我国大股东控制权私有收益的实证研究

《我国大股东控制权私有收益的实证研究》由会员上传分享，免费在线阅读，更多相关内容在教育资源-天天文库。

1、我国大股东控制权私有收益的实证研究李俊毅1，李敏2（1.普华永道咨询(深圳)有限公司上海分公司，上海200021；2.东北财经大学数学与数量经济学院，辽宁大连116025）摘要：我国上市公司的大股东控制由来已久，大股东有能力操纵公司，因此获取私有收益就成了可能.本文探讨了控制权私有收益的度量方法和影响因素，分析了控制权私有收益的获取形式，并选择了2004～2012年我国沪深两市股权转让的68宗交易.通过分析发现我国控制权私有收益的水平较高，股权转让的溢价比例达到41.04%，控制权私有收益平均为6564.88万元，溢价规模占股东权益的18.05%.分析控制权私

2、有的收益影响因素后，发现我国控制权私有收益的规模与企业的净资产收益率显著成反比，与股权集中度较明显成正比.关键词：控制权私有收益；股权转让溢价；影响因素中图分类号：F275.4文献标识码：A文章编号：1673-260X（2013）08-0109-041引言由于我国证券市场起步较晚、发展不完善、企业治理结构不完备以及我国法律对投资者保护机制的不足等问题，我国上市公司存在着较为严重的大股东控制问题.而对于控制权私有收益的界定，是一个不断发展渐进的概念.国外学者对于控制权私有收益的研究起步较早，但早期的研究多侧重于管理层与股东的委托代理，私有收益的概念具有一定的局限

3、性，仅描述了公司管理层对于公司运营的实际控制，与大股东的控制存在着较大程度上的差异.Grossman和Hart[1]的研究，可以视为对于“控制权私有收益”研究的学术开端，明确了控制权私有收益和证券收益.控制权私有收益,是指当前公司的经理或收购方自身占用的，并且是被收购公司股东所不能获得的公司利益，如收购方实现的事例效应、控股股东的额外津贴、向关联公司的资产转移等等；而证券收益，则是公司股票的市场价值.Bebchuk和Kahan[2]从控制权竞争的角度，对控制权私有收益给出了定义，“在控制权竞争后，由最后控制公司的人所独占的，包括高薪、关联交易、改变公司政策满足

4、个人利益在内的任何价值”.我国直到1992年才有了真正意义上在公开市场，企业控制权和经营权的分离在彼时才开始出现.唐宗明和蒋位[3]的研究，是国内较早出现的对控制权私有收益的探索，对于控制权私有收益的定义为：控股股东往往会利用控制权为自己谋求私利，从而得到与其持股份比例不相称的、多于其他股东的额外收益.施东晖[4]认为，控制权私有收益的受益形式包括既货币收益和精神收益，并由控股股东独自享有.叶康涛[5]认为控制权私有收益，又可称作隐性收益，因为其获取极为隐蔽.综合国内外的众多研究结果，笔者认为，当公司的控股股东发生变更时，会同时出现控制权公共收益和控制权私有收

5、益两种控制权收益.由于控股股东的变化，可能导致新的管理层的出现，存在改善公司业绩的可能性，从而实现公司价值的提升，这种收益可以在各个股东之间，依据其所占股份进行分配，被称为控制权公共收益；而大股东凭借其对于公司的特殊控制地位，利用所有股东的公共资源而获取的其它中小股东所不能获取的利益，则被称为控制权私有收益.2控制权私有收益的实证分析2.1样本选择2.1.1数据来源本文选取了2004年到2012年沪深两市发生的68宗股权转让案例作为研究的样本，数据的主要来源为中国上市公司财务数据库查询系统CSMAR和CCER中国经济研究服务中心数据库，其中股权转让事件相关的数

6、据来自于CSMAR，财务指标数据全部来自于CCER数据库.2.1.2数据筛选说明为了研究的严密性和数据的可取性，在筛选样本的过程中，严格按以下标准选取本文所需的研究样本：（1）首先从CSMARS数据库中选取股权变更方式为除无偿划拨之外的其他七中类型，包括协议转让（有偿）、抵债、合并重组、股权出资、拍卖、间接变更和委托管理或授权经营.（2）为了研究控制权私有收益的溢价水平，本文选取的交易样本都是以控制权转移作为控制阀进入研究样本的，控制权转移以交易规模大于等于30％为标准.选取30％作为阀值的依据是2002年实施的《上市公司收购管理办法》对“实际控制权”进行的界

7、定“名义上的第一大股东和持有或控制上市公司表决权达到30％的，除非有相反的证据证明有人持有或控制的表决权超过自己可以视为取得了上市公司的控制权”.同时《上市公司章程指引》的四十一条也规定，“只要此人单独或者与他人一致行动时，可以行使公司百分之三十以上的表决权或者可以控制公司百分之三十一以上表决权的形式的即可视为控股股东”.因此选择交易规模超过30％的作为样本符合本文控制权私有收益的概念.（3）为了能获得相关公司全面的财务信息，在选取数据的过程中剔除了数据库中没有交易单价以及交易单价为零的转让事件.（4）同时，所选取的样本都为已经成功完成交易的.（5）考虑到样本

8、的股权交易时间分布在一年中的不同时间段