浅析我国股票发行的保荐人制度

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浅析我国股票发行的保荐人制度[摘要]介绍我国保荐人制度的作用，分析保荐人制度在我国实践中的问题，并提出相应的完善保荐人制度的建议。[关键词]保荐人制度；股票发行证券保荐制度是证券发行上市制度的一个组成部分，是证券监督管理部门为了确保发行人发行证券的质量，强化项目核查，提高发行人诚信度，维护证券市场健康发展而专门设立，并由相应的机构及人员作为保荐人，负责向证券发行市场推荐优质证券的发行，并对该证券的质量作出相应承诺和保证的一种中间制度。刘云亮主编:《证券法学》，南海出版公司，2007年6月版，第38一39页。一、保荐人制度的概念和特征保荐人制度，是由保荐人负责发行人的上市推荐和辅导，核实公司发行文件和上市文件的真实性、准确性和完整性，协助发行人建立严格的信息披露制度，并承担风险防范责任，并在公司上市后的规定时间内继续协助发行人建立规范的法人治理结构，督促公司遵守上市规定，完成招股计划书中的承诺，同时对上市公司的信息披露负有连带责任的一种制度。徐柳、张涛涛：《股票发行上市保荐人制度浅析》，2010年9月（总第252期）。保荐人制度具有以下三个特点：第一，严格的资质条件。保荐人的资质条件比其它任何证券公司都要严格，保荐人除了必须具备有限责任公司、综合类证券公司应具备的成立条件外，还应具备适合保荐人自身业务和职责特点的资质条件。第二，法定的担保责任。保荐人制度最具特色的是保荐人的担保责任，它将公司发行和上市后的持续诚信表现与其保荐人紧密联系起来，并建立了相关责任追究机制。第三，较长的职责期限。职责期限是保荐人职责的存续时间，是保荐人履行职责行为在时间上的维度。职责期限是保荐人职责现实化的必要条件，对于保荐人履行职责的效果起着积极的影响作用。二、证券保荐人制度的作用从理论上讲，证券保荐人制度是因应非信息对称而设，其作用主要体现在以下几个方面:1、保荐人制度的实施有利于提高上市公司的质量。6 2、有利于改善投资者的弱势地位，增强其投资的安全性。3、有利于上市公司的融资活动。4、将券商和上市公司有机地联结在一起，形成相互制衡机制。5、保荐人制度有利于促进券商之间的有效竞争。三、我国证券保荐人制度的建立证券保荐人制度最早由英国伦敦证券交易所于1995年在其新开的创业板市场中正式引入，所以，证券保荐人制度的历史算起来还是比较短的，仍处在一个早期发展阶段。证券保荐人制度起源于英国创业板市场，目前在多个国家和地区广为实行。在大陆地区，由中国证券监督管理委员会第49次主席办公会议于2003年10月9日审议通过了《证券发行上市保荐制度暂行办法》(以下简称《暂行办法》)，并于2004年2月1日起施行，2005年10月27日第十届全国人民代表大会常务委员会第十八次会议修订通过的《证券法》正式确认了证券保荐人制度，2008年8月14日中国证券监督管理委员会第235次会议审议通过了《证券发行上市管理办法》(以下简称《管理办法》)。四、我国证券保荐人制度的主要问题1、保荐人与证券承销商的身份混同《证券法》在规定保荐人对发行人审慎审查义务的同时也规定证券承销商的审慎审查的义务，保荐与承销由同一机构承担容易导致角色交叉或混同，从而使承销商的审慎审查流于形式。由保荐人担任主承销商虽然操作方便，但很难在保荐人和主承销商之间建立有效的内部牵制，在缺少监督和制约的内部控制的环境下，保荐人和承销商很容易出现角色交叉或混同，或者两者互相推诱而导致两者的审慎审查程序流于形式。2、保荐代表人资格的取得条件过于宽松通过考试选拔保荐人的方式本身有其局限性，难以真正反映保荐人的道德因素和实践能力。通过一次知识考试来决定个人能力、个人社会地位、个人的薪资水平等，这样的做法欠妥。在这里有几个最基本的理论是需要澄清的。