在收购兼并的历史中,绩效支付合约的采用是从规模较小、

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1、在收购兼并的历史中，绩效支付合约的采用是从规模较小、私人拥有的目标公司开始的，但是近年来，绩效支付合约也在一些大型公司包括上市公司收购案中也开始广泛运用。“绩效支付合约”在中小企业收购兼并中的运用上海财经大学证券期货学院李曜在收购兼并中小企业时，中小企业一般经营历史较短，波动性很大，企业未来的现金流量不确定。当买卖双方就目标企业的价格无法达成一致时，可以通过达成一项特殊的支付合约安排—绩效支付合约来实现交易。作为购并中的一种激励性支付技术，绩效支付合约在投资银行学中称为“earn-out”。“绩效支付合约”是一项

2、合约规定，收购方对目标企业购买价格的一部分，在收购完成时不支付给目标企业股东。在收购结束后，根据目标企业未来的财务业绩或者其他绩效指标的完成情况，将这部分支付金额给予或有支付。这些财务业绩或其他绩效指标构成了绩效支付合约的内含触发条件，只有触发条件被触发，买方才需要支付现金或股票予卖方。绩效支付合约的优点与局限性在收购兼并的历史中，绩效支付合约的采用是从规模较小、私人拥有的目标公司开始的，但是近年来，绩效支付合约也在一些大型公司包括上市公司收购案中也开始广泛运用。表1是美国20世纪90年代收购案中采用绩效支付合约

3、的情况。表1收购兼并中采用绩效支付合约的情况年份采取绩效支付合约的M&A案例数目在当年所有M&A案例中采取绩效支付合约案例的比重绩效支付合约的价值（百万美元）在当年所有M&A案例总价值中绩效支付合约价值的比重在采取绩效支付合约的M&A案例中，绩效支付合约支付价值的比重1990532.6%1438.50.8%21%1992612.7%1272.61.1%40%1994922.7%1990.10.7%88%1996852.0%8831.71.5%19%19981673.5%9845.10.8%28%资料来源：美国证券

4、数据公司（securitiesdatacompany），收购兼并数据库。从表1中可见，在所有公开的收购兼并案例中，采取绩效支付合约的比重并不大，但是绩效支付合约价值量的绝对数值增加很快，一个原因是美国上世纪90年代收购兼并发展速度很快，同时另外一个原因是在一些大型并购交易中采取了绩效支付合约。表1中有一个显著的特点是，一旦并购交易采用了绩效支付合约，则绩效支付合约的价值量占整个交易价值量的比重就非常可观，表中该比重数值从19%到88%。既然在所有收购兼并案例中采取绩效支付合约的比重并不大，那么绩效支付合约究竟在哪

5、些购并案中适用呢？采用绩效支付合约有哪些优点、又有什么局限性呢？首先，让我们分析绩效支付合约的优点：６第一，沟通买卖双方的价值评估鸿沟。采用绩效支付合约的最主要原因，就是买卖双方对目标企业的内在价值评估不同。一般卖方的评估值高于买方的评估值。绩效支付合约的目的，就是要填平双方在价值评估上的鸿沟，以达成交易。对于卖方来说，如果目标企业被收购后，业绩确如卖方预期，表现很好，则绩效支付合约就能提供附加的支付金额予卖方。对于买方来说，只有当目标企业的业绩较大地超过了买方预期时，绩效支付合约才会触发，发生附加的支付，否则不

6、会发生支付。双方都同意在目标企业未来完成业绩目标任务的条件下，支付绩效支付合约的金额、此时目标企业较高的价值评估是合理的。这样，绩效支付合约通过采取或有支付的方式，解决了收购交易中的最大难题。第二，留住目标企业的股东/经理。对于大量的科技型、创业型中小企业来说，目标企业的股东往往同时也是企业经理或者关键的管理人员，这种情况下，绩效支付合约能够实现在企业收购后留住这些关键人员。这些目标企业的核心人员有动力继续留在原企业，努力实现既定的业绩任务，以获得未来潜在的支付金额，这保证了目标公司的持续增长。绩效支付合约虽然具

7、备上述优点，但在谈判双方具体设计的时候，会遇到很多复杂的实际问题。如果这些问题处理不当，会使绩效支付合约的效果大打折扣。这些问题包括：第一，购并后的企业整合。在购并完成后，如果目标企业完全整合入收购方，那么绩效支付合约是无法发挥有效作用的。因为整合后的企业的销售、成本、利润等决策是从整合后的整体企业考虑的，而不是原来的目标企业。这样，目标企业的管理层失去了对原目标企业的控制。所以在绩效支付合约实施期间，必须保证目标企业的经营独立性，或者在业绩目标的选择上注意消除企业整合的影响。第二，业绩目标的具体设置。绩效支付合

8、约的思想虽简单，但其实施起来困难之处在于要产生一个有效的业绩目标。这个业绩目标可能是一个计算公式或者一组数值，其设计宗旨是要简单明确、易于测算，并为双方所认同。第三，业绩目标设置过于激进。目标公司的管理层可能过于乐观，将业绩目标设置得过为激进。这样一旦实际经营中目标公司完不成既定业绩目标、或者出现这种可能性的情况很大时，绩效支付合约的存在和过高的业绩目标反而会使管理层丧失