从次贷危机看股指期货的功能与作用

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1、从美国次贷危机看股指期货的功能和作用　　目前，我国股指期货已经完成了从制度到技术上的准备，投资者风险教育也在进一步深入，我国推出股指期货的条件正在逐步成熟。但是，无论是监管层还是投资者，对股指期货推出后是否会加剧现货市场波动仍心存疑虑。在这次美国次货危机中，国际金融市场大幅波动，股指期货市场也不例外，这为我国观察股指期货在巨大风险面前的功能和作用提供了千载难逢的机会，也为厘清对股指期货一些模糊认识、进一步完善股指期货制度和规则设计提供了经验和借鉴。一、股指期货是否放大了现货市场风险？由于目前世界有影响力的经济体中只有中国没有推出

2、股指期货交易，我们统计了美国、英国、韩国等22个已经推出股指期货，和中国、越南等八个没有推出股指期货国家股票现货市场自美国次级贷危机爆发以来的最大跌幅，发现推出股指期货国家股票现货平均跌幅为46.91%，而没有推出股指期货国家现货指数平均跌幅高达63.15%，我国上证综指跌幅达72.81%，深圳成份指数跌73.8%。由于新兴市场在市场结构、投资者结构和监管体制上具有一定可比性，我们同时计算了巴西、墨西哥、印度、马来西亚、泰国等已经推出股指期货交易的主要新兴国家现货指数平均跌幅，发现这五个新兴市场现货指数跌幅仅为47.1%，也明显

3、小于没有推出股指期货国家现货指数的跌幅。这个现象表明，在这次次贷危机中，有股指期货的市场，现货市场的波动幅度要远远小于没有股指期货的市场。图1：有无股指期货现货指数跌幅对比受9.29美国7000亿美元救市方案被否影响，美股暴跌引起全球股市连锁反应，各主要股票指数均大幅下跌，投资者信心的波动使得股指的波动剧烈，各主要市场单日跌涨幅均创造了历史记录。我们统计了从2008年9月29日至10月10日各主要股票现货市场及股指期货市场在这次大跌中的表现，发现除日本、香港、韩国外，世界大部分主要股票指数，其股指期货市场的波动都明显要小于现货市

4、场波动，其中尤以美国道琼斯工业平均指数和标准普尔500指数最为显著，10天年化波动率最高相差达7%。表1：世界主要市场股票现货与期货风险对比情况（2008年9月29日－10月10日）指数股指波动期货波动道琼斯工业平均指数57.48450.146标准普尔500指数67.99260.372富时100指数57.13353.938法国CAC40指数61.56356.818德国DAX30指数44.94944.918日经225指数39.49945.235香港恒生指数55.63551.976台湾加权股价指数37.86751.168韩国KOSP

5、I指数30.82533.042从美国道琼斯指数期货与现货市场波动率变化对比图上可以清楚看到，期货市场的波动率一直小于现货市场，前者不仅没有加大后者的波动幅度，反而通过价格引导和波动溢出效应，降低了现货市场的波动率，引导现货市场进行理性的价值回归。图2：美国道琼斯指数期货与现货市场波动率变化对比图为了进一步验证在次贷危机中股指期货与现货市场的风险引导关系，我们通过计量方法对次贷危机爆发以来期货与现货的价格引导关系进行格兰杰因果检验，发现在5%置信水平下，9个主要市场有5个股指期货是股票现货的格兰杰因，对现货市场价格形成有引导关系。

6、有8个市场现货是期货市场的格兰杰成因，对期货市场价格形成有引导关系。4个市场有双向引导关系。从计量结果看，在次贷危机中，期货与现货的引导关系因市场而异，在一些市场，期货对现货的价格引导关系并不明显，如英国、法国、香港等，相反，现货对期货的引导关系却非常明显，几乎所有股票现货指数都对期货市场产生了明显引导关系。表2：次贷危机中股指期货与现货价格格兰杰因果检验期货==>现货现货==>期货期货<==>现货道琼斯工业平均指数道琼斯工业平均指数道琼斯工业平均指数日经225指数标准普尔500指数日经225指数台湾证交所加权股价指数富时100

7、指数富时100指数富时100指数法国CAC40指数韩国KOSPI指数韩国KOSPI指数德国DAX30指数日经225指数香港恒生指数韩国KOSPI指数　　我们将研究区间扩大到推出股指期货交易以来，发现9个样本市场有7个存在期货对现货的引导关系，8个市场存在现货对期货的引导关系，6个市场存在期货与现货的双向引导关系。从价格引导关系上看，绝大部分市场存在价格的双向引导，但这种引导，并不一定意味着期货会加剧现货的波动，而是对市场价格发现效率产生影响。表3：股指期货与现货价格格兰杰因果检验期货==>现货现货==>期货期货<==>现货道琼斯

8、工业平均指数标准普尔500指数标准普尔500指数标准普尔500指数富时100指数德国DAX30指数德国DAX30指数法国CAC40指数日经225指数日经225指数德国DAX30指数香港恒生指数香港恒生指数日经225指数台湾证交所加权股价指数台湾加权股价指数香港恒