公司理财05--资本结构理论与实务

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1、第五章资本结构理论与实务一、杠杆分析二、资本结构理论三、融资决策的原则和影响因素一、杠杆分析1、问题给定两个融资方案，一个负债多，一个负债少哪个方案较优？例某公司已有资本75万元，其中债务10万元（利率8%），权益65万元（普通股3万股）。公司希望再融资25万元。现EBIT=5.5万元，增资后可增加2.2万元。可供选择的融资方案A：发行债券25万元，利率8%；B：发行股票1万股，每股25元。应当选择哪个方案？H公司的风险+31%131-31%69100净利润+31%(131)-31%(69)(100)所得税+31%262-31%138200

2、税前利润不变(40)不变(40)(40)固定利息+26%302-26%178240息税前收益不变(380)不变(380)(380)固定成本+10%(418)-10%(342)(380)变动成本+10%1100-10%9001000销售额销售增加10%销售下降10%预期销售额环境：经济、政治、社会市场结构、竞争地位息税前收益净利润+31%-31%经营风险财务风险营业风险经济风险+10%-10%-26%+26%固定成本固定利息风险的分类与传递1、营运杠杆OperationLeverage:企业对固定经营成本的使用程度，它使得企业经营的获利能力（

3、EBIT）对销售Q的变动更加敏感。固定成本高——单位变动成本低——边际贡献大——EBIT对Q变动敏感营业杠杆的特点经营风险（EBIT不确定性）度量之一影响经营风险的因素：固定成本使用程度；产品需求的变动；投入要素的价格变动；调整产品价格能力等企业可以通过投资决策部分影响经营杠杆（如选择技术）经营杠杆度EBIT变动率/Q变动率固定成本FV越大，经营杠杆度越大经营杠杆度是对“潜在风险”的衡量，它在销售量变化的前提下才被“激活”经营杠杆反映不可分散风险，会影响企业的Beta系数和资本成本2、财务杠杆财务杠杆(financialleverage)指

4、企业使用固定成本融资的程度，反映财务风险大小财务风险指使用财务杠杆导致的EPS变动性的增加，以及可能丧失偿债能力的风险。财务杠杆度由EPS=(1-t)(EBIT-I)/n财务杠杆度=EPS变动率/EBIT变动率=EBIT/（EBIT-I）固定财务费用I越大，财务杠杆度越大财务风险与经营风险的比较后者由单个项目特征决定，前者由企业整体决定企业对两种风险的控制程度不同，前者易控制判断条件(使EPS最大)EPS=(1-t)(EBIT-I)/n代表EBIT-EPS平面上的一条直线。DFL越大，斜率越大。对于任意两个方案，可以在EBIT-EPS平面上

5、求得两个方案对应EPS曲线的交点，即无差异点EBIT*。EBIT>EBIT*,杠杆大的方案优EPSEBITABEBIT*0二、资本结构理论资本结构——以债务、优先股和普通股权益为代表的永久性长期融资方式的组合比例资本结构问题的研究方法——圆饼模型（piemodel)资本结构问题与圆饼理论BSBS企业的价值V=S+B为什么企业股东关注整个企业价值的最大化？使股东利益最大化的负债-权益比是多少？例1假设某公司的市场价值为1000元，没有负债，有100股股票，市价为10元。公司打算借入500元发放股利，从而成为杠杆企业。预计调整后公司价值有如下变

6、化：续：调整后股东的盈利当且仅当企业的价值上升时资本结构的变化对股东有利。杠杆作用与股东报酬一个例子：B公司当前的资本结构中无负债，公司考虑发行债券回购部分股票，目前流通在外的股票为400股，计划发行债务4000元，公司目前及计划调整资本结构如下：不同情况下EPS赢亏平衡点债务优势债务劣势EBITEPS800哪种资本结构对公司更好？比较两种策略：1：购买杠杆公司的股票100股，价格为20元，成本为2000元，总收益为400元2：向银行借款2000元，自己再投资2000元，购买无杠杆企业的股票200股，价格为20元，收益为600元，利息为20

7、0元，净收益仍然为400元。结论两种策略成本相同，收益相同杠杆企业的价值不会高于无杠杆企业的价值。关键假设：个人与公司借款利率相同MM命题MM命题1（无税）：杠杆企业的价值等于无杠杆企业的价值MM命题2（无税）：财务杠杆变化，WACC不变；股东的期望收益率随财务杠杆上升资本成本LkdkeWACC=Lkd+(1-L)ke不相关的前提：资本市场是完备的，价值守恒。公司的价值仅取决于它未来创造的现金流大小，与它们是如何分配是无关的。完备市场(PrefectMarkets)资金供应者和使用者自由进入充分竞争，参与者不影响定价金融资产无限可分无交易成

8、本（含破产成本）对每个参与者所有信息充分且免费没有不对称税率没有政府管制及其他限制问题：税收被忽视未考虑破产成本和代理成本杠杆企业的圆饼图权益税收负债权益税收无杠杆企业杠杆企业税