权益风险与资本成本分析

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1、权益风险与资本成本分析主要内容本讲分析在权益投资中的经营和财务风向的基本决定因素。同时也介绍了价格风险，给出了对公司进行定价和交易公司股票时考虑风险的基本方法。具体内容为：标准贝他技术存在哪些问题？风险的基本决定因素是什么？什么是价格风险？在定价中如何考虑风险？概述基本分析的第四步骤要求用要求的回报率对期望的收益进行折现得到一个价值。而这个价值读对估计的要求回报率非常敏感。在本课程的大多数应用中，我们用单因子资本资产定价模型来估计要求的回报（CAPM）。但是因为在投入计量上的问题，使得我们在运用这个方法上有些顾虑。于是提出了多因子模型，

2、但多因子模型只是多个计量问题的综合。所谓的资本资产定价模型似乎并没有涉及基本的东西。被定义为投资回报之间的相关系数，风险报酬是根据期望回报定义的。和风险报酬是根据股票回报来衡量的。然而，风险和回报一样是由公司的基本因素决定的，如公司从事业务的类型及经营方式。概述简而言之，公司的经营、投资和财务行为决定了它的风险。本讲分析决定风险的基本因素，让你明白为什么一个公司要求的回报高于另外一个公司。如果市场是有效的，市场价格会反映这些基本因素。我们是从认为市场不总是有效的积极的投资者的角度分析问题的。因此本讲也分析非有效市场的投资风险。在非有效市场上

3、，不管是公司内部的还是外部的投资者都会为项目设立一个最低回报率，不会接受由市场价格反映的风险额而估计的要求回报率。但外部投资者必须意识到不仅有基本风险还有价格风险。尽管进行了大量的研究，资本成本的衡量问题依旧是令人困惑的。我们也没有确定要求投资回报的精确方法。但你将找到一些方法来处理权益投资回报估计中的问题。风险的性质每年《华尔街日报》都报告对美国1000家主要上市公司股票回报进行分类的“股东计分卡”。1998年1000家公司的平均回报为24.2%。但有377家公司的回报率是负的，386家公司的回报率超过20%。在回报最高和最低的占总数2.5

4、%的公司中，股票回报最高的25家公司的回报从164.5%到966.4%而回报最低的25家公司的股票回报率从-55.4%到-83.7%。美国权益性投资每年的回报率大约为13%。98年的实际回报有很大的机会可获得高于13%的回报，同时也有很大的可能“输掉你的衬衫”。投资者对这种偏离的洞察就决定她投资所要求的回报，而投资者要求的回报就是公司的资本成本。如果预计回报没有偏离，就是投资没有风险。风险的性质风险投资的要求回报由如下公式决定：要求的回报=无风险回报+风险报酬决定要求回报的难点在于计算风险报酬。风险的分布投资者所面临的各种结果及结果的可能性就是

5、回报的分布。和统计分析一样，风险模型一般根据可能性的分布来描述回报的分布。可能的分布为一个可能的结果赋予一个概率，就是获得这个产出的机会。以可能性作为权重，对产出进行平均，就得到产出的平均值，也就是产出的期望值。投资者被认为拥有一个期望回报，并且能意识到，实际得到的回报与期望回报间会存在一个差异。投资者所要求的风险报酬取决于她对回报在均值周围分布的认识。风险的性质如果股票年回报标准差为30%，在平均值为13%时，如果回报遵循正态分布，那么有95%的时间，回报将落在-47%至+73%之间。但我们对基于回报正态分布的风险评估模型是持保留意见的。在

6、权益投资中存在着遭受巨大损失的可能性。得到很差回报（回报落在期望值两个标准差外）的可能性不能被轻视。这有时被称为“下降风险”。相反地，权益投资也存在着产生巨大回报的潜力。这指有时会出现的增长潜力。的确，我们可以把权益性投资看做是一个可能会有巨大损失，可能具有巨大回报潜力的一个机会。风险的性质均值和标准差不能反映投资的整个特征。在估定风险报酬时投资者对于有下降风险的股票会要求一个更高的风险报酬，对于有增长潜力的股票，则会要求较低的风险报酬，投资者对于刚开办的高科技公司和一个已经相当成熟的公司要求的回报率肯定是不同的。新创高科技公司存在很大可能性会

7、发生100%亏损，也存在很大可能性发生500%的回报，而成熟的公司发生此种情况的可能性则很小。风险的性质多样化与风险现代金融的一个主要思想是，投资者在一个投资组合中同时拥有多种证券能降低投资风险。即通过投资多元化，减少证券组合回报的方差，从而减少投资风险。在充分多元化以后还存在的风险就是不可分散的风险或系统风险，它是影响所有投资的风险。S&P500股票组合可以近似地看做市场证券组合。S&P500历史回报标准差为20%，均值为13%。如果股票回报的分布是正态的，那么有95%的时间，股票回报会落在-27%至+53%之间。把这种回报的正态分布与单个股

8、票回报的分布做比较，S&P500回报落在-27%至+53%之间的可能性要大于单个股票。这个比较说明了多元化的好处。风险的性质但事实上S&P500组合1