投资者法律保护与公司治理

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1、投资者法律保护与公司治理公司治理是一个广义的概念，其目的是管理与公司有关的各种利益主体，并协调他们之间的关系，包括建立适当的激励机制、采取一定的保护措施、制订解决纠纷的方法等。事实上，在不同的国家，公司治理的发展历史各不相同，其侧重点也有差异。近年来，越来越多的经济学家发现，世界各国公司治理模式和治理效率的不同，很大程度上取决于各国的制度环境，特别是各国法律制度对投资者保护的差异。因此，本文旨在从投资者法律保护的角度来分析公司治理。一、投资者保护问题概括本文所指的投资者保护主要指基于国家层面的投资者保护，是指一个国家的公司法、证券法、商法中对投

2、资者的保护条款以及这些条款的执行情况。投资者保护的法律和政策的一个重要的经济后果是对公司治理的影响，公司治理又会影响投资者信心、公司所有权结构、公司融资成本和公司价值等。在以前的研究中，人们最关注的企业中的代理问题是股东与经理人之间的代理问题。在Berle和Means(1932)的世界中，公司股权是十分分散的，任何一个股东都不能对经理人产生影响。Berle和Means(1932)模型大致符合美国情况，但对于其他大多数国家不适用。LLSV(2002)指出，在其他大多数国家中，代理问题主要不是股东与经理人之间的问题，而是大股东与小股东之间的问题，应

3、该更多地关注大股东对小股东利益的侵害问题。那么为什么代理问题在国家之间有这么大的差别呢?是什么原因造成了代理问题的差别呢?这些差别对于各国的资本市场有什么影响呢?一个国家的经济发展依赖于这个国家企业的健康发展。企业家能够为他们的经营筹集到资金，才能为社会创造出财富。资金及其他经济资源能够合理地在企业之间分配，社会财富才能最大化。但是，企业家能否筹集到资金取决于投资人是否愿意把资金交给企业，以换取未来的投资回报。正是在这个环节上，投资者保护起到了决定性作用。显然，如果没有投资者保护措施，投资人认为把资金交给企业后，企业就失去归还资金并提供回报的动

4、机，这样投资人起初就不会为企业融资。企业筹集不到资金，也就无法创造财富，经济也就不能发展。正是这种可能的市场失败要求拥有公共权力的政府提供投资者保护，使筹资融资成为可能。在各种投资者保护机制中，法律制度的作用是基础的，对其他的投资者保护机制有重要的影响。当投资者权利的法律保护较弱时，由于失去控制权就意味着放弃控制所带来的私人利益，投资者会尽可能想办法集中所有权以保护自己的利益。集中所有权是投资者保护弱化的适应性反应。如果法律制度对股东权益保护较好，则该国就可能有一个较发达的资本市场，企业股权融资比例就可能相应较高;如果法律制度对债权人保护较好，

5、则该国债券市场就可能发展得较好，银行的债权投资行为就会得到鼓励，企业债务融资的比例就可能比较高。当外部股东和债权人都缺乏保护时，企业就只能依靠家族成员进行融资。在转轨经济中，公司治理效率低下的一个根本原因在于法律制度不健全，对中小投资者的权益保护缺失。因此，推进法律改革以加强投资者的法律保护，是提高转轨经济中公司治理效率的关键。一、民营中小企业融资难的原因分析1.民营中小企业尚未建立起现代企业制度，财务管理和经营管理不规范。民营企业大多是以家族经营、合伙经营等方式发展起来的。许多民营中小企业(以下简称中小企业)没有建立起现代企业制度，产权单一，

6、企业规模小，科技含量低;经营行为短期化以及负债多、积累少，投资规模与市场竞争力不足，抗风险能力低，容易遭到市场的淘汰;财务管理和经营管理不规范。据调查，有80%的中小企业会计报表不真实或没有会计报表。此外，由于一些中小企业存在逃避银行债务、多头抵押等情况，因而其资信等级不高。由于银行对其缺乏足够的信心，为保证信贷资金的安全，降低成本和提高经济效益，银行不愿冒险向中小企业发放贷款。2.中小企业板解决中小企业融资难问题的作用有限。《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》指出，分步推进创业板市场建设，完善风险投资机制，拓展中小企业融资渠

7、道。在此精神的指导下，2004年5月27日中小企业板在深圳证交所正式启动。建立中小企业板，可以避免中小企业过度依赖银行贷款，为中小企业创造了直接融资方式，有利于拓宽中小企业的融资渠道。但是一些经济学家也提出了不同的看法。他们认为，中小企业板固然为中小企业提供了一条通过资本市场进行融资的途径，但并不会成为上千万家中小企业最主要的融资渠道。北京大学中国经济研究中心主任林毅夫在接受《中国证券报》记者访问时指出，发展面向中小企业融资的资本市场的方案，实际上只能部分地解决高风险、高回报的科技型中小企业的融资问题。我国在今后很长一段时期内资源禀赋结构的特点

8、都将是资本相对稀缺、劳动力相对丰裕，劳动密集型中小企业将始终在我国中小企业中占据主要部分。但是，由于劳动密集型中小企业的自身特点，多数劳动密集型中小企