宏观点评：通胀要不要担忧？2018年cpi走势前瞻

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1、宏观报告

2、宏观点评通胀要不要担忧？2018年CPI走势前瞻证券研究报告2017年12月12日作者宋雪涛分析师SAC执业证书编号：18年CPI相较17年中枢小幅上升S1110517090003songxuetao@tfzq.com翘尾因素和中性预测的结果显示全年CPI展现出M型的季节性特点。中性预测下李雪联系人CPI2018年全年中枢约为2.08，对货币政策不构成紧缩压力。lxue@tfzq.com相关报告CPI食品项：蔬菜低基数效应明显，猪肉价格有低弹性正贡献，玉米价格温和上涨2017年上半年，

3、受2016年上半年蔬菜种植面积增加影响，蔬菜价格超季节性偏低，这一低基数对CPI的影响将在18年1季度达到最大，预测带动18年1季度CPI上涨0.13个百分点；短期猪价周期钝化导致上升幅度不大，长期看肉类饮食习惯和规模化养殖导致猪周期波动性被熨平，未来一年猪肉价格先降后升，以稳为主，猪肉价格对CPI食品项的影响明年3季度达到最大；2018年玉米价格主要影响因素是库存，不断下降的库存增速和增长的燃料乙醇需求将加速玉米去库存进程，中性假设下，18年玉米价格上升8%。CPI非食品项：油价（中枢60）对

4、CPI贡献有限，CPI医疗项回落，CPI居住项几乎不受房价影响CPI中直接跟油价相关的交通工具用燃料项占比不足2%，整体来看油价上涨对CPI的影响不大，在中性预测下（油价中枢60），油价分季度对CPI的贡献分别是0.043%，0.039%，0.011%和0.085%；2018年挂号费的政策影响释放完全使医疗服务价格趋于稳定，预计2017年末CPI医疗分项下降至同比6.90%，18年持续下降至5.53%；自有住房未采取房地产交易价格，公租房租金价格受市场影响较少，总体上CPI租房价格对房价波动不是

5、很敏感。预计CPI中的居住分项将保持平稳，未来一年保持2.15的平均水平。核心CPI随房价增速平稳回落房价通过房价——房租——劳动力成本——服务业价格——酒店餐饮旅游社会服务等分项传导到核心CPI，随着房价增速回落，房价对房租和服务业价格的压力也逐渐释放完毕，预计2018年，核心CPI增速回落至2-2.2%。风险提示：货币政策超预期请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1宏观报告

6、宏观点评一、结论：18年CPI相较17年中枢小幅上升图1：CPI当月同比VSCPI翘尾因素7.006.005.004

7、.003.002.001.000.00-1.002011-012011-062011-112012-042012-092013-022013-072013-122014-052014-102015-032015-082016-012016-062016-112017-042017-092018-022018-072018-12CPI:当月同比:翘尾因素CPI:当月同比资料来源：WIND，天风证券研究所从翘尾因素来看，2018年2-3月开始，CPI翘尾因素逐月上升，6月达到峰值1.7，随后开始下降

8、。中性预测性下，CPI第一波峰值在2-3月，第二波峰值在6-7月。其中2-3月为2.41-2.55，6-7月为2.61-2.55，之后下降12月小幅回升至1.72。全年CPI展现出M型的季节性特点。2018年CPI中枢高于2017年，中性预测下全年中枢约为2.08，乐观预测全年中枢为2.22，悲观预测全年中枢为1.87。这个水平的CPI中枢对货币政策不构成紧缩压力。图2：中性/悲观/乐观预测下CPI走势3.002.502.001.501.000.500.00中性乐观悲观资料来源：WIND，天风证

9、券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明2宏观报告

10、宏观点评二、CPI具体分项情况CPI主要三个构成部分：食品、能源交通、非食品（核心CPI）。图3：CPI构成各项占比烟酒及用品家庭设备用品及4%其维修服务衣着5%食品9%医疗保健及个人28%用品10%交通和通讯10%娱乐教育文化用居住品及服务20%14%资料来源：WIND，天风证券研究所2018年的猪肉与食品价格保持稳定，食品项CPI均值为1.18；原油价格中枢小幅上行，但受高基数影响，交通和通信项均值为-0.19；医改逐渐深入，医疗服务

11、价格渐趋稳定，医疗保健分项较此前略有下滑至4.51；租赁及水电燃料价格保持稳定，CPI居住分项为1.9；地产调控政策平抑服务业价格上涨，CPI其他项维持在1.85。图4：CPI分项预测20.003.0015.002.5010.002.005.001.500.001.00-5.000.50-10.000.002016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-11食品分项医