有色金属行业专题报告：锌，将短缺进行到底，为何近期锌价如此疯狂

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1、证券研究报告

2、行业专题报告原材料

3、有色金属锌：将短缺进行到底——为何近期锌价如此疯狂刘文平刘伟洁研究助理黄昱颖研究助理liuwenping@cmschina.com.cnliuweijie@cmschina.com.cn0755-83229731S109051703000215821133927huangyuying@cmschina.com.cn报告日期：2017年6月28日核心观点锌价年初至今上涨7%，铅下跌1%。年初到现在的均价比2016年分别高34%和19%。上市公司盈利水平接近或超过历史

4、高点。估值历史低位：2017年P/E20倍左右，处于历史低点，仅次于2014和2015年；P/B也在历史低位，仅次于2008年债务危机、2014年和2004的部分时间。股价也处于短期低点。短期压制股票的因素缓解：金融去杠杆造成的债券收益率上行，短期告一段落；对2017年下半年的需求预期修复，市场认为行业的盈利持续性增强。锌锭短缺持续发酵，库存历史低位，逼仓行情轮番上演，锌价创新高的概率大幅提升。推荐标的：锡业股份、西藏珠峰、驰宏锌锗、中金岭南、盛屯矿业、盛达矿业、宏达股份、西部矿业。风险提

5、示：锌消费不及预期，矿企业超预期复产。-2-锌市场近年发展核心逻辑2014-2015每年均有一波上冲，原因是提前反映2015年底开始世纪矿闭坑。但此时锌精矿供应非常充裕。2016国外矿闭坑、减产叠加。中国矿产量2015年大降不容忽视，效应也开始反映，在一定程度上做到了外呼内应，造就了2016年全球巨缺100万金属吨锌精矿2017主要矛盾从矿转移到锌锭。矿：国内外矿逐步复产，但复产数量有限，全年仍旧有小缺口。锌锭：矿紧张造就的加工费较低+中国环保，小炼厂退出。全年国外均有较大锌锭供应缺口。2018国内

6、外矿继续复产，全球矿出现小过剩。价格强劲的支撑两个因素：1、各环节矿库存所ZINC剩无几，补库存需求完全覆盖供应过剩量；2、需求增速有望回升-3-贯穿2017年全年的锌市场的矛盾锌精矿供应正在恢复预期趋于宽松缺口和复产的矛盾现状和预期的矛盾精炼锌产能释放受限缺口正在放大锌精矿供应趋多，更多是预期。精炼锌买不到是现状，现状反映更赤裸裸、更直接、也更不能被其他因素而左右。供需变化牵动市场，全年会造就阶段性强劲反弹，随后被打压，但整体坚守趋多趋势。不过短线上，需要警惕连续大涨之后价格技术性回调，以及国内外

7、库存近日短暂企稳给市场情绪上的压力。-4-锌：2016矿缺口巨大，2017持续偏紧2012-2014年全球积累锌精矿库存。2015-2016年去库存彻底。2017年矿企复产，锌精矿缺口收窄，但仍旧不充裕。2018年矿企继续复产，锌精矿趋于充裕，如果嘉能可仍旧不复产，矿仍旧紧张。如果复产，小幅过剩，锌冶炼企业主动补库存，供应仍旧不会显得过剩。注：矿的话题近两年反复被提及，既成事实，且被公认，在此不多赘述。全球（除中国）矿山增减产能统计（万金属吨）全球锌精矿供需平衡（万吨）100100505000-50

8、-50-100-100201520162017E2018E2019E产能净增新扩建产能-150201220132014201520162017E2018E2019E闭坑产能闭坑+减产资料来源：各公司财报、安泰科、招商证券-5-精炼锌短缺原因矿短缺环保严短缺？原料紧张，限制产环保严查，促进能释放；加工费下小微锌冶炼企业降，挑战锌冶炼企退出业成本线，促减产-6-锌：2016年中国锌精矿库存几近挤净50港口锌精矿库存（万实物吨）2015Q4-2016Q4：40矿供给由外而内的紧张→进口矿TC下浮30更快一

9、步，同时沪伦比值走低→进口矿20较国内矿价高1000-1500→进口矿无优势10→供需两淡02016/1/12016/7/12017/1/1锌精矿进口盈亏（元/吨）21000进口盈利（右侧）2000100冶炼厂矿库存（天）19000进口锌精矿价格国产锌精矿价格100080170001500006013000-10004011000-200020900007000-30002015年7月2016年1月2016年7月2017年1月2017年3月2013/12014/12015/12016/12017/1

10、资料来源：SMM、上海钢联、招商证券资料来源：SMM、招商证券-7-锌：中国锌冶炼企业联合减产2016年锌精矿基准TC不断下滑，但分享后的实际TC不断上升。锌冶炼企业利润持续改善，企业开工积极性持续攀升。消耗矿库存。因此2016年缺矿不缺锭。2017年中国冶炼厂3-5月联合减产，4-5月中国锌冶炼企业开工率在最近7年内仅仅高于2012年。2012年是最近一次国内锌冶炼企业集中性减产。中国主要锌冶炼企业开工率中国国产锌精矿实际加工费，元/吨90%201120122013