李扬：利率市场化改革必须先行

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1、李扬：利率市场化改革必须先行　　尊敬的蒋主席，女士们，先生们，下午好。非常兴奋在此应邀参加这样一个会。在十二五规划的建议中关于金融改革，假如我们依照具话来划段的话一共列了八项，这触及到三个方面的内容，一个就是货币政策的监管，第二是国内的市场建设，第三是进一步在市场基础上发展中国和全球经济的关系。今天借这个机会我想讲讲国内建设的题目，重点讨论利率市场化。在我看来整个金融改革现在应当说进进了攻坚阶段，所谓攻坚倒不一定说它非常之难，而是说它非常之基础。而且反过来讲，假如我们在利率市场化的改革方面都取得决定性进展，我

2、们整个金融的市场化改革，乃至我们整个经济的市场化改革，都恐怕不能够实现终究的目标。　　关于利率市场化改革应当说在改革开放之初就已在进行，固然最早的利率化是在民间自发的以某种地下的情势在发展，可以说78年，我们的政府部分正式的提出利率市场化改革的目标是在上个世纪末，亚洲金融危机以后，不管从哪个时间算起，利率市场化改革到现在都已经历了相当长时期，我们现在重提表明这个题目没有解决，而且解决起来难度非常大。利率市场化改革实在不像一些人说的简单的就是放，它最少包括三个内容：　　第一，就是我们利率的水平，利率的风险结构，

3、利率的期限结构必须在市场上由资金的工程双方通过自由竞争而构成的，这个我觉得是大家应当比较轻易熟悉到的。　　第二，我们必须构成一个由核心或基准利率构成的一套相互联动的利率体系。在理论上我们可以说说利率政策，在现实中不存在这样的利率，只存在若干种类不同，针对不同机构，针对不同的活动，针对不同风险，水平不同的利率。既然如此，我们作为一个利率体系，就必须在纷纭复杂的利率中找到一个基准，这样一个基准利率相对应的也就是在我们的金融体系中要有一个核心金融市场，在核心金融市场上构成一个基准利率，用以规范整个利率体系，这样的话

4、货币政策就可以够主要针对这样一个基准利率来施为，从而影响到市场各个领域。　　第三，我们需要有一个有效的中心银行，它能够主要应用公然市场操纵的手段，通过这样一个途径，通过动某些证券的买卖来影响利率水平，进而影响全社会的利率水平。这里面我提到它必须是是通过市场方式，也就是说我们一定要做出这样一个看法，就是中心银行用利率调控市场就是市场化，不对。假如利率不是市场化的，在这个时候利用利率手段越多，有可能它的行政色采越浓，它只是再分配的效应更加强，假如回顾一下改革开放之前中国人民银行利率大概存在三百多种，我们假如说利用

5、利率调控就是市场化的话，那个时候我们已高度市场化了，实在不是这样的。那时候我们针对红围巾甚么都有一个相对的利率，那时候的利率实质上只是一个再分配手段。利率市场化既然有这么复杂的内容，利率市场化改革就不简单，在我看来四个方面内容最重要：　　第一，我们需要创造利率市场化的经济条件。也就是说我们说利率市场化为了提供一种市场信号，并且使得市场参与主体接受这个信号，理性的依照这个信号进行反应，从而引导资源有效配置。所以接受利率的信号的微观主体的状态事实上构成了利率市场化的条件。反过来讲，假如市场主体不是一个真实的市场主

6、体，它对资金来讲它首先关心的是可得性，而不是关心它的价格，那末这个时候它对任何的政策，市场中任何变化所做出的反应一定是扭曲的。在这类情况下就很难真实的推行利率市场化。我觉得这是它的第一个条件。　　第二个条件，是市场条件。这个市场条件大致上可以从三个方面来分析，首先我们需要大力发展金融市场，增加可交易的金融工具，扩大利率的覆盖范围，我们做这样一个表述意思就是说假如我们整个体系都是由银行构成，或说银行在金融体系中不管资金方面，资金利用方面，提供融资的总量的占比方面都占决大比重的话，利率市场化实际上是很难构成的。由

7、于全球的银行，不管它是甚么所有制，自然的是不愿意利率市场化的，由于它可以通过它的资产负债表的运作，在某种不市场化的水平下取得最大的利益。也就是说要让在交易市场上取得资金的份额占到一定比重，是利率市场化的一个条件。最近中国银行它们有一个研究，前不久我们交换了一下，它们有一个判定，当社会的融资总量中有三分之一以上是通过市场交易而取得的，推行利率市场化就比较轻易。按这个指标来衡量我们国家不足10%，也就是说还有20%的空间需要公道利用。　　第二个方面，我们觉得应当继续的大力发展货币市场。发展货币市场的目的是正如我前

8、面所说我们在整个利率体系中需要一个核心金融市场，构成一个基准利率，各国的经验告知我们，基准利率轻易在货币市场上构成，而我们现在货币市场应当说范围不算小，但是很复杂，而且相互不关联，因此下一步中国发展货币市场的目标就包括要同一市场，要扩大交易范围，要增加交易品种，要进行集中交易清算，集中登记等等。这方面应当说我们有关部分已有共叫，但是大家的共叫最后落实要同一到自己的体系里往，所以这个题目是很有题目的。