电力行业：行业景气回升，优选东部火电商－2012年中期策略

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1、电力行业：行业景气回升，优选东部火电商－2012年中期策略请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明观点聚焦证券研究报告2012年6月17><4日电力研究部陈俊华1分析员，SAC执业证书编号：S008051103001<4chenjunhua@cicc4>>陈舒薇分析员，SAC执业证书编号：S0080511100002shuwei.chen@cicc>行业景气回升，优选东部火电商2012年电力行业中期策略投资亮点给予行业“审慎推荐”评级。行业进入景气回升期，看好电力行业盈利能力持续改善，建议优选东部火电商。火电：看好有扩张潜力的区域型发电商和火电龙头。1）行业利润率筑底（2011年）、启稳（自1

2、Q12开始）并持续回升（2Q-3Q），<4Q进入稳定期（波动主要源自煤价、电量季节性波动），2013年资金压力缓解对利润的改善作用将充分体现。2）龙头公司业绩弹性最大：敏感性分析显示：1%煤价下跌，华电、华能业绩弹性分别为2<4%和13%；3）从实际电力、煤炭供需环境分析，蒙西、华东、广东沿海地区火电机组盈利改善最为明确，盈利能力好于行业平均。水电：龙头公司更具防御性：丰水期业绩提升确定性高+负债率低于行业均值+估值低于行业均值电网：短期内，阶梯电价施行有助于改善行业利润率，中长期内，电网投资仍有上行空间，关注区域电网整合进程。理由火电：点火价差扩大是推升业绩增长主动力，预计全年火电利润率

3、可达5%-7%。1）半数省份点火价差已经达2009年水平；主要源自2011年两次上网电价上调和电煤价格回落。2）2012年，预计火电电量增长7%，电煤耗用量约为16-17亿吨，以目前电煤价格、点火价差水平测算，若电煤均价下跌20元/吨，行业税前利润率可恢复至2009年水平：5%；若电煤均价下跌<40元/吨，火电行业利润率回升至7%；若电煤均价下跌60元/吨，行业利润有望回升至2000年以来历史最好水平：税前利润率10%。3）分地区看：山东、华中的火电机组利润率薄、业绩弹性最高；蒙西、华东、广东沿海的机组受益最多，利润率显著优于行业平均。水电：水情逐步改善，三季度丰水期有望迎来电量、利润率双

4、提升。进入5月，来水改善：三峡库区平均入库流量达到2005年以来同期最好水平，国家电网内重点水电厂可调度容量也同比增加27%。乐观情形下，三季度水电电量将环比增长<40%以上。获益于此，5月开始，水电发电商业绩有望出现正增长。财务压力有望缓解。1）目前火、水电行业负债率均处历史峰值：7<4%和70%；财务费用成为火电企业除燃料成本之外最主要的成本支出；水电企业财务费用率也攀升至20%历史较高水平。以2011年末基数测算，全年平均贷款利率减少25bp，可分别增加火电、水电行业利润总额26亿元和11亿元，或12%和<4%。2）我们预计2012、13年行业负债率将有所回落，源自：利润率改善，发电

5、商偿债能力增强，以及行业投资需求放缓。预计2012年电量增长9%，新增装机8500万KW，或8%，机组利用小时基本持平，火电利用小时小幅下滑2%。估值与建议目前A股电力股平均交易区间为2012年PE17-19x，PB1.5-1.7x，属历史平均水平。中长期内，我们看好行业利润率进入回升周期：二季度业绩改善幅度最大，三季度持续改善，但增速放缓。建议选取具备确定性业绩提升+有增长前景的公司：首选京能热电，审慎推荐：华能国际、上海电力和长江电力。风险：全社会用电增速持续低迷，火电机组利用小时下滑加速。1报告贡献人：周烁君渐飞研究报告-//bg.panlv.net中金公司研究部：2012年6月1<

6、4日请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2目录投资提示..........................................................................................................................................................<4火电：步入盈利上升期.........................................................................................................

7、...........................8水电：来水改善，业绩提升...........................................................................................................................152012年电力供需分析....................................