在欧美发达的市场中，一些特殊行业进入者的专入成本也十分高昂，根本不是仅通过一次资格考试就万事大吉的事情。美国的牙医、律师等行业其收益是高，但是无论谁要想进入该行业并获得高薪，是通过一次又一次的专业考试，多次的资格认定才得以确认的。国内的保荐人代表仅仅是通过一次知识性的测验就可以让个人的命运、财富、社会地位得到根本性的改变，薪资水平几十倍、上百倍的增长。易宪容:《证券保荐人制度如何真正市场化》，载《中国经济时报》，2004年3月31日。6 3、保荐人与保荐代表人之间责任界限不清晰有学者认为在目前我国的保荐制度下，保荐人即保荐机构的责任过重，党玺:《保荐人责任问题法律研究》，载《福建金融管理干部学院学报》，2007年第1期。笔者通过比较法学研究，认为制度确有不合理之处。首先，保荐机构和保荐代表人的地位明显不平等，由于保荐代表人与保荐机构之间的责任划分很难清晰，如在一些情况下，保荐代表人认为项目可能会带来比较大的风险拒绝签字，而保荐机构却不愿放弃在项目上的投入，而由于保荐机构可以通过撤回推荐函去除保荐代表人资格，因此在保荐机构利益面前，代表人无独立性可言，也就难以像注册会计师和律师那样承担明确的责任。陈为:《光大证券保荐人风波:保荐制改革面临倒退危机》，载《证券市场周刊》，2005年12月12日。可见保荐代表人在这样的制度下难以保持独立自主，但是法律却要求其同样承担连带责任，而要求一个没有独立性的主体共同承担连带责任，于法理不通。王朝霞:《论民事连带责任的适用》，黑龙江大学，法律学位论文，2006年。另外两者在保荐义务和法律责任上模糊不清，由谁承担保荐义务，处罚谁、罚到什么程度都缺乏明确的界定。在保荐发行上市中是保荐机构享有诸多项保荐权利，并且也只有保荐机构才有能力去承担责任，而保荐代表人作为自然人从属于证券法人的地位决定了其不应该承担过多责任。另一方面，保荐代表人虽然是签字人员，但保荐决定的最终决定权在内核负责人与业务负责人方面，保荐代表人只是保荐业务执行人员。所以，要明确保荐代表人只是保荐机构必备的保荐业务人员，证监会只对保荐代表人进行资格审查和管理，不应当要求其承担过多的保荐法律责任。如果保荐代表人违规或其所推荐的发行人违规，监管机构应主要追究保荐机构的法律责任而不是保荐代表人的个人责任，至于保荐机构如何追究具体保荐代表人的责任，是证券公司内部自治事项。5、证券保荐持续督导期限过短证券保荐持续督导期限过短是当前公认的保荐制度的一大不足之处。根据《管理办法》第三十六条的规定，首次公开发行股票并在主板上市的，持续督导的期间为证券上市当年剩余时间及其后2个完整会计年度;主板上市公司发行新股、可转化公司债券的，持续督导的期间为证券上市当年剩余时间及其后1个完整会计年度，在创业板上市的，各相应延长一年。而纵观世界各国证券保荐制度关于保荐期限的规定，可以发现我国保荐期限确实过短，容易诱发保荐人的短期行为。如英国AIM实行“终身”保荐制度，保荐人的任期以上市企业的存续时间为基础，企业上市一天，保荐人就要伴随左右一日;美国的“什锦保荐制度”则规定了“理事专业指导计划”6 ，即公司上市后可以获得纳斯达克一名理事的全面指导，没有期限规定。五、证券保荐制度的完善保荐主体资格的完善应主要从剥离证券承销商的身份、完善保荐代表人的考试度两个方面入手。1、保荐人与证券承销商身份彻底分离保荐人与证券承销商身份混同的结果是自己既是运动员又是裁判，削弱了《证券法》关于证券公司承销证券应当对公开发行募集文件的真实性、准确性、完整性进核查的约束作用，容易使承销商的核查流于形式甚至故意漏掉核查程序，因此，有要将保荐与承销的主体分离，以促进证券市场的专业细化与良性竞争。结合当前证券保荐与承销的实践，笔者认为这个目标的实现应该分两步走:①在证券承销商本身兼职保荐人的当前阶段，证券承销商不得承销发行自己保的证券，此为强制阶段;②建立“有限合伙”保荐人法人，将保荐人从证券承销商中完全独立出来。