第四章 期权投机与套利

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1、第四章期权投机与套利期权市场吸引着不同类型的交易者，他们可以分为三类：对冲者，投机者和套利者。对冲者买入期权对冲已有头寸风险，若价格变动不利于已有头寸则期权会起到保险作用；价格变动有利于已有头寸，对冲操作的最大损失为期权费。相对于对冲者为了规避由标的证券价格的不利变动而产生的风险，投机者则为投机标的价格涨跌而参与期权市场。相对于直接对标的证券进行投机操作，使用期权将由于杠杆作用的存在而放大损益结果，即好的结果变得更好，差的结果变得更差。套利者，则是在市场定价出现偏差时，在两个或更多市场间，或者在同一市场内的不同品种间进行买卖，以获取低风险盈利

2、。本章将分三节分别讨论，单个期权交易的损益分析，期权错误定价时的套利分析，以及期权相对价格错误时的套利分析。如无特殊说明，本章期权均指欧式期权，在讨论中也忽略了各种手续费、买卖价差等的影响。第一节单个期权交易的损益分析期权从履约方式角度分为看涨期权和看跌期权两类。对于每一类期权，存在期权多头和空头两种持仓状态。这样构成的四种期权持仓状态，都属单个期权交易，把握对它们的损益分析，是理解和应用较复杂期权交易和策略的基础。1.1买入看涨期权的损益分析买入看涨期权，是对预期标的证券价格未来上涨而选择的一种投资策略。当期末标的证券价格高于行权价格时，期

3、权多头持有者将行权。具体讲，当期末标的证券价格高于权利金与行权价格之和时，行权后将获得正收益；当期末标的价格高于行权价格但低于行权价格和权利金之和时，多头方仍将行权，虽然整体亏损，但比不行权时亏损金额要少。当期末标的证券价格等于或低于行权价格时，多头投资者不会行权，期权作废。22图4.1看涨期权多头的损益分析当期权还未到期时，期权多头方的损益曲线将由远离到期损益曲线的位置向到期损益曲线靠近。如图4.1所示。在其他因素不变的情况下，随着期权到期时间的临近，期权价值越来越小，期权的时间价值将逐渐归零。在其他因素不变的情况下，标的证券价格上涨，将促

4、使看涨期权价格上涨。看涨期权多头投资者可以通过交易期权而获利。例4.1买入看涨期权的损益分析假定期初上证50ETF交易价格为1.700元。对于3个月后到期的上证50ETF看涨期权序列中，行权价为1.800的期权交易价格为0.10。投资者看好未来上证50指数的走势，决定当前买入上证50ETF看涨期权。投资者买入前述看涨期权10000份，支付权利金1000元。期权存续期内，若期权价格上涨，投资者可以选择平仓获利。基于对标的看涨的观点，投资者也可以选择持有期权到期。假定期末上证50ETF上涨至1.950元，高于行权价，投资者行权，并获得(1.950

5、-1.800)*10000-1000=500元的投资收益，投资收益率为50%。若投资者期初选择直接投资标的证券，买入上证50ETF1000元，则到期取得1.950/1.700-1=14.7%的收益，远低于期权投资收益。因此，期权交易放大了投资者的收益。221.2卖出看涨期权的损益分析与买入看涨期权相反，卖出看涨期权的投资者持有对标的证券价格的下跌预期。他预期看涨期权多头方在期末不会行权，从而自己取得权利金收入。参见图4.2，具体讲，当到期标的价格低于行权价格时，该投资者由于卖出的期权方不会被行权，从而整个投资获得权利金收入。当到期标的价格高于

6、行权价格，看涨期权买方行权，该投资者作为期权卖方将遭受损失。当到期标的价格未超过行权价格与权利金之和时，该投资者仍能保持较少盈利，或盈亏平衡；但当到期标的价格超过行权价格与权利金之和时，该投资者将面临亏损。同时，由于标的价格上涨空间理论上无上限，那么该投资者的亏损空间上不封顶。在期权存续期间，若投资者改变预期不再看淡标的证券，则可以选择在相对合适的价位进行看涨期权的买入平仓。图4.2看涨期权空头的损益分析22例4.2卖出看涨期权的损益分析假定初始时上证50ETF的交易价格为1.700元。对于3个月后到期的上证50ETF看涨期权序列中，行权价为

7、1.800的期权交易价格为0.10。某投资者看淡未来上证50指数的走势，决定当前建仓上证50ETF看涨期权的空头。该投资者卖出前述看涨期权10000份，则收取权利金1000元。期权到期时，若上证50ETF上涨至1.950元，则由于期权买方行权，使得该投资者必须以1.800元的价格向期权买方出售10000份ETF。按照现金结算原则，该投资者出现(1.950-1.800)*10000=1500元的损失，从而总盈亏为1000-1500=-500，即亏损500元（未计权利金的再投资收益）。若期权到期时50ETF的价格未超过1.800元，则期权买方不会

8、行权，该投资者期末无支付。总体盈利1000元权利金。期权存续期内，若投资者不再看淡上证50指数，则该投资者可以在到期前选择适当时机进行买入平仓。1.3买入看跌期权的