我国新股发行“三高”现象形成原因及对策

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1、我国新股发行“三高”现象形成原因及对策　　【】本文分析了我国新股发行三高现状，并从制度设计的缺陷和外部市场环境两方面深刻剖析了三高现象形成原因，最后提出新股发行由核准制向注册制转变、引入做市商制度、对发行市盈率必要行政限制、发行定价方式多元化、证监会审批权力下放、优化配置超募资金、建立投资者利益保护机制和严格的市场退市机制等建议。　　【关键词】高市盈率超募资金做市商制度定价方式多元化投资者利益　　新股发行三高现象，即高发行价、高市盈率、高额超募资金，既是新股发行市场化改革的产物，也是发行市场化改革继续推行的一大障碍。为此，本文试从制度设计缺陷和外部市场环境来深刻剖析

2、三高问题形成原因，并提出解决新股发行三高问题的事前、事中和事后对策。　　一、新股发行三高现象普遍　　1、高发行价　　自2009年6月新股发行市场化改革开启以来，新股高价发行屡见不鲜，以创业板和中小企业板为甚。据统计，A股市场发行价超过60元的就有30只IPO，创业板22只，中小板7只。2010年4月26日，海普瑞以148元/股在中小板发行，创造了A股IPO新纪录，成为A股史上最贵IPO；同年12月5日，汤臣倍健以110元高发行价刷新创业板的发行价记录；主板市场20年来发行价最高纪录也在2011年1月5日被华锐风电以90元/股被打破。　　2、高市盈率　　A股市场首发市

3、盈率有越发越高的趋势，到2012年才有所缓解。2每年以超过13%的速度增长，这也是我国新股发行三高现象的重要原因。　　（4）打新资金规模巨大，投机气氛浓重。中国股票市场有追新的传统并且新股不败的神话长期存在，许多机构和个人投资者源源不断地加入到申购新股队伍，中国打新资金规模巨大。新股申购资金通常在T+3日或T+4日解冻，这也制度性地降低了新股的供给。可见，在新股供不应求的背景下，占据定价主导优势的主承销商敢于以高价发行新股。　　（5）二级市场泡沫推高一级市场定价。由于新股发行价通常是参照二级市场价格，二级市场的价格泡沫，进一步推高新股发行定价。按照行业规则高溢价发行

4、，一方面，导致了许多公司超募现象严重，降低了资本市场的资金配置效率；另一方面，也为个股上市后的价值回归走势埋下伏笔，给投资者带来巨大风险。　　三、解决新股发行三高现象的对策　　1、事前防范　　（1）新股发行由核准制向注册制转变。建议由证监会发审委对企业的上市申请进行合规性审查，对符合上市条件的企业即予以注册，由承销商和上市公司自行决定上市的时间。一旦新股发行不再成为由行政垄断的稀缺资源，新股发行才能真正成为市场化的行为。新股的发行规模、新股的定价乃至新股能否顺利发出去也将逐步由市场供求关系所决定。　　（2）引入做市商制度。在价格形成机制上应逐步引入证券商报价驱动制，

5、并在其基础上采取做市商制度。证券商报价驱动制度比较适合上市标准低，风险较大的中小企业；做市商交易制度能增加流动性，该制度也被新兴市场所效仿，有效性也得到证实；也是发展我国多层次资本市场的需要。发展多层次的资本市场就必须发展多种交易制度，以适应不同功能、不同层次和不同特征的市场。　　2、事中防范　　（1）针对发行市盈率必要行政限制。现阶段，我国股票发行核准制和X上发行的方式严重限制了发行市场上的竞争，使股票供不应求，在管制了供求的前提下，仅仅放开发行市盈率无法与市场化的改革对接。目前发行定价权又被券商和发行人所垄断，所以有必要在现阶段对发行市盈率进行行政限制，以保证发

6、行价格处于合理范围，缓和一、二级市场的矛盾。　　（2）发行定价方式多元化。传统、单一的市盈率定价法本身存在很多缺陷，如很难找到可比较的同行业上市公司、未考虑公司未来预期现金流等，它不能对创业板和中小板高成长性的科技股进行准确估值，因此建议使用多种方法确定拟上市企业股票价格，如现金流贴现法、经济收益附加值法、实物期权法，做到定价因板块、行业、个股股性而异，单只股票采用多种定价方法对比评优。　　（3）证监会审批权力下放，集中行使市场监管权。衡量中国股市的市场化改革成败的关键，是看在改革进程中权力在这个市场的寻租空间是扩大了还是缩小了。IPO的高发行价、高超募资金不是基于

7、发行企业的内在价值，而是基于一个极端扭曲的市场估值体系。有学者建议：首先将新股发行、上市审批权由证监会下放至交易所，使发行审批权与市场监管权相分离，证监会集中精力行使市场监管权。　　3、事后防范　　（1）优化配置超募资金。我们建议上市企业获得的超募资金，应由第三方存款机构进行托管，上市公司对这笔超募资金只享有20%的优先使用权，使用超募资金应向证监会提出申请并核准资金使用用途；剩下的80%可在需要资金的企业间进行中短期拆借，拆借利率在存款利率和贷款利率之间浮动，并要有资产抵押或质押，只能用于生产建设。拆借资金的收益按比例分配给认购新股的投资者。该方案的好处是将超