纵观近年来学者们对多元化战略引起的经济后果的研究，作者发现已有文献并未对多元化战略与资本成本的关系给予充分的关注。仅有陆正飞、姜付秀(2006)、

8、程宏伟等学者对多元化与资本成本的关系进行过研究。姜付秀和陆正飞以公司内部资本市场理论为依据研究了我国上市公司多元化战略与总资本成本的关系，用布莱克一斯科尔斯的期权定价理论(B-S模型)为依据对我国上市公司多元化战略与公司权益资本成之间的关系进行了实