通货膨胀、货币供给对汇率影响的实证分析

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通货膨胀、货币供给对汇率影响的实证分析1引言自2008年金融危机之后，以房地产为代表的国内物价水平持续上升，居民消费水平居高不下，我国经济在发展的过程中一度面临着通货膨胀的风险，与此同时，为了抑制美国次贷危机所引发的全球性金融危机对我国的消极影响，国家在2008年到2010年年底这一段时间，陆续投放了4万亿救市，增大货币供给量的货币政策使经济得到缓和的同时，不可避免的带来了人民币的不断升值，即汇率的不断下降，国际资本也纷纷涌入国内，进行一系列的套利活动。但从2014年开始至今，美联储多次公布了美元加息的消息，国际投资者出于保本的心理预期，对美元的需求大幅上升，美元大幅增值，相应的人民币开始贬值，但是直至今日，央行面对人民币不断贬值的现状，仍未给出具体的应对措施，或许是出于抵消之前人民币升值时所带来的巨大的贸易顺差，结合当今的供给侧政策，以拉动我国出口企业的发展，但长此以往，任由人民币不断贬值而不采取相应措施，肯定不利于我国经济的发展，本文则从通货膨胀和货币供给对汇率影响的角度，对于人民币未来可能继续贬值的现状提出相应的政策建议。2文献综述 通货膨胀、货币供给和汇率之间的联动关系一直国内学者热议的问题之一。主要研究方向分为了定量分析和定性分析两大部分，在定量分析的角度上，大部分学者都以VAR模型作为基础进行研究。如李玲和雷良海（2012）则是将能源价格、产出、需求、汇率等因素引入IS/LM模型和AS/AD模型，借用SVAR模型得到汇改后至今出现的通货膨胀现象更多的是一种由人民币升值引起的输入性通货膨胀的结论。花秋玲、胡苗和李子鹏（2014）基于因素增强型VAR模型，发现汇率对我国的出口额以及国内的物加水平影响较大。还有一些学者则另辟蹊径，从其他角度定量分析了这一问题。如林博（2015）结合近年来经济波动和物价走势，进行了协整分析并进而构建状态空间模型，考察2001年以来汇率和货币供给变动对于我国通货膨胀水平的影响，并进行了动态测算。赵华和JeffreyForrest（2013）运用结构突变、线性Granger因果关系及非线性Granger因果关系检验之方法，对我国通货膨胀与名义有效汇率之间的联动关系进行了深入实证检验。刘万锋（2008）通过构建面板模型，对汇率制度和通货膨胀的关系进行实证研究。在定性分析的角度上，如祝波和薛求知（2008）探求了相对通货膨胀、汇率风险暴露与中国企业的国际竞争地位之间的相互作用机理。 综上，国内大部分学者采用了基本的VAR模型或在其基础上做了适当延伸，主要探究了汇率对通货膨胀的影响，但反向研究通货膨胀对汇率影响的学者较少。本文仍将沿用VAR模型，首先进行单位根检验，并在此基础上进行VAR估计、协整检验、格兰杰因果检验、脉冲反应和方差分析等一系列方法，结合近两年来人民币汇率不断走低而央行缺乏相应调控措施的现状，反向研究了目前物价水平不断增长所隐藏的通货膨胀及货币供应量持续稳步增长对汇率产生的影响，进而对人民币汇率持续下降的现状提出相应的建议。3研究方法概述3.1单位根检验单位根检验是指检验序列中是否存在单位根，因为存在单位根就是非平稳时间序列了。单位根就是指单位根过程，可以证明，序列中存在单位根过程就不平稳，会使回归分析中存在伪回归。本文采用的是ADF单位根检验，构建了如下的方程：ADF单位根检验，实际是对系数r进行检验，原假设为系数r=0，即为单位根过程，存在单位根，序列不平稳。3.2VAR模型VAR即向量自回归，指这个体统的当前状态受历史状态的影响，可以用几个变量描述状态，假定用Y1t和Y2t这两个变量来描述状态，假定滞后两期，构建方程如下：Y1t=β11Y1t-1+β12Y1t-2+δ11Y2t-1+δ12Y2t-2+V1tY2t=β21Y1t-1+β21Y1t-2+δ21Y2t-1+δ22Y2t-2+V2t VAR模型要求序列平稳，先通过ADF单位根检验判断序列是否平稳后，对不平稳的序列做差分处理，对同阶单整的序列做VAR估计，关于滞后期的判断上，有SC、ARC等多种标准可供选择，选择滞后期的原则在于该种标准下数值最小的即为最佳滞后期。VAR估计之后，我们可以通过协整检验，验证变量间是否存在协整关系，协整检验同样针对同阶单整的序列，具体的检验方法有迹检验法、最大特征根检验法和两步法等。