企业资本运营财务绩效分析法缺陷探析

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1、企业资本运营财务绩效分析法缺陷探析资本运营绩效，是指企业在综合考虑内部竞争优势和外部竞争环境基础上，通过全面的资本运营，有效达成企业经营目标的程度或表现。主要体现在三个方面：评价企业的融资、并购、重组等在资本运营框架下的运行情况；资本运营本身对企业的财务、社会责任等的促进作用；评价在资本运营过程中使得企业核心竞争力增强的程度。而目前主要的绩效评价方法过多地集中在对财务协同效应的分析，而忽视了企业在无形资本方面的提升。应该说，企业资本运营的财务绩效分析方法更多地集中在企业价值的财务评估方面，因为准确合理

2、地评估企业价值，是进行企业资本运营绩效评价的前提。本文试图深入剖析企业资本运营的财务绩效分析方法存在的若干缺陷。　　一、传统财务绩效分析法的缺陷　　传统财务绩效分析法主要是采用单一指标来进行分析的，如收益法、成本法、市场法、经济增加值法等。　　（一）收益法收益法主要采取收益还原思路，即一项资产的价值是利用其所能获取的未来收益的现值，折现率反映了投资该项资产并获取收益的风险回报率。收益法就是通过预测目标企业未来所能产生的收益，并根据获取这些收益所面临的风险及所要求的回报率，对这些收益进行折现，得到目标企

3、业的当前价值。收益法的应用，实际上就是对资本运营后的公司价值或资产未来预期收益进行折现或本金化等处理的过程。收益法中最为常见的是贴现现金流量模型（DiscountedCashFloD.Rifkin在谈及企业价值的确定时也认为：从纯财务的角度看，DCF是一种最合理的估值方法，但也是一种充满主观性和需要大量假设的方法。运用DCF法主要存在以下问题：（1）适用条件比较苛刻。例如，处于投资期或重组期，对经济周期较敏感，拥有闲置资产和人员等企业并不适用。更为重要的是，非上市企业很难通过CAPM或APM计算出企业

4、的股利折现率。（2）未能反映企业灵活性所带来的资本运营收益，该方法并未考虑企业战略对企业价值的作用。（3）DCF法隐含的假设是企业的价值与企业评估的时间无关，不考虑企业投资和评估的时间选择。实际上，企业价值是时间的函数，企业价值会随着时间的改变而变化。（4）未考虑企业投资项目之间的时间依赖关系，不具有动态性。（5）客观性较差，对企业未来现金流的计算带有很大的主观性，容易忽略了企业当前所隐含的未来增长机会价值。当然，针对成熟市场中的企业并购等资本运营，还有可以采用超额收益法、预期收益法，但适用条件甚为苛

5、刻，考虑到目前我国证券市场尚不成熟，信息的完整性、分布均匀性、实效性与发达国家存在一定差距，这里不作详细探讨。　　（二）成本法经济学家JamesTobin于1969年提出了一个著名系数，即“托宾Q”系数，托宾Q=企业的市场价值÷该企业资产的重置成本，而企业市值=资产重置成本+增长机会价值=Q×资产重置成本，所以增长机会价值=（Q-l）×资产重置成本。可见当Q>l，增长机会价值>0时，市场对企业的未来盈利状况有较好的预期，企业资本运营对公司绩效有正面效应。该理论提出后，Q值作为公司价值的评估指标。在实际

6、计算中，Lang和Stulz（1994）以公司股票市值作为公司的市场价值，以公司的账面净资产价值替代资产的重置价值，提出了MBR的概念，MBR=公司市值÷公司账面净资产。在我国，重置成本法也是估算公司价值的一种重要方法，即用现时条件下重新购置或建造一个全新状态的被评估资产所需的全部成本，减去被评估资产已经发生的实体性贬值、功能性贬值和经济性贬值后所形成的差额，作为被评估资产评估价值的方法。计算公式可以表述为：“评估资产评估值=重置成本－实体性贬值－功能性贬值－经济性贬值”。如果只考虑资产的实体性贬值，

7、根据资产的使用期限，考虑资产功能变化等因素重新确定成新率，评定被评估资产的评估价值的计算公式为：“评估资产评估值=重置成本×成新率。”采用重置成本法评估资产的优点在于能够比较充分地考虑资产的实体性贬值、功能性贬值和经济性贬值等因素，评估结果公平、合理，有利于单项资产和待定用途资产的评估。但该方法涉及的参数众多，工作量较大，计算过程复杂，且不易估算经济性贬值。此外，该方法虽然比较充分地考虑了资产的有形损耗和无形贬值，但是未将资本运营中企业财富的增长源泉表现出来。　　（三）市场法市场法采用市场比较思路，即

8、利用与被评估企业相同或相似的已交易企业价值或上市公司的价值作为参照物，通过与被评估企业与参照物之间的对比分析以及必要的调整，来估测被评估企业整体价值的评估思路。具体包括：（1）市净率法。企业的市净率（price/bookvalueratio）是指企业的市场价值与企业净资产的比率。即先计算出该行业平均的市净率，再将行业平均市净率与调整后的账面净资产相乘，即得出公司的资产价值。“目标企业的股权价值=可比企业平均市净率×目标企业净资产”。市净率估价模型的主要缺