股市与债市的相关性分析

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1、股市与债市的相关性分析张雪莹[摘要]股票与债券相关系数的变化对资产配置的决策具有重要的影响。本文从通货膨胀率、经济周期和货币政策等方面探讨我国股市与债市相关系数的变化及影响因素，为机构投资者进行资产配置的实践提供理论支持。[关键词]相关系数经济周期通货膨胀率资产配置[英文题目]AnAnalysisOntheCorrelationbetweenBondandStock[Abstract]Thechangeofthecorrelationbetweenbondandstockhasgreatimpactonthedecisionofassetallocati

2、on.Wetrytoexplainthevariationofbondandstockcorrelationbytheircommonexposuretomacroeconomicfactors,suchasinflationrate,businesscycleandmonetarypolicy.[基金项目]山东省教育厅重点项目“金融风险与优化管理”，编号:JO4T22[作者简介]张雪莹，男，1973年1月出生，山东财政学院金融系副教授，上海财经大学金融工程与金融数学专业博士生，主要研究方向：金融工程与资本市场。一．研究意义。股票与债券作为主要的金融资产

3、，其相关性的变化对机构投资者进行资产配置的效果有决定性的影响。资产配置是指根据投资需求及风险收益偏好等因素，将资金在不同资产类别之间进行分配。资产配置起作用的条件是资产的收益、风险以及资产类别之间的相关性在一定时期内保持合理的稳定，资产配置的结果才有望近似于预期的结果；并且资产之间的相关程度越低，资产组合分散风险的效果越好。但实证研究发现股票与债券之间的相关程度并不稳定。Darst(2003)研究了1926年到2001年间美国证券市场上的大公司股票(S&P500)与长期政府债券之间的相关性，发现两者之间相关系数的波动性相当厉害，从1957最低的-0.38

4、到1997年最高的+0.63，而相关系数的平均值是+0.20。Li(2002)以西方7国(G-7)的数据为研究对象，发现股票和债券之间的相关系数与通货膨胀率的不确定性呈正相关。通货膨胀率的不确定性越高、资产波动性越大，股票与债券两者相关性越强；由此造成当需要通过资产组合、分散投资来降低风险时，组合的效果却因资产间相关系数的增大而受损的现象，即所谓的Murphy分散化法则(Murphy’sLawofDiversification)，又称为“相关系数断裂(correlationbreakdown)”。本文探讨我国股市与债市相关性的变化及影响因素，为投资基金、

5、保险资金等机构投资者进行动态资产配置的实践提供理论支持。二．文献综述Wainscott(1990)研究了美国纽约证券交易所股票指数与长期政府债券之间的相关系数在1926年至1986间的变化规律，发现相关系数的波动幅度较大，且用自回归模型估计相关系数的准确度较低，由此影响到股票和债券的最优配置结果。Brocato&Steed(1998)探讨了美国经济周期对包括普通股、政府债券、公司债券、贵金属、房地产等在内的九类资产间两两相关系数的影响，发现在经济衰退期，各资产间的相关系数上升，导致通过资产配置来分散风险的效果下降；而在经济扩张期，则相反；由此基于经济周期

6、变化的动态积极型资产配置效果要优于买入并一直持有(buy-and-hold)的消极型资产配置方法。Jensen&Mercer(2003)则研究了货币周期对上述九类资产间相关系数的影响，发现货币紧缩导致资产间相关系数上升，且幅度大于货币扩张导致资产间相关系数的下降，由此可以根据货币周期进行动态资产配置。Chen&Ryan(2002)用债券到期收益率及真实GNP增长率的前期值对股票与债券相关系数的本期值进行回归。Clarke&Silva(1998)给出了股票与债券相关系数变化影响资产配置的理论框架。而Dopfel(2003)则重点探讨了股票与债券相关系数的降

7、低对保险公司、养老基金等具有负债约束下的资产配置行为产生的影响。还有一些研究者分析了各类行业资产之间及各国资产之间相关系数的变化及其对资产配置的影响。如Longin&Solnik(1995)发现当全球金融市场处于高波动时期，各国股市之间的相关系数大幅上升，由此导致那些将资产在全球各主要国家或主要金融市场之间进行配置的所谓“全球资产配置(globalassetallocation)”的效果大幅降低；Jacqurier&Marcus(2001)揭示了美国国内市场上各行业收益率之间相关系数与金融市场波动程度之间的正向关系，以及由此影响资产的行业配置。Ang&B

8、ekaert(2004)则利用状态转移模型(RegimeSwitchingMod