协整检验验证变量间存在协整关系的基础上，可进行格兰杰因果关系检验，验证变量之间是否存在格兰杰因果关系。格兰杰因果检验实际是对VAR估计方程的系数进行检验，原假设为β21、β22、δ11和δ12均为0，Y1和Y2间不存在格兰杰因果关系。脉冲响应和方差分析则是在存在格兰杰因果关系的基础上，研究对一个变量受到另一变量刺激的反应和某一变量的波动受到多个变量的影响。4模型构建4.1数据来源与指标选取 本文所采用的数据均为2008年1月至2016年11月的月度数据，由于美元作为全球最主要的流通货币，因此人民币汇率以直接标价法的人民币兑美元的汇率代替，其月度数据取自每个月的第一天，数据来源为新浪财经每天即时汇率的收盘价，所以用ER表示汇率。以居民消费指数代表国内的通货膨胀水平，数据来源为中国国家统计局，所以用CPI表示通货膨胀。M2是衡量货币供应量的重要指标之一，有通货、企业活期存款和准货币组成，数据来源为中国人民银行历年统计数据中的货币统计概览，所以用M2表示货币供给。4.2单位根检验由于CPI、M2和ER的量纲不同，所以先分别对CPI、M2和ER进行标准化处理，得到ZCPI、ZM2和ZER。为了检验序列是否平稳，分别对标准化的CPI、M2和ER进行单位根检验。对于ZCPI、ZER和ZM2，检验ADF统计量，均大于在1%、5%和10%水平下的临界值，且P值均大于0.1，说明结果不显著，没有拒绝原假设，即存在单位根，标准化后的CPI、ER和M2序列不平稳。综上，标准化后的CPI、M2和ER均不平稳，为使序列平稳，先进行一阶差分处理。对ZCPI、ZER和ZM2做一阶差分处理后，得到D（ZCPI）、D（ZER）和D（ZM2），检验ADF统计量均小于在1%、5%和10%水平下的临界值，且P值均小于0.01，说明结果极显著，拒绝原假设，即不存在单位根，一阶差分后的ZCPI、ZER和ZM2序列平稳。 综上，标准化后的CPI、M2和ER均不平稳，对标准化后的CPI、M2和ER进行一阶差分处理后，标准化后的CPI、M2和ER均平稳，说明ZCPI、ZM2和ZER均为一阶单整序列，可以进行后续的VAR模型构建，及相应的协整检验、格兰杰因果检验、脉冲反应及方差分析。4.3构建VAR模型4.3.1滞后期的选择对构建ZCPI、ZM2和ZER构建VAR模型的第一步，首先需要判断模型中滞后几期。Eviews软件提供了LogL、LR、FPE、AIC、SC、HQ共计六种方法来判断滞后期，表中的“*”代表Eviews软件选择的在该种标准下的最佳滞后期。按照取值最小的原则，本文采用SC和HQ标准选择滞后两期，以构建VAR模型。4.3.2VAR估计Eviews软件分别对ZM2、ZCPI和ZER构建了VAR方程，由于本文研究通货膨胀和货币供给对汇率的影响，所以分析了ZER的估计结果。对VAR模型的结果进行估计，得ZER=0.024094ZM2t-1+0.014981ZM2t-2-0.049647ZCPIt-1+0.021615ZCPIt-2+1.210107ZERt-1-0.206497ZERt-2-0.0093764.3.3VAR模型的稳定性检验VAR模型所有根的模的倒数小于1，即位于单位圆内，说明该VAR模型是稳定的。4.3.4协整检验 对构建ZCPI、ZM2和ZER构建VAR模型后，进行协整检验，以验证ZCPI和ZER、ZM2和ZER间是否存在长期稳定的协整关系。在迹检验中，当原假设是没有协整关系时，P值为0.0171<0.05，在5%的显著水平下拒绝了原假设，说明存在协整关系；当原假设是至少存在一个协整关系时，P值为0.8230>0.1，在1%、5%和10%的显著水平下均接受了原假设，说明至少存在一个协整关系；当原假设是至少存在两个协整关系时，P值为0.2403>0.1，在1%、5%和10%的显著水平下均接受了原假设，说明至少存在两个协整关系。同理，在最大特征根检验中，当原假设是没有协整关系时，P值为0.0034<0.01，在1%的显著水平下拒绝了原假设，说明存在协整关系；当原假设是至少存在一个协整关系时，P值为0.9092>0.1，在1%、5%和10%的显著水平下均接受了原假设，说明至少存在一个协整关系；当原假设是至少存在两个协整关系时，P值为0.2403>0.1，在1%、5%和10%的显著水平下均接受了原假设，说明至少存在两个协整关系。