地产债专题002：如何从财务报表估算房企隐性负债和非标负债｜天风证券

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1、行业报告

2、行业专题研究房地产证券研究报告2018年11月25日投资评级地产债专题002——如何从财务报表估算房企隐性负行业评级强于大市(维持评级)债和非标负债上次评级强于大市非标不一定是隐性负债，隐性负债也不一定是非标作者这里所称的“隐性负债”是指没有体现在公司合并财务报表中的短期借款、徐超分析师长期借款、应付债券，一年内到期的非流动负债里面的有息负债。SAC执业证书编号：S1110518070007而这里的“非标”主要是指通过信托、资管计划、私募基金等非银金融机构xuchao@tfzq.com作为渠道进

3、行的融资，形式既可以是债性的，也可以是股性的（明股实债）。“非标负债”和“隐性负债”这两个概念是有交集但不完全重合的。明股实行业走势图债形式的非标负债肯定是隐性负债，但是并表项目公司纯债性的非标负债房地产沪深300（如符合432条件的信托贷款）可能已经体现在表内的显性负债里了。4%如何估算房企隐性负债？-1%-6%隐性主要包括如下几大部分：-11%（1）明股实债，又可分为集团层面的明股实债和项目公司层面的明股实债。-16%如果某个房企少数股东权益占净资产的比例明显高于少数股东损益占净利-21%-26%润的

4、比例，则该房企可能存在明股实债融资的嫌疑。-31%（2）记入其他流动负债、其他非流动负债、其他应付款、长期应付款等科-36%2017-112018-032018-07目的有息负债（3）特殊项目：股权优先购买权，以及处置资产（暗中附带回购协议）资料来源：贝格数据（4）非并表子公司的负债（归属于上市公司的部分）如何估算非标负债规模？相关报告要估算公司的非标规模可以有两种方法：（1）通过信托业保障基金反推（2）1《房地产-行业研究周报:一二线市场通过公司认购的劣后级反推。两种方法都有一定的局限性，我们估算的实际

5、回暖，三线趋冷，去化周期小幅提高上是非标融资规模的下限。——房地产销售周报1118》如何测度房企长期偿债能力？2018-11-19净负债率这个指标投资者是很难准确计算的，主要原因在于有息负债不仅2《房地产-行业研究周报:供应增加成仅分布在短期借款、一年内到期的非流动负债、长期借款、应付债券等四个交下滑，土地市场降温明显科目里面，其他应付款、长期应付款、其他流动负债、其他非流动负债里面——房地产土地周报20181118》可能也包含一些有息负债。并不是每一家房企都会披露出这些科目非常详细2018-11-19的

6、附注，因此我们很难精确计算房企的有息负债，在不同房企间横向比较净3《房地产-行业点评:10月地产统计局负债率的难度就较大。数据点评：销售、投资、开工、拿地增通常我们采用（总负债-预收款）/（总资产-预收款）来计算剔除预收款的速全线回落，金九银十不及预期》资产负债率，但其实按毛利率修正后的剔除预收款的资产负债率更准确，公2018-11-15式为（总负债-预收款）/[总资产-(1-毛利率)*预收款]。我们认为该指标，以及在此基础上考虑明股实债或者非并表子公司负债对其进行调整后得到的指标横向可比性更强。隐性负债

7、的支付刚性隐性负债的支付刚性跟表内的有息负债是不完全相同的。举例来说，在极端情形下，假设真的出现偿付困难，通过明股实债形式进行的融资从法律上来说其实可以认为是股权融资，那么就不需要进行优先偿还；再比如非并表子公司的负债，如果集团没有对其担保或差额补足增信的话，那么理论上是可以让子公司破产的，将对应的长期股权投资亏完，就不需要再承担额外的偿还义务了。当然，以上仅是极端情形下的假设，正常情况下房企是会正常履行相关隐性负债的偿付义务的，因为一旦隐性负债出现违约，公司表内的融资可能也会面临抽贷等问题。风险提示：部

8、分隐性负债在表内可能完全没有痕迹，房企报表附注披露不够详细导致部分指标难以精确测算请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1行业报告

9、行业专题研究内容目录1.非标不一定是隐性负债，隐性负债也不一定是非标.............................................................32.如何从财务报表估算房企隐性负债............................................................................

10、...............32.1.明股实债............................................................................................................................................32.1.1.集团层面的明股实债：永续债、优先股、可转债等“其他权益工具”........32.1.2