建筑行业跟踪报告：信用压制改善，行情修复可期

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1、目录信用、货币组合拳频出，板块压制因素边际驱散1“垫资”模式决定建筑企业融资需求大；贷款与自筹占基建投资75.5%1过去近一年的“去杠杆”背景下，建筑估值承压3理财新规等边际缓解“紧信用”状况4货币政策同步边际宽松，情绪压制有望改善5政策面：基建行业全面规范，PPP“整装待发”5政策密集出台，持续多角度全面规范基建行业5PPP：监管清库不断深化，规范后“整装待发”7行业估值处于底部，情绪缓和，板块将迎来修复9目前板块估值处于历史底部区域，净资产附近安全边际较高9如融资改善，高订单收入比将保障业绩兑现，板块将迎来修

2、复13财政结构性发力基建可能性提升，行业触底回升可期13稳增长预期需要相对积极财政政策加码，结构性发力基建可能性提升13结构性基建可关注生态及农村细分热点14基建投资增速降至低点，如财政政策发力则将触底回升19风险因素20行业投资策略20若出现排版错误，可凭借下载记录，加微信535600147，获取PDF版本插图目录图1：建筑企业运营模式1图2：我国基建投资资金来源概括1图3：我国基建投资资金来源金额变化2图4：我国基建投资各资金来源增速YoY2图5：建筑指数与利率负相关3图6：建筑指数与信用利差负相关3图7：建

3、筑指数与M1增速正相关3图8：建筑指数与新增贷款增速正相关3图9：建筑指数、M2增速与社融增速4图10：PPP清库进度梳理7图11：PPP每月新增退库项目数8图12：PPP每月新增退库项目金额8图13：每月新增入库落地项目数8图14：每月新增入库落地项目金额8图15：每月净新增入管理库项目数8图16：每月净新增入管理库项目金额8图17：截至6月末一级行业各阶段项目数占比及落地率情况（管理库口径）9图18：建筑（中信）指数PE（TTM）-Bands9图19：建筑（中信）指数PB（LF）-Bands10图20：建筑行

4、业资产结构10图21：建筑行业负债结构10图22：建筑行业存货跌价损失及坏账损失比例11图23：主要建筑企业的应收账款核销比例11图24：八大建筑央企PB（LF）及调整后市净率对比12图25：PPP库大生态新增入库项目数14图26：PPP库大生态新增入库项目金额14图27：PPP库公示各一级行业项目公司成立数15图28：PPP库各一级行业僵尸项目占比15图29：管廊新增入库项目金额16图30：中国中冶公告管廊订单金额16图31：泛水治理（海绵）新增入库金额16图32：东方/铁汉公告泛水治理订单金额16图33：农村

5、PPP新增入库项目金额18图34：农村PPP项目金额在PPP库内占比18图35：近半贫困县已运用PPP模式脱贫攻坚18图36：贫困县PPP普及率前三省份18图37：PPP扶贫项目数前三省份18图38：PPP扶贫项目落地情况18图39：2017年各上市公司农村PPP订单占比19若出现排版错误，可凭借下载记录，加微信535600147，获取PDF版本图40：基建固定资产投资累计同比增速19图41：2018年Q2基建投资增速开始低于全社会投资增速20表格目录表1：我国基建投资资金具体来源2表2：近年来关于去杠杆的政策3

6、表3：近年来PPP关键政策分类梳理6表4：主要建筑企业的应收账款核销比例一览（当年核销额/当年应收账款）11表5：建筑企业发行永续债及优先股一览（2018年Q1）11表6：调整前PB（LF）在1x附近的建筑企业汇总12表7：央企新签订单综合统计表13表8：民企新签订单综合统计表13表9：相关政策大力扶持农村基础设施建设17表10：重点公司估值比较及投资评级20若出现排版错误，可凭借下载记录，加微信535600147，获取PDF版本信用、货币组合拳频出，板块压制因素边际驱散“垫资”模式决定建筑企业融资需求大；贷款与

7、自筹占基建投资75.5%随着BT/BOT/PPP等模式在我国推行，典型的建筑工程企业，先期垫资施工、后结算工程款的业务模式决定了融资需求大的特质。通常，建筑企业在投标之时需要交纳项目款2-5%的投标保证金，项目中标后交纳10%的履约保证金，开工时普遍需要10%-20%的项目启动资金。而工程进度款须待项目验收后结算。融资能力强的企业方能连续接单，多项目同时开工，以现金流换利润。因此建筑企业除了拿单能力（技术优势、政府关系等）外，融资能力成为另一大重要核心竞争力。图1：建筑企业运营模式资料来源：中信证券研究部整理基建

8、投资资金来源主要有自筹资金、国家预算资金、国内贷款、其他资金和利用外资五个部分，其中贷款（即，“银行的钱”）与自筹（即，“企业的钱”）占基建投资75.5%，也同样显示了融资对于建筑企业的重要性。图2：我国基建投资资金来源概括资料来源：国家统计局，中信证券研究部若出现排版错误，可凭借下载记录，加微信535600147，获取PDF版本表1：我国基建投资资金具体来源资金来源主要