入世后外资并购国内上市公司动因分析

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1、入世后外资并购国内上市公司动因分析内容提要　跨国并购已成为全球外国直接投资的主流方式。入世后，外资纷纷并购我国国内上市公司的现象引人关注。本文分别从外商、国内上市公司和地方政府的角度分析了外资并购的动因。分析的结论：外资并购国内上市公司作为“两组不同契约的对接过程”，是由包括外商、上市公司、地方政府等契约相关角色在内的各方力量共同决定的，因而可以认为是社会各种利益集团“公共选择”的结果。　　关键词　外国投资　中国上市公司　并购动因　　一、外资并购在我国的历程　　企业并购在西方市场经济国家司空见惯，在以美国为代表的西方发达国家目前已发生了五次大的并购浪潮，每次并购浪潮所处的背景不同

2、，表现出来的特征也不尽相同。从20世纪90年代兴起的第五次兼并浪潮突出地表现为跨国并购。尤其是1994年以来，在全球跨国投资中，跨国并购超过了投入新设项目的“绿地投资”，在跨国投资总额中占据主要份额，而且呈逐渐递增的态势，从而成为全球外国直接投资的主流方式。　　在我国，外资并购作为外国对华直接投资的方式之一，起始于1992年。其发展大致经历了两个阶段：　　第一阶段，大约为1992-1995年上半年，在该阶段内，外资主要是通过合资控股或购买产权的形式并购及改造国有企业。　　第二阶段，起始于1995年中期，其主要标志就是外资控股国内上市公司，主要形式是外资购入较大数量的股权，以取得对

3、上市公司的控制权。一般采取以下几种方式：一是场外协议受让国家股或法人股，比如日本五十铃和伊藤忠控股北京北旅；或是以场外协议受让非流通股的同时也在场内收集一部分流通的A股、B股或H股；还可以在目标公司发行新股时大量认购新发行的股份，如美国福特汽车公司认购江铃汽车80%的B股。　　据统计，截至2001年中期，深沪两市具有外资法人股的A股上市公司63家；具有B股上市公司15家，其中同时发行A、B股的上市公司有12家，合计有66家上市公司具有外资法人股。　　外资并购的兴起，从根本上是因为中国良好的经济增长势头和庞大市场。虽然就目前而言，外资并购在我国的规模较小，通过兼并收购方式进行的直接

4、投资还不到外商直接投资总额的10%，但可以预言，随着我国资本市场的完善和发展，以及人世后政策性障碍的消失，外资并购，尤其是对国内上市公司的并购会在较长时期内成为我国吸引国外直接投资的重要方式。　　二、入世后外资并购国内上市公司的动因分析　　（一）从外方角度而言：　　1、国内上市公司存在的制度优势和资源优势　　从产权经济学的观点看，并购的实质是产权交易和产权重组，而外资并购的实质就是外籍所有权参与的产权交易。由于我国国内企业产权不清晰，跨国公司对国内企业的收购一直存在两个巨大的制度性障碍：一是收购目标公司的资产所有权不清晰，收购标的本身蕴涵了巨大的风险；二是由于产权不清晰，并购后的

5、企业将难以通过产权来实现对资源的内部化配置，并形成跨国直接投资的所有权-内部化优势。同时，国内企业由于产权不明晰导致的公司治理结构不健全，在很大程度上制约了跨国公司对并购后企业行使控制权的能力。从而跨国公司在生产经营、营销手段、售后服务等方面的所掌握的know-how也不能很好地嫁接到国内企业的经营活动中，跨国直接投资的垄断优势也难以得到发挥。　　由于存在上述障碍，跨国并购一直未能成为我国吸引外资的重要形式，这也阻碍了我国吸引外资水平的提高。据统计，我国自1998年达到454亿美元的高峰后，1999年和2000年实际利用外资金额一直在400亿美元水平。目前，随着我国国内上市公司产

6、权及治理结构的日趋完善，国内上市公司的制度优势和资源优势已引起外资的注意。　　首先，国内上市公司产权制度改革已经完成，公司治理结构也在逐步完善，对外资战略买家的吸引力在增强。随着我国证券市场的不断发展成熟，股票一级市场发行机制从审批制向核准制的转化，原来少数存在历史遗留问题的上市公司也已经较彻底地解决了产权方面的问题，而大部分的上市公司在上市之初就依照《公司法》和《证券法》进行了股份制改造。　　其次，在解决了产权问题的基础上，上市公司的公司治理结构也得到了市场的培育并逐渐完善。许多上市公司已经摆脱了依附于大股东或为大股东所控制的局面，并形成了自己独立的“人格”；有的上市公司甚至聘

7、请了独立董事来参与公司重大事项的决策，以弥补大股东在专业技能方面的不足。　　在解决公司产权及治理结构问题的基础上，上市公司通过内部化来配置资源的效率得到了提高，而证券市场又为上市公司提供了一种通过外部化方式配置资源的有效方式。因此从上述角度来考虑，上市公司群体可以说是目前国内企业中最具资源优势和制度优势的群体。而跨国公司也会首选这些具有制度优势和资源优势的上市公司，从而充分发挥其跨国直接投资的所有权-内部化优势和垄断优势。　　2、上市公司所具有的无形资产　　在跨国并购的动因中，“