上市公司控制权特征对现金持有的影响研究——基于理财决策的传导机制

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1、上市公司控制权特征对现金持有的影响研究——基于理财决策的传导机制 　　[摘要]控制权是现代公司运营的核心权力之一，它通过影响公司的理财决策，进而决定着公司的现金持有水平。通过对XX至XX年正常交易的非金融类A股上市公司4821个样本数据进行实证分析，表明以股权特征和董事会特征为衡量手段的控制权特征显著影响了公司的现金持有水平；其中，公司的理财决策是重要的传导机制。[关键词]控制权特征，理财决策，传导机制，现金岳持有 　　公司现金持有锹作为理财决策的直接结墨果，不可避免地受到公挚司各种具体筹资决策、芋投资决

2、策和股利政策等棺理财决策的影响，而公旬司的理财决策在不同的刘控制权特征影响下有着氖不同的倾向和表现。目诌前对于控制权特征是否蔗通过理财决策这一中间酪变量影响公司的现金持窄有以及产生何种影响，遏还尚未经过实证检验。臃本文将从控制权特征角拣度切入，在基于XX至钢XX年正常交易的48峨21家非金融类A股上逾市公司4821个样本檄数据的基础上，对控制淌权特征、理财决策和现缸金持有三者关系展开研怨究，希望得到一些关于僧控制权特征对公司现金岩持有影响传导机制的相喧关经验证据。 一、研究姚设计 (一)控制权及其墓特征

3、　　目前对于控制啦权的具体定义，尚未有重统一认识，国内近年来盾的研究是将控制权界定指为控股权。本文将控制迟权界定为：达到足够的砸持股比例，从而能决定拱公司治理机构设置，控扯制公司理财决策的能力珐。在股东层面上，公司蝗控制权是通过投票权来昌衡量的，上市公司的控邓股股东(本研究界定为票直接控股的第一大股东贞)具有多数投票权，通啦过对公司治理机制和理乙财决策的控制获取控制蚁权收益，决定着公司资证源的配置。本文将股权奥集中程度指标作为反映依控制权的间接指标。对尖于股权集中度的度量，狰目前主要有三种计量方醋法：He

4、rfinda戒hl指数、Z指数和C栽R指数。Herfin泵dahl指数指公司前贤i位大股东持股比例的滚平方和。该指标的效用因在于对持股比例取平方斧和，会出现马太效应，吮也就是比例大的平方和鳖与比例小的平方和之间敏的差距拉大，从而突出休股东持股比例之间的差致距。由于控股股东具体伸可以分为绝对控股股东棚和相对控股股东，而后斤者的持股比例并不高，谭与其他股东的持股比例青相差不大，鉴于此种情陇况，本文采用Herf衰indahl指数作为耕股权集中度的衡量指标藻。 　　控制权有着不同厚的外在表现，在股权结堑构层面，从

5、股权集中度曳的角度划分，控制权表程现为绝对控制权和相对挚控制权；从控股股东的惭性质来看，控制权又表鼎现为国有和民营。由于眠管理者持股会对管理者能与股东之间的代理问题沁产生影响，从而影响公召司的财务经营决策和公诈司的资源配置，所以管钟理者持股也成为上市公则司股权结构中的一个重霸要因素。控制权在股权穆结构层面的特征还会对棱公司的权力机构董事会严结构产生影响，比如在坊国有控制下，由于国有仗股权所有者缺位，代理件问题严重，内部人控制吭现象普遍，为了减少外弃部监督，公司管理层对缓于聘用独立董事积极性浑不高，董事会中

6、独立董圃事的数量也仅仅符合公擞司法的要求，低于民营羞控制企业。因此，不同买的控制权特征可以由股豫权集中度(HERF1简0)、控制权性质(C盔HCB)、管理层持股覆比例(MSO)、董事猛会规模(BOARD)蜘和独立董事数量(OU又TDIR)来衡量。为降了避免多元分析处理中佑因指标过多造成多重共诈线性的问题，使分析过佑程更加清晰，在本文中拯，笔者采用了主成分分泻析法来寻找主要因子，砾简化分析过程，结果如妖表l所示。 通过因子分胜析可以得出： 　　即：狞控制权特征的五个变量吴可以归纳为两个因子，碳其中HE

7、RF10、M助SO、CHCB对因子桐1的解释度最高，分别游为，-，，而这三个因祥素均反映了公司的股权箩结构特征，所以将因子沿1命名为股权结构特征溢(SC)；BOARD救和OUTDIR对因子擦2的解释度最高，分别栅为，，而这两个因素均圆反映了公司董事会的特因征，所以将因子2命名坊为董事会特征(BC)怜。 (二)控制变量 　　赎影响公司现金持有的因嚼素有很多，为了更好地辕研究控制权特征影响现棍金持有量的传导机制，截避免其他相关影响因素丢对结论造成干扰，本文塔选取以下四个变量作为挖主要控制变量： 　　企恿业规模

8、(LSIZE)炼：由于证券发行的固定疹成本带来的规模经济，殖大规模企业的外部融资刺成本低于小规模企业。荐欧肯(Ozkan)认剪为，与大规模企业相比杨，小规模企业解释的限爱制性条款较多，外部融粗资成本高昂。因此大规赞模企业能够容易地筹集二到资金，满足经营需求忠，日常中所持有的现金部也就会少。此外公司规癸模也会对财务危机的预秤期成本产生影响。企业超的规模越大，公司破产狭被清算的可能性也就越赢小，财务危机的预期成狭本也就越低，企业为