利率平价理论在中国外汇市场的实证检验

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1、利率平价理论在中国外汇市场的实证检验关键字：利率平价理论远期汇率利率升贴水摘要：利率平价理论是关于汇率决定的多种理论中的一种，本文以套补的利率平价理论为基础，根据该理论中远期汇率与两国货币利率之差的关系，搜集相关数据，进行了实证检验。一、研究背景在全球经济一体化的大背景下，外汇市场的作用正日益重要。再没有任何一个国家可以独善其身，国际金融市场的繁荣发展，将各个国家联系为一个荣辱与共的共同体。中国人民银行在2005年7月21日发布公告称，为建立和完善我国社会主义市场经济体制，充分发挥市场在资源配置中的基础性作用，建立健全以市场供求为基础的、有管理的浮动汇率制度。人民币汇率不再盯住单一美

2、元，而以一篮子货币为参考，形成了更加富有弹性的人民币汇率制度。这是自1994年中国进行汇率改革以来的重大变化，这次改革对人民币汇率做出了2%左右的上调幅度，远低于市场对人民币升值的预期，但此次举措打破了长达十年盯住美元的汇率体制，这意味着人民币汇率开始更加灵活，并有可能进一步升值。自1993年下半年以来，中国人民银行一直执行适度从紧的货币政策，1994年汇率并轨后，人民币对美元的名义汇率从1994年至1997年基本上是一个小幅升值的走势，而从1997到2005，则基本上一直保持在1:8.28左右的汇率水平，变化幅度不大。然而同期人民币利率却发生了较大的变化，1993年7月和1995年

3、1月中国人民银行两度提息，使得人民币利率远远高于美元利率。而从1996年5月骑，央行则先后7此降低利息，而此后与连续降息同时出现的是人民币汇率的持续稳定。二、相关理论介绍利率平价理论是关于汇率决定的众多理论中的一种，与购买力平价说相比，利率平价说是一种短期性的分析。利率平价说的基本思想可以追溯到19世纪下半叶，在20世纪30年代由凯恩斯等人予以完整阐述。利率平价说可以分为套补的利率平价和非套补的利率平价。本文仅讨论套补的利率平价。凯恩斯在《货币的改革论》中提出，假设一个投资者，手中握有一笔可自由支配的资金，可以自由进出本国（甲国）与乙国金融市场，假定资金在国际移动不存在任何限制于交易

4、成本。把这笔资金投资于一年期的存款，则存在着投资于甲国金融市场还是乙国金融市场这两种不同选择，而进行选择时，如果其他条件不变，显然是要确定哪种投资方式收益更高。假定甲国金融市场上一年期存款利率为I，乙国金融市场上同种利率为I*，即期汇率为e（直接标价法）。如果投资于本国金融市场，则每1单位本国货币到期可增值为：1+（1*I）=1+I；如果投资于乙国金融市场，则这一投资行为必须分为三步。首先，将本国货币在外汇市场上兑换成乙国货币。其次，用所获得的乙国货币在乙国金融市场上进行为期一年的存款投资。最后，在存款到期后，将这一以乙国货币为面值的资金在外汇市场上兑换成本国货币。由于一年后的即期汇

5、率是不确定的，为了消除这种风险，将最终收益确定下来，投资者可以在即期购买一年后交割的远期合约。记即期汇率为e，远期汇率为f。这样，这笔投资就没有不确定性，到期1单位本国货币可增值为：f/e*(1+I*)。由于金融市场中存在的套利行为，一旦1+I

6、汇率间形成下列关系：1+I=f/e*(1+I*),整理可得:f/e=(1+I)/(1+I*)，记即期汇率与远期汇率之间的升贴水率为ρ，即ρ=（f-e）/e,与上式结合可得：ρ=（I-I*）/（1+I*）通过省略较小项pi*,得到最终形式：ρ=I-I*.上式即为套补的利率平价的一般形式。它的经济含义是：汇率的远期升贴水率等于两国货币利率之差。如果本国利率高于外国利率，则本币在远期将贬值；如果本国利率低于外国利率，则本币在远期将升值。一、实证检验因为近些年我国实际采取的是盯住美元的汇率政策，所以这里选取的是1994~2004年间中国银行规定的一年期存款利率和人民币对美元的汇率的数据，如下

7、表所示：1994~2004一年期存款利率与人民币汇率年份R（汇率）T（利率）F(外汇储备：亿美元)19948.618710.985.1619958.3519.187.3619968.31427.4710.519978.28985.6713.9919988.27914.5914.519998.27832.2515.4720008.27842.2516.5620018.2772.2521.2220028.27691.9828.6420038.2771.8740