论金融神话的破灭与监管盲区

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1、论金融神话的破灭与监管盲区摘要:本文分析了金融业在安全性、流动性和赢利性方面容易形成的若干监管盲区，结合金融危机带来的大量经验教训，探讨如何调整监管机制，完善金融监管。关键词:金融神话监管盲区金融危机　　一、金融危机颠覆了“安全性”神话　　　　大量危机事件表明，金融产品的设计者和发行者往往过分强调其转移、分散风险的功能，却轻视它也在扩散、传递风险。例如通过资产证券化，金融体系不但没有释放出足够多的风险，却由于下述诸原因聚积了越来越多的隐患。然而许多人对这一实情并不充分知晓，对证券化的作用未能全面、深入理解而长期奉若神明。　　1、系统内交易只使风险来回转移，但不会减少　　金融产品的复杂性和规模效

2、益使得其交易从一般企业、组织、散户转向以机构投资者为主。除了对冲基金、共同基金、养老基金外，发行MBS（按揭支持债券）的两房、推出CDO（担保债务凭证）的投行、经营CDS（信用违约互换）的保险公司，甚至连当初出售房贷资产的商行均成了这些“有毒”证券的巨额持有者（见图1）。这表明资产证券其实只是在各个金融机构之间进行交易、流转，而非真正意义上的风险对外分散。2、降低个别风险是以增加系统风险为代价　　结构化金融产品的作用是将标的资产的风险向更大范围分散，这虽然降低了个别金融机构的特异性风险，却可能造成整个市场系统性风险上升。如次贷危机前银行通过证券化将大量信贷风险转移出资产负债表，结果银行自身降低

3、了信用风险，而整个市场的风险却越聚越多。当经济周期下行时这些风险就会转化为流动性风险、市场风险（见图2），最终就又反过来危害到银行自身。　　3、多次证券化的复杂性使风险更隐蔽、危害大　　多次复合的证券化产品会使风险更难辨别和追踪。例如以次贷为基础的MBS和CDO，其原始形态是相对简单和安全的房贷MBS，但银行为了扩大业务规模，投资者为了追求更高回报，共同促成了MBS-CDO多层次再证券化产品问世，并将次级房贷组合其中。结果使可以有效降低银行风险的产品，蜕变为扩散特异性风险和放大系统性风险的产品。　　二、金融危机粉碎了“流动性”神话　　　　保持流动性是金融健康发展的基本条件，许多金融创新就是为了

4、提高金融系统的流动性。然而在这次危机中我们看到的却是充满矛盾的一幕：尽管各国政府两年来不断给金融机构注入巨量流动性，但到头来危机还是在流动性枯竭中加深。这又是为何所致呢？　　1、盘活次贷资产却换来资本市场挤兑　　证券化的初始目的之一是为了盘活长期信贷资产，改善其流动性。这虽解决了银行短期负债与长期资产之间的矛盾，却也将信用风险带到了资本市场，改变了金融风险的传导机制，使金融机构在资本金充足、无现金挤兑出现的情况下一样会爆发流动性危机（见图2）。当证券资产成为银行主要资产之后，危机变成以资本市场挤兑这种新方式出现，其传导链变为：信贷市场违约→信贷证券贬值→投资者同时避险套现→资本市场流动性危机→

5、证券持续贬值使银行间不信任→银行间流动性危机→现金流动性危机→偿付能力危机。2、流动性紊乱于衍生品的“倒金字塔”　　近年来全球金融扩张速度大大超过GDP增长速度，2004年金融衍生品交易的名义本金之和已是GDP的5倍，2007年又上升到12.5倍。虚拟经济和实体经济之间呈“倒金字塔”形态，其恶果之一就是扰乱了实体经济的流动性均衡，使之经常处于大起大落的状态：当衍生市场看好时，资本多级增值，造成流动性过剩；而衍生市场看跌时，资本多级减值，带来流动性短缺。例如CDO、CDS曾经流动性很好，甚至超过基础证券（见图3），但次贷危机发生后成为首先殃及对像，其自身流动性不但嘎然而止，而且拖累持有机构信用降

6、级、股价下跌、资产减计，使之整体流动性丧失殆尽，只有坐以待毙。　　3、流动性中止于证券化的趋同行为　　只有买家和卖家相匹配的市场才是具有流动性的市场，市场流动性并不等同于市场规模，而是取决于多样性。众多的参与者若同时都想将证券抛出套现，这时的流动性只能趋于零，并且这一过程会自我强化。一旦流动性降低，则导致市场定价系统失灵，价格越跌越不敢买，最终使持有者资不抵债。尤其投行没有美联储资金支持，没有FDIS（联邦存款保险公司）保险，无法进行资本弥补而只剩下金融机构应急计划。而在个案发生时才具有合理性的应急计划，当面对整体市场同时采用则只会失效而爆发流动性危机。　　三、金融危机戳破了“赢利性”神话　　

7、　　取得效益是金融活动的最终目的，追求利润是金融行为的基本特征。但这次危机给我们展现的图景却是：经过缜密构思的赢利策略适得其反，复杂算出的“精确”收益最后演变为巨亏！错愕之余人们不禁深深自问，到底是什么造成了目的与结果的截然对立？　　1、效益的海市蜃楼：用期望值代替实际值　　实体经济具有物质变化过程，因此其效益的获得是缓慢的。而金融作为虚拟经济的代表，其效益的获得往往显得十分迅速。但脱离物质基础而