乳业上市公司并购动因及绩效研究——基于蒙牛乳业并购雅士利国际的案例分析

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1、乳业上市公司并购动因及绩效研究——基于蒙牛乳业并购雅士利国际的案例分析康永红中国石化内蒙古石油分公司【摘要】蒙牛并购雅士利主要是为了补齐竞争短板，引进管理人才和增加投资收益；雅士利的出让原因主要是升级原料和销售渠道，解决发展难题并且弥补资金缺口，最终形成经营、管理和财务上的协同效应。在并购绩效方面，蒙牛和雅士利都有不俗的表现。二者在盈利能力、营运能力和偿债能力上都保持稳定或有所提升，并领先于标杆企业光明。【关键词】乳业；并购动因；并购绩效三聚氰胺事件之后，我国乳制品行业面临着大规模重整洗牌。越来越多的消费者把目光瞄准了国外奶粉品牌，而国内

2、品牌因为质量问题一蹶不振。为此，工信部、发改委、食品药品监督管理总局等政府部门纷纷发布政策调控乳品行业，希望能够提高产业集中度，鼓励和支持兼并重组，加强对食品安全的把控，推动企业规范化、规模化和现代化发展。在此背景下，蒙牛于2013年6月18日发布对雅士利的全面收购要约，目标公司全部已发行股本估值约为125亿港元，创下了迄今为止中国乳业规模最大的一次并购。一、案例背景1.乳业行业分析据国家统计局、AC尼尔森和中国行业研究报告网的联合调查，中国已成为世界第一大奶粉消费国。随着人们对乳制品重要性的认识不断提升，我国未来乳制品的需求还会呈现几何

3、级数增长。这意味着乳制品行业拥有丰厚的利润空间和巨大的发展潜力。在2008年之前的10年中，我国乳业欣欣向荣，以生鲜乳为例，每年的产量平均增长率可达到17.4%。2008年的三聚氰胺事件对该行业造成了近乎毁灭性的打击，乳业发展速度明显放缓，生鲜乳产量年均增长率骤降到1.29%。此后，国产品牌集体遭受史无前例的信任危机，洋奶粉大举占领中国市场。特别是在中高端奶粉方面，国产品牌已难从中分得一杯羹。除了奶粉市场外，液态乳的市场份额也逐渐被外国品牌控制。针对此种情况，工信部、发改委发布了《乳制品工业产业政策通知》，提出要“积极引导企业通过兼并、重

4、组，形成以市场为导向的合理经营规模，培育一批骨干企业，丰富产品品种，适应市场需求，提高产品质量，保证乳品安全”。在政策支持下，我国乳企加快了兼并重组的步伐。迄今为止乳业最大的并购案——蒙牛收购雅士利也在此背景下应运而生。2.蒙牛并购雅士利的过程2013年6月13日，蒙牛乳业和雅士利国际均宣布停牌，以待发出有关内幕消息的公告。2013年6月18日，蒙牛乳业以每股3.5港元的价格向雅士利所有股东发出收购要约，并与控股股东张氏国际和第二大股东CADairy签订不可撤销承诺，以上两家股东承诺出售合计约75.3%的股权。2013年7月16日，蒙牛

5、乳业股东大会表决通过了雅士利国际的议案。2013年8月15日，股份要约已接获之有效接纳，涉及3196747945股雅士利股份，约占雅士利已发行股本的89.82%。2013年11月11日，蒙牛乳业以每股雅士利股份3.5港元的价格出售471135389股雅士利股份，使雅士利确认其公众持股量恢复至订明最低公众持股百分比例以上的水平。出售完成后，蒙牛乳业持有雅士利已发行股本的76.58%。二、并购动因分析1.蒙牛乳业的并购动因分析（1）补齐竞争短板，实现经营协同效应在并购雅士利之前，蒙牛的营业收入主要依赖液态奶的高份额市场占有率，而其奶粉市场占有

6、率仅为0.2%。奶粉及其他乳制品无疑是蒙牛的短板，使其像一个庞大的瘸腿巨人。奶粉是乳制品行业中利润最高的产品之一，蒙牛急需弥补这一劣势。在收购雅士利之后，蒙牛可以补齐奶粉方面的短板，成功挤进奶粉生产第一梯队。其次，雅士利作为一个知名奶粉品牌，拥有婴童、电商和医院等婴幼儿奶粉特有的销售渠道，而这些正是蒙牛所欠缺的。收购雅士利，可以帮助蒙牛获得雅士利的销售渠道，补齐销售渠道上的短板。再次，雅士利作为一家潮汕企业，其产品主要占据南方市场，可以帮助立足于呼和浩特的蒙牛拓展南方产品线，补齐南方市场的短板，打开全国市场的销售大门，实现经营协同效应。（

7、2）引进管理人才，实现管理协同效应伴随着牛根生的离职，蒙牛的元老已全面离开蒙牛，蒙牛面临缺少熟知乳业管理人才的困境。而雅士利作为老牌奶粉，拥有技艺精湛的管理人员和经验丰富的管理团队，正好可以弥补蒙牛在管理上的不足，实现管理协同效应。（3）增加投资收益，实现财务协同效应作为一家大型的成熟乳企，蒙牛拥有相对富裕的现金流入，但是没有合适的投资机会。长此以往，企业发展前景会逐渐暗淡，并最终走向衰弱。所以管理当局希望能从其他企业当中找到有较高回报的投资机会，从而形成资金供给。刚刚在新西兰投入大笔资金收购奶粉厂的雅士利正好符合这一标准。蒙牛可以通过并

8、购获得这一优秀的投资项目，节省投资成本，增加投资收益，实现财务协同效应。2.雅士利的出让原因分析（1）升级原料和销售渠道，实现经营协同效应在原料方面，国家质检总局发布的《进出口乳品检验检疫监督