从历史比较中寻找市场调整的逻辑

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1、从历史比较中寻找市场调整的逻辑摘要：经济周期回落和结构调整的叠加效应使经济回落承受更大的压力，经济出现周期性回落也是毫无疑问的趋势，经济结构调整将增加经济周期性回调的深度以及企业所感受的紧缩的压力，这一叠加效应的产生对于现行政策也展开了挑战。中央和地方政府政策目标函数在总体一致的前提下，可能存在的阶段性政策重点的差异，使得当前在经济增长和抑制通胀的宏观政策取向上还需要进行艰苦的观察和平衡。本土市场和全球市场的互动程度提高使得把握国内经济趋势必须要有全球视野。政策重点应当积极推动经济转型，在保持适度从紧的货币

2、政策基调上，积极放松管制，鼓励市场创新。　　关键词：金融市场；经济；周期性回落　　　　2008年7月29—31日，国务院发展研究中心金融研究所副所长暨平安证券首席经济学家巴曙松教授分别与深圳、上海部分公募机构进行了深入交流。巴曙松教授对当前的宏观经济金融形势、未来经济政策的走向，以及全球经济的走势等方面进行了分析，并提出了此次经济周期回落与结构调整的叠加效应已经开始显现、未来宏观政策的走向会受到中央和地方政府在总体政策目标一致条件下不同的政策重点及其互动影响等重要观点。　　巴曙松教授强调，从全球金融市场大幅

3、调整的历史看，每一次调整的过程中，市场参与者往往容易强调“这一次是不同的”，但是，从市场调整的内在逻辑看，不同时期的市场调整其基本原因往往十分类似，有研究者研究了半个世纪以来金融市场的历次大幅调整，发现这些市场的动荡在市场动荡的导火索、演变趋势等方面有高度的一致性。我们当然可以强调当前我们所面临的市场调整的不同的地方，但是，从过去的市场调整中寻找把握市场趋势的经验，同样也值得重视。中国资本市场是一个快速发展的市场，其优点是有巨大的发展潜力和机会，但是可能也使得参与者的市场经验相对欠缺。从一些大型机构的随机抽

4、样看，现在的投资和研究人员中，完整经历了1992—1993年的宏观经济大幅波动和政策剧烈调整以及过去5年调整低迷市场的大概有10％左右，因此，重点分析和比较中国经济历史上的几次大的波动与政策调整，十分有必要。　　　　一、经济周期性回落和结构调整的叠加效应会使经济回落承受更大的压力　　　　首先，经济出现周期性回落已是毫无疑问的趋势。改革开放30年以来，我国只有2次实现了连续5年两位数的增长，其中一次就是2003年以来的这5年。从增长周期的角度来说，2007年底以来的紧缩政策驱动下的经济运行，本身就决定了目前所

5、处的是一个阶段性的见顶回落的过程。毫无疑问，中国经济从长期看依然处于一个十分关键的战略机遇期，但是，在短期的经济波动看，政策紧缩，以及随后出现的外部冲击等，确认了经济的回落趋势。在2007年，我国经济的不少指标都明显超过了潜在增长率所能承受的范围，从当时的情况看，针对性地提出“两防”政策是有必要的。　　从中国改革开放以来的宏观经济运行轨迹看，可以说我国过去几年的“低通胀、高增长”的经济增长更多只能说是经济发展周期中的一个十分优美的插曲，但是，从长期的经济运行看，这种组合不是我国经济增长过程中占主导性地位的时

6、间段，现在看起来这个时间段有很多的特定外部条件。从宏观政策研究角度看，在2003—2004年的时候，宏观学界一度十分关注经济的通缩、产能的过剩，其后随着中国加入了WTO，中国成为世界的加工厂，中国大量过剩的产能在全球范围内被消化，全球化的红利、以及信息网络技术的广泛应用带动的劳动生产效率的改进，都是十分重要的原因。但是在过去30年的经济发展过程中，中国平均中位数的GDP的增长大概在8%～9%之间，如对这一经济增长做一个细分的话，大概其中5%～6%是劳动力等要素投入所带来的增长，3%～4%左右是劳动生产率的改

7、进所带来的增长。所以经济回调到哪里，就要取决于这两个生产要素，即劳动生产力的投入和劳动生产率的改进在过去这一段时间的经济增长中所各自贡献的比重，如果主要依靠低价资源的投入带动的话，那么，随着资源价格的上涨和新增供给的减少，在这一轮的周期回落中，回落的深度可能就会比较深。现在人口经济学界的主流判断开始转为，大量廉价劳动力向城市转移的拐点正在出现，也就是说劳动力可以无限供给的时代已经结束，民工工资的上升就是一个标志。现在劳动生产力投入的基数已经很大，并且农村人口中可供转移的劳动力也越来越少，这一比例很可能从5%

8、～6%下降到4%甚至更低。即使劳动生产率还是按照原来的速度改进，那么整个经济增长的中位数还是可能回落到7%～8%。这样经济增长的波动中枢可能会下一个台阶，除非我们前面的两个假定出现变化：第一，人口判断上出现错误，即还有很多劳动力可以转移，目前看来这一可能性不大；第二，是劳动生产率的更快提高，这个可能性也不是太大，因为劳动生产率改进是一个渐进式的过程，而且这种进步往往是随机出现的。在目前中国来说，劳动生产率的提高更