随公司法人制度对“有限合伙”的承认，“有限合伙”将是保荐人的最佳组织形式。旦保荐人与证券承销商分别设立，保荐主体与承销主体自然分离，此为自然阶段。2、完善保荐代表人的考试制度①保荐代表人资格考试除了考察其业务知识外，还应重点加强其操作经验、敬精神和诚信程度的考察;考试只是成为保荐人的一个基本环节，今后应建立保荐人层次筛选制度。②保荐人考试难度应以保荐业务的能力需要为基础，而不是基于控制人数的需而随意调整难度。根据有关报道，首次保荐代表人胜任能力考试通过率约40%，此后，监管层严格控制保荐人的数量，2005年保荐人考试通过率仅为9%;2006年更是大下降至5%附近，游芸芸，韦小敏:《265人保荐人考试过关》，载《证券时报》，2008年1月8日。处007年又回升到10%，2008年则为18.27%，过关率的急剧变化分反映了管理层的人数控制意愿。当然，完善保荐代表人的考试制度并不意味着要规定更加严格的准入资格，过严格的准入资格将导致保荐代表人成为市场稀缺资源，同样不利于证券市场的发展。3、合理划分保荐人与保荐代表人的责任界限保荐人与保荐代表人是证券保荐制度的两个核心主体，其中保荐人是公司法人，在保荐业务活动中居于主体地位，保荐代表人处于从属地位，保荐人应该承担要责任。具体而言，无论刑事责任、民事责任、或者行政责任，保荐人均是主要的责任承担者，尤其是民事责任—6 关系到投资者的利益能否真正得到保障，只有保荐人才有足够的能力承担，而保荐代表人主要就其违规行为承担行政责任，当然，触犯刑律的除外。4、延长持续督导期限考虑到我国证券市场信用较低，风险较大，投资者信心相对薄弱，以及我国上市公司较多的“一年优，二年平，三年ST”的变脸现象，目前关于持续督导的期限的规定显得过于短暂。考虑持续督导期限的设定标准应该关注两个方面的因素:一是有利于上市公司所存在的问题获得充分暴露和保荐人充分履行职责;二是有利于防范和化解证券市场的风险，保护投资者利益。陈岱松:《证券上市监管法律制度国际比较研究》，法律出版社，2009年4月版，第339页。笔者认为保荐人的持续督导期限应延长到至少五年，“终身制”最好，若设定为终身制，则可以考虑将保荐人与独立董事二者的职能统一于一身;或者采取法定期限加任意期限模式，即在法定期限以外，由监管机构或者交易所根据上市公司的信息披露情况，可以随时要求上市公司聘请保荐人帮助改善信息披露质量，直至监管机构或者交易所认为合适时为止，同时也鼓励上市公司自行聘请保荐人改善信息披露质量。境外规定的保荐期限都比较长，英国实行“终身制”，美国的“理事专业指导计划”可以视作终身制，而香港的保荐期限则是法定期限加任意期限的模式，即在法定期限届满后，由发行人自行继续聘请保荐人或者在香港联交所酌情指示的期间内，根据该指示的要求，强制性地委任一名保荐人继续担任其顾问。④陈峥嵘:《保荐人的保荐期限》，载《资本市场杂志》，2001年第2期，第58页。比较而言，我国的保荐期限显然过于短暂。结语6 证券保荐制度是我国在借鉴香港保荐人制度的基础上所引入的一种新的发行审核制度，并且一开始就应用于主板市场，可见监管机构对其颇为倚重。尽管在实施过程中伴随的异议声从未间断过，但其积极效果也得到越来越多的肯定，而且2005年《证券法》修订时己将其作基本制度加以明确，所以仍不失为我国证券发行上市制度改革的一项积极尝试。由于我国国情与其他实行保荐人制度的国家和地区相比存在较大差异，再加上国际上本身也没有太多的经验可以借鉴，所以对保荐人制度实施过程中出现的问题应以宽容心态与建设性心态来看待，而不是因噎废食，为片面地追求制度的完美而轻易否定它。由于居民可支配收入的增加与宏观调控的需要，在未来相当长一段时间内证券投资将是大众首选投资，证券市场稳定、健康有序地发展将是建立和谐社会必不可少的条件之一，因此，应该通过进一步完善现行的证券保荐人制度，以及其他相关法律制度。6