综上，在ZCPI、ZM2和ZER之间存在两个协整关系。4.3.5格兰杰因果检验为继续验证是ZCPI和ZER、ZM2和ZER间是否存在长期稳定的协整关系，进行格兰杰因果检验。 当ZM2为被解释变量时，对于ZM2和ZCPI，P值0.5008>0.1，在1%、5%和10%的水平上均不显著，说明ZCPI不是ZM2的格兰杰原因。对于ZM2和ZER，P值0.4690>0.1，在1%、5%和10%的水平上均不显著，说明ZER不是ZM2的格兰杰原因。当ZCPI为被解释变量时，对于ZM2和ZCPI，P值0.4116>0.1，在1%、5%和10%的水平上均不显著，说明ZM2不是ZCPI的格兰杰原因。对于ZCPI和ZER，P值0.3706>0.1，在1%、5%和10%的水平上均不显著，说明ZER不是ZCPI的格兰杰原因。当ZER为被解释变量时，对于ZM2和ZER，P值为0.0986<0.1，拒绝原假设，在1%的显著水平上显著，所以ZM2是ZER的格兰杰原因；对于ZCPI和ZER，P值为0.0798<0.1，拒绝原假设，在1%的显著水平上显著，所以ZCPI是ZER的格兰杰原因。综上，通过协整检验，验证了CPI、ZM2和ZER之间存在两个协整关系，通过格兰杰因果检验验证了ZCPI和ZER、ZM2和ZER间存在长期稳定的协整关系，且ZM2是ZER的格兰杰原因，ZCPI是ZER的格兰杰原因，这与本文探究货币供给和通货膨胀对汇率影响的研究思路相一致。4.3.6脉冲响应为研究货币供给和通货膨胀分别对汇率的影响大小是多少，本文进行了脉冲响应以探究。本文分别以ZCPI和ZM2作为冲击，在15期的时间里，看ZER的反应程度如何。 M2给了ER一个正向冲击，从2014年年初开始，人民币一直处于贬值的状态，随着货币供给量M2的不断增加，市面上流通的货币也随着增加，加之，美元不断发出加息的口号，人们预期在未来美元会不断升值，全球对美元的需求相对上升，对人民币的需求相对下降，对于人民币而言，需求面临下降趋势的情况下，供给逐渐增加，导致人民币不断贬值，进而表现为汇率不断增大，在第1期的效果最明显，增长速度最快，从第2期开始由于M2增加带来的汇率增长，速度不断放缓，有逐渐趋于平稳的趋势。CPI给了ER一个不断扩散的负面冲击。在2008年金融危机之后，国家投放了４万亿来救市，由于货币供给量的突然增大，随之而来的通货膨胀不可避免，居民消费指数CPI作为通货膨胀的典型衡量指标也不断增加。随着CPI的不断增大，人民消费水平不断提升，人民币不断升值，因而人民币汇率逐步下降。4.3.7方差分析通过15期的数据可知，在ER的变动中，CPI和M2的解释均不断增大，ER本身的解释不断减小，且CPI对ER变动的解释的增长速度比M2快得多。5相关建议5.1从通货膨胀角度研究目前汇率上升的对策 近两年来，美元加息的号角不断吹响，人民币汇率不断上升，人民币不断贬值，而与之对应的是国内物价水平的缓慢增长，通货膨胀轻微甚至面临通货紧缩的现状。协整检验证明了汇率、货币供给和通货膨胀之间存在两种协整关系，而格兰杰因果检验进一步证明了，以居民消费指数CPI为代表的通货膨胀是人民币汇率的格兰杰原因，随后的脉冲响应验证了通货膨胀对汇率是反向冲击，这和目前汇率持续上升、通货膨胀轻微的现状相吻合。所以，可以结合供给侧改革政策，持续发展经济，提高国内商品质量的同时物价相对轻微上升，以实现温和的通货膨胀的同时，实现人民币汇率的下降，实现人民币升值。5.2从货币供给角度研究目前汇率上升的对策自2008年金融危机后，到2010年底国家预计投入4万亿救市，货币供给量的突然加大，由于一定的时滞性人民币汇率持续上升至2013年。在4万亿计划实施之后，国家每年都小幅度的增加货币供给量，与此对应的是，人民币汇率从2014年初开始下降且持续走低至今。通过上述的实证分析得知，汇率、货币供给和通货膨胀之间存在两种协整关系，而格兰杰因果检验进一步证明了，以M2货币供给量是人民币汇率的格兰杰原因，随后的脉冲响应验证了M2货币供给量对汇率是正向冲击，这也与目前人民币汇率上升、M2货币供给量增长缓慢的现状相契合。所以，可以适当增大M2货币供给量的投放力度，利率降低的同时促进了投资者的投资行为，以实现GDP的增长，促进经济的发展，从而实现汇率下降，人民币升值。（责任编辑：袁凌云）