中小板企业资本结构与公司业绩的实证研究

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1、中小板企业资本结构与公司业绩的实证研究　　摘要：融资难是制约我国中小企业发展的主要瓶颈，此背景下研究中小企业的资本结构与公司业绩的关系就很有意义。本文首先对我国中小板上市企业现行的资本结构进行描述性统计，然后采用主成分分析方法对各个公司的业绩进行度量；用得到的公司业绩的数值作为因变量，以资本结构作为自变量，并引入控制变量企业规模和实际所得税税率，对资本结构与公司业绩进行分阶段的逐步回归，得到公司业绩与资本结构之间呈负相关关系的结论。　　关键词：中小板企业资本结构公司业绩　　一、引言　　中小企业的发

2、展过程中也受到很多因素的影响，其中融资难已然成为制约中小企业发展的主要瓶颈。我国中小企业板自2004年5月17日成立，但能够在中小板上市融资的企业毕竟是少数。　　资本结构与公司业绩间的研究国外开始较早，20世纪50年代Modigliani和Miller提出MM资本结构理论。Titman和Wessels研究表明获利能力与负债比率间具有明显的负相关关系。Jordan等以275家英国私人或独立的中小型企业为有效样本，得出获利率、资本密集及营业风险三项与资产负债率呈正相关；营业额及销售成长率与资产负债率无

3、直接关系。LaurenceBooth等对十个发展中国家的样本数据分析后发现：除津巴布韦外，其他发展中国家的公司业绩与资本结构之间都存在着高度显著的负相关关系。Frank和Goyal用美国非金融企业1950年到2000年近20万个观测变量的数据库，研究显示：业绩与账面价值财务杠杆比率成正相关；与市场价值财务杠杆比率间成负相关。但也有少数国外学者认为资本结构与公司绩效呈正相关关系。　　中国最早研究资本结构与绩效关系的实证文献是陆正飞和辛宇，他们得出结论：不同行业资本结构有显著差异；获利能力与资本结构（

4、长期负债比率）有显著负相关关系；规模、资产担保值、成长性等因素对资本结构的影响都不显著。洪锡熙和沈艺峰以221家工业类公司为样本数据进行实证分析，结果证明企业规模和盈利能力两个因素对企业资本结构的选择有显著影响，而公司权益、成长性和行业因素对企业资本结构无显著作用。于东智则得出负债比例与公司绩效指标之间显著负相关的结论。刘志彪等是国内最早将产业经济学与资本结构研究相结合的，他们的研究结果证明，企业的资本结构与它所在的产品市场的竞争强度间有显著的正相关关系，同时资本结构与绩效间有显著的负相关关系。肖

5、作平研究结果显示财务杠杆与公司绩效负相关；而吕长江，金超和韩慧博选取深沪两市610家上市公司，组成平衡面板数据作为研究对象，建立联立方程，表明资本结构对公司业绩的影响是非线性的，存在“倒U型”的相关关系。　　为了使中小企业依据自身情况来确定资本结构策略，本文通过对2005-2010年在中小板上市企业的资本结构数据统计，对资本结构与公司业绩的关系进行分析。　　二、我国中小板企业资本结构的描述性统计分析　　本文所指的资本结构，是指企业取得资金来源时，不同渠道筹措资金的有机搭配及各种资金的比例。本文对资

6、本结构的衡量使用资产负债率、短期有息负债率及长期有息负债率三个指标。随着2004年中小板的创立，目前我国中小板企业的资本结构呈现几大特点：　　1.总体资产负债率偏低　　一般认为，企业资产负债率维持在50%-60%较合理，但是我国上市公司资产负债率基本低于50%，这一现象也存在于中小板企业。资料表明，我国中小板企业的资产负债率均值保持在40%左右，负债水平偏低。　　2.内源融资比例低，外源融资比例高　　按照现代西方资本结构理论的“融资定律”，内源融资应为企业融资的首选。但在我国中小企业中，内源融资比

7、例却很低。从2005-2010年中小板企业资本结构的数据，可以看出内源融资的比例保持在20%-30%的水平，表明中小企业在内部积累方面较弱。而内源融资比率低说明企业生产规模扩大主要不是依靠企业自身的内部积累，很大程度上依赖于外部的融资渠道及融资环境，这就使得企业长久发展缺乏主动性。　　3.偏好股权融资　　偏好股权融资是我国上市公司最明显的特征，在上市的中小板企业中也有很明显的体现。通过分析可以看到，我国中小板上市企业更偏好股权融资，在融资比例上占据40%以上的份额。在倾向于外源融资的同时，外源融资

8、尤以股权融资占主要，且股权融资与债权融资份额有明显上升趋势。债券融资作为直接融资的另一种形式，与股票融资比，虽有税收挡板作用、财务杠杆效应、不分散企业控制权及更能解决信息不对称等优点，但我国企业债券融资这种方式，始终有一种“可望而不可及”的感觉，在融资结构中较股票融资的比例要低很多。　　4.流动负债比率过高　　负债结构是指上市公司借入资金的期限结构、债源结构、利率结构等。合理的负债期限结构应均衡安排短期、中期、长期负债，并保持适当比例。从中小板上市公司的债权结构情况来看，流动负债比