上市公司并购前后绩效和财务信息价值实证研究

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1、上市公司并购前后绩效和财务信息价值实证研究【】随着资本市场的逐渐完善，越来越多的投资者通过上市公司的财务信息来获得投资机会。本文通过超额收益模型来研究上市公司并购前后市场绩效的变化；通过上市公司财务信息与公司绩效以及公司股价相关性模型研究上市公司并购前后财务信息价值的变动。研究结果表明：关联并购上市公司在并购前绩效上升，在并购后绩效呈现下降趋势；非关联并购上市公司的绩效变化分牛市和熊市两种情况，在牛市并购前绩效下降，并购后绩效上升，而在熊市情况正好相反。在并购前后上市公司财务信息价值相关性逐年上升，关联并购不会降低上市公司的财务信息

2、的价值相关性。　　【关键词】关联并购；非关联并购；市场绩效；价值相关性　　　　一、引言　　随着国有企业改革的加深，中国资本市场涌起一股并购潮，越来越多的企业通过并购解决企业困境、扩大生产规模、实现战略性转移。在国外，并购成功的概率不超过50%，那么在中国这样一个新兴资本市场上，并购的成效又如何呢？　　随着资本市场的逐步完善，越来越多的投资者通过上市公司财务信息来获得投资机会，监管部门也大多以上市公司披露的财务信息作为监管上市公司主要的途径，从而会计信息对于投资者、监管部门甚至整个资本市场的良性运转具有重大的意义。在中国，证券市场信息

3、披露制度存在一定的缺陷，上市公司披露的财务信息是否具有价值性？并购事件是否会影响上市公司的财务信息的价值相关性？　　二、相关文献　　目前国内外对于上市公司并购绩效的研究主要存在两种方法：事件研究法、财务指标法。　　Magenheim、Mueller（1988）通过事件研究法研究发现，并购行为降低了上市公司的绩效；而Bradley（1988）对同一样本采用财务绩效法研究时却发现并购行为使得上市公司的绩效上升。　　余光、杨荣（2000）通过事件研究法研究沪深两市在1993-1995年期间发生并购行为的上市公司发现，被并购公司的绩效有显著

4、提升，而并购公司的绩效的变化则不明显。　　刘军（2008）通过事件研究法研究了2006年发生并购行为的上市公司的绩效变化，研究结果表明：在短期内并购为目标公司创造了价值，但公司价值在长期内有受损的可能。　　周文泳、尤建新、武小军（2006）通过财务指标法研究发现，以2001为基期，2001—2003年期间上市公司绩效呈下降趋势。　　国外对于上市公司财务报表价值相关性（也即财务报表的相关性与可靠性）的研究起始月上世纪，由于研究方法的不同出现了不同的结果。　　Darrough和Harris（1991）发现，日本财务报表并不能给投资者提供

5、有用信息或价值相关性很小。但是由于日本的制度环境的特殊性以及其上市公司间的交叉持股，其得出的结论不具有一般性。　　张国年、黄一鸣（2004）在《会计信息探讨》中研究发现，通过改进现行财务报告的结构和内容，能够提高上市公司财务报表的价值相关性。　　王鹏，陈武朝（2009）在《合并财务报表的价值相关性研究》中研究发现，上市公司合并财务报表相较于其个别财务报表更具价值相关性，合并财务报表很好的揭示上市公司在盈利能力、偿债能力方面的风险。　　国内外研究上市公司并购绩效的文献很多，研究并购事件对财务报表价值相关性影响的文献相对较少。本文研究上

6、市公司并购绩效以月度为最小单位，主要考虑了中国股票市场的不成熟性；运用用主成分分析法提取了上市公司财务报表中反映公司盈利能力、发展能力、偿债能力的指数，摒弃了以上文献中单独使用一个指标来反映财务报表信息的做法。　　三、研究设计　　1、样本选择以及数据　　自2005年6月股改以来，我国证券市场的信息披露制度、上市审批制度、上市流动制度发生了很大的变化。考虑到政策的实施到政策发挥作用需要一定的反应时间，本文选取了2007年—2008年间发生并购的沪深两市上市公司为研究对象。在样本选择过程中我们剔除了2005年—2009年期间发生两次以上

7、并购、财务报表数据披露不完整、以及股价数据缺失的上市公司。经过筛选，得到关联并购上市公司49家，非关联并购上市公司67家。上市公司并购信息来自于CCER数据库，是否关联并购、上市公司的财务数据来自于seyRESET，拟合阶数设为2，得到在10%的显著性水平下，上市公司股价以及上市公司绩效与盈利能力指数、发展能力指数以及偿债能力指数之间的非线性关系是不显著的，从而线性模型是合理的。　　2、实证结果及分析　　（1）绩效分析　　按照是否关联并购以及并购年度可以将样本分为四组：2007年关联并购、2008年关联并购、2007年非关联并购、2

8、008年非关联并购。　　从表2可知，关联并购上市公司在并购前市场绩效上升，在并购后市场绩效却呈现下降的趋势。关联并购上市公司并购前市场绩效上升存在以下两个原因：一是随着上市公司的财务信息披露制度不断完善，投资者能够掌握到更多关于上市公