陈道富：货币存量偏高复杂意义与化解对策

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1、陈道富：货币存量偏高的复杂意义与化解对策2011-1-6   从目前经济运行情况看，我国货币存量已偏多，超过了实体经济的需求。我国货币存量偏高有其理由，但在当前通胀预期增强的情况下，高货币存量会绷紧通胀形势，给资产市场带来隐患，需要从经济和金融两个方面共同应对。   最近市场广泛关注我国的M2存量超过美国，并对货币超发问题有所争论，认为通胀或者资产价格膨胀无可避免。这些论点是有道理，应该如何看待我国的高货币存量问题？值得一议。   中国和美国货币供应量的现状与差别   中国的货币供应量统计是借鉴美国等发达国家的，各统计口径在概念上基本一致，但由于各国金融市场发展水平和

2、居民支付习惯不同，具体的统计口径略有不同。   主要表现为：（1）美国将定期存款分为小面额和大面额的，分别计入M2和M3，中国则没有这么区分。（2）货币市场的存款、非机构持有的货币市场基金、回购协议和隔日欧洲美元等，在美国计入相应的货币供应量，中国则将股市的客户保证金计入M2。   其中，美国从2006年3月23日开始，不统计也不对外公布M3的数据。这么做的理由，美联储认为M3没有比M2包含更多关于经济活动的额外信息，并且在货币政策操作中，已经很多年没有实际发挥作用，因此采集这种数据成本超过收益。   考虑到我国非机构持有的货币市场基金、存款以及回购协议数量有限，我国

3、又把客户保证金纳入M2统计，而我国香港的人民币离岸市场刚刚开始发展，规模有限，因此，我们在一定程度上可以直接比较中国和美国M1和M2之间的差别。   从总量上看，2010年10月底，美国季节调整的M1余额为1.7796万亿美元，同比增长6.2%，M2余额为8.767万亿美元，同比增长3.2%。未经季节调整的M1余额为1.7639万亿美元，同比增长6.14%，M2余额为8.7075万亿美元，同比增长3.24%。   2010年10月，我国的M1余额达25.33万亿人民币，同比增长22.1%，折合美元3.81万亿元，是美国同期M1的2.14倍。M2余额69.98万亿元人民

4、币，同比增长19.3%。折合美元10.52万亿元，是美国同期M2的1.2倍。   货币的结构与货币总量同样重要，货币结构的变化有时候能产生更为巨大的影响。为了更清楚地显示中美货币供应量之间的差别，有必要进一步比较两者结构之间的区别。以2010年10月底的数据为例，中美货币供应量在结构上的差异主要表现为：   一是美国M2-M1所占的比重显著高于我国，美国占比为79.7%，我国为63.8%。这是在美国美联储资产负债快速扩张，金融机构资产扩张迟缓，而我国货币短期化现象明显之后的差异，正常情况下差距更大。   二是我国企业活期存款占比明显高于美国。美国的通货占比高达51%，

5、而我国仅为16%。反映我国的金融效率显著低于美国，企业持有大量的活期存款。   三是我国存在大量的企业定期存款（包括企业的协议存款，类似于美国的大额定存，归入M3的统计）。   如何正确看待我国当前高货币存量   对于我国目前的高货币存量，我们既不必过度恐慌，也不能掉以轻心，需要结合经济金融运行状态辩证把握。   （一）我国货币存量确实偏高   货币是在运动中发挥作用的，即流动性是更为重要的概念。因此，不结合货币流通速度来讨论货币存量，是没有意义的。而货币流通速度与经济的活跃程度，与金融市场的发展程度以及老百姓的通胀预期等密切相关。国际上也没有理论表明多高的货币存量是

6、合适的（即M2/GDP的最优值是多少）。   经济和金融市场的发展，既存在促进M2/GDP提高的因素，如货币化程度的加深等，也存在降低M2/GDP的因素，如直接融资市场的发展，社会支付效率的提高等。但在一定时期，由于货币已存在对内对外的价值，货币供应量的增长如果与这些价值所反映的实际情况不符合，就会引起货币价值的调整。   在保持币值相对稳定的假设下，我们可以将会引起当前币值波动的货币变动，认为是货币超发或者过度紧缩。因此，判断一段时期货币是否超发，可以通过价格和数量两个方面进行判断。   在信用货币时代，各国央行并不追求物价的零增长。但2002年以来，我国出现3次物

7、价的明显上涨，分别是2004年、2007年以及最近几个月。PPI和房地产价格也都出现过快速上升。我国的货币发行已引起一定程度的对内贬值。目前由于美、欧、日实行量化宽松的货币政策，我国经济复苏较快，在美国的鼓动下，国际社会对人民币存在一定的升值预期。但今年二季度我国资本项目已出现一定的资金流出，部分投资者也已在考虑中期内将人民币转化为其他货币。即从价格方面看，我国货币存在超发。   从数量角度，一般使用M2增长率与GDP及物价涨幅（有时直接使用GDP的平减指数）之和的比较来看是否存在货币超发。2002年以来M2的增长速度除2007年为负数，2004年接