基于反事实框架的中国货币政策效应分析 优先出版

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1、DOI:10.13546/j.cnki.tjyjc.2015.14.045财经纵横基于反事实框架的中国货币政策效应分析谭本艳（三峡大学经济与管理学院，湖北宜昌443002）摘要：文章在分析中国利率调解特征的基础上，基于反事实分析框架，运用平均处理效应模型和倾向得分匹配法，分析了中国央行的利率调节干预对CPI的效应。分析结果表明，中国金融机构存贷款基准利率的调整平均幅度较小，正向调整和负向调整、对称调整和非对称调整的频率基本相同，利率水平总体保持平稳。从中国央行货币政策的效应来看，降息可以促使CPI上升，但作用效果尚

2、不显著，而加息可以促使CPI降低，且作用效果较为显著。关键词：货币政策；利率调整；反事实框架；平均处理效应模型；倾向得分匹配法中图分类号：F832.0文献标识码：A文章编号：1002-6487（2015）14-0161-04个月份的存贷款基准利率数据计算得出，样本期内金融机0引言构1年期存款基准利率的平均值为3.08，最大值为7.47，最小值为1.98，标准差为1.44；金融机构1年期贷款基准利率货币政策的效应一直是学术界研究的热点问题。纵的平均值为6.28，最大值为10.08，最小值为5.31，标准差为观目前学术

3、界对中国货币政策效应的研究方法，基本上是1.24。可见，中国金融机构存贷款基准利率水平总体保持选取货币政策工具变量（如M0、M1、利率、汇率、贷款规模平稳。等）和货币政策作用效果变量（如CPI、GDP等）的时间序列数据，应用计量经济学方法研究它们之间的数量关系，从而研究货币政策工具的作用效果。现有的分析方法是国内外研究货币政策效应的标准范式，可以实证分析货币政策工具作用的平均效应。但是，这种分析范式不能分析货币政策工具干预经济的直接效应，例如，现有的标准分析范式就不能分析央行调整利率对CPI的直接效应。Fa-tum

4、andHutchison(2010)基于反事实分析框架(Counterfac-数据来源：WIND咨讯数据库。tualframework)，选取1999年1月1日至2004年3月31日日图1中国金融机构1年期存贷款基准利率（1996年10月至2013年3月）本央行在外汇市场买卖美元的数据，应用平均处理效应模1.2中国存贷款基准利率的调整特征型（Averagetreatmenteffect，以下简称ATE模型）这种政策样本期的198个月份中，中国金融机构1年期存贷款评估分析工具，分析了日本央行的官方干预对日元兑美元基准

5、利率共调整50次，其中存款基准利率调整24次，贷款汇率的影响，结果发现只有零星的官方汇率干预行为是有基准利率调整26次。从图1可以看出，中国金融机构1年效的。可以说，FatumandHutchison(2010)的研究提供了一期存贷款基准利率的调整呈现出以下特征：①存贷款基准种货币政策效应分析的新范式，本文将利用反事实分析框利率的调整时间呈现出同步性。26次贷款基准利率调整架的新研究范式，通过分析央行的利率调整行为对CPI的时点中，除了2次（2006年4月及2008年9月）没有同步调影响来实证分析中国的货币政策工具

6、实施的效应。整存款基准利率，其他24次都是存贷款基准利率同时调整。②存贷款基准利率的对称调整和非对称调整的频率1中国利率调整的特征分析基本相同。24次同步存贷款基准利率调整过程中，有14次是对称调整（存贷款基准利率调整的幅度相同），有101.1中国存贷款基准利率的总体特征次是非对称调整基准（存贷款基准利率调整的幅度不中国央行制定的1996年10月至2013年3月的金融同）。③存贷款基准利率正向调整和负向调整的频率也基机构1年期存贷款基准利率数据见图1。根据图1中198本相同。24次存款基准利率调整中，有11次是负向

7、调整基金项目：国家社会科学基金资助项目（11CJY009）；教育部人文社会科学基金资助项目（10YJC790230）；三峡大学人才科研启动基金资助项目（KJ2011B045）作者简介：谭本艳（1975-），男，湖北宜昌人，博士，副教授，研究方向：国际贸易、金融学。统计与决策２０15年第14期·总第434期161财经纵横（减息），有13次是正向调整（加息）；26次贷款基准利率调事实”之间的差异。从反事实的框架出发，式(3)中的E整中，有12次是负向调整（减息），有14次是正向调整（加(Yi1

8、Ti=1)就是可以测度的

9、事实，而E(Yi0

10、Ti=1)就是反事实。息）。④存贷款基准利率的调整幅度基本以微调为足。24现实中，我们不可能观测到反事实E(Yi0

11、Ti=1)，为了测度(3)次存款基准利率的平均调整幅度为0.47个百分点，其中最式，我们需要用可观测的事实E(Yi0

12、Ti=0)来简化式(3)。具大调整幅度为1.8个百分点，最小调整幅度为0.25个百分体而言，如果满